부동산 금융 환경의 변화와

새로운 건설금융 방안

2001. 9.

왕세종

신창득

서후석

한국건설산업연구원

본 연구는 한국건설산업연구원이 한국토지신탁(주)과 알투코리아(주)와 2001년 상반기 동안에 공동으로 추진한 「부동산 금융상품 개발 연구」의 한 부분으로 추진되었음.

<차  례>

요약	i

Ⅰ. 서론	1

1. 본 연구의 배경 및 목적	1

2. 본 연구의 내용 및 구성	2

Ⅱ. 건설 금융 동향과 부동산 시장의 환경 변화	5

1. 건설 금융 동향	5

(1) 직접·간접금융 및 보증실적	5

(2) 주택 금융	8

2. 부동산 시장의 환경 변화	12

(1) 부동산 시장의 동향	12

(2) 부동산 시장의 메가 트렌드	20

Ⅲ. 부동산 간접투자: 현황 및 비교 분석	27

1. 부동산 간접투자 제도의 도입 배경	27

(1) 부동산 유동화 제도	27

(2) 부동산 투자신탁 제도	28

2. 부동산 유동화의 현황	30

(1) ABS 발행 현황	30

(2) MBS 발행 현황	33

(3) 부동산 유동화 제도의 비교	36

3. 부동산 투자신탁 제도의 현황	37

(1) 은행권의 계약형 부동산 투자신탁	37

(2) 부동산 투자회사 제도	46

(3) 부동산 투자신탁 제도의 비교	50

4. ABS를 통한 건설·부동산 금융 활성화 방안	53

(1) 건설 및 부동산 금융의 ABS 활용 방안	53

(2) 부동산 유동화 센터의 설립 및 운영 방안	58

Ⅳ. 미분양 아파트 유동화 방안	61

1. 검토 배경 및 목적	61

2. 자산 유동화에 대한 기본적 고찰	62

(1) 자산 유동화의 개념	62

(2) 유동화의 관련 당사자 및 기본요건	63

(3) 자산 유동화의 장점 및 단점	67

3. 준공 미분양 아파트의 유동화 방안	70

(1) 대상 자산의 분석	70

(2) 준공 미분양 아파트의 유동화 절차 및 기본 구조	71

(3) 세부 구조의 검토	72

4. 발행 구조의 모의실험 사례	75

5. 조세관련 검토 사항	78

(1) 자산보유자와 SPC	78

(2) 자산관리자(주공)와 SPC	79

6. 기대 효과	79

Ⅴ. 공사할부채권과 건설 미분양분의 유동화 방안	81

1. 건설관련 자산 유동화의 필요성	81

(1) 자산 유동화의 필요성	81

(2) 건설 방식별 유동화 대상 자산	82

2. 공사할부채권 유동화 방안	83

(1) 공사할부채권 유동화의 개념 정의	83

(2) 리모델링 공사할부채권제도에 관한 설문 조사 결과	84

(3) 공사할부채권의 유동화 방안	87

3. 미분양분 유동화 방안	88

4. 향후 과제	89

참고 문헌	91

Abstract	93

<표 차례>

<표 Ⅱ-1>  건설산업의 직접금융 및 간접금융 조달 추이(1997∼2000년)	5

<표 Ⅱ-2>  건설산업의 신용보증기금 신용보증 추이(1997∼2000년)	7

<표 Ⅱ-3>  건설공제조합의 보증 및 융자실적 추이(1997∼2000년)	8

<표 Ⅱ-4>  주택청약정기예금의 규모별 가입자 추이(1997∼2000년)	10

<표 Ⅱ-5>  주택청약저축의 지역별 가입자 추이(1997∼2000년)	10

<표 Ⅱ-6>  지역별·종류별 주택보증 실적 추이(1997∼2000년)	11

<표 Ⅱ-7>  용도별 평균 지가 및 지가 변동률 추이(1995∼2000년)	12

<표 Ⅱ-8>  건물 유형별 토지 거래 동향(1999∼2000년)	13

<표 Ⅱ-9>  용도 지역별 토지 거래 동향(1999∼2000년)	14

<표 Ⅱ-10> 주택매매가격지수 및 주택전세가격지수의 회복도	16

<표 Ⅱ-11> 수도권 아파트의 매매 및 전세가격 지수 추이(1995∼2001년 5월)	16

<표 Ⅱ-12> 지역별·규모별 아파트 전세매매비율(2001년 3월말 현재)	17

<표 Ⅱ-13> 주택 공급 추이(1997∼2000년)	18

<표 Ⅱ-14> 서울시 대형 오피스의 공실률 추이(1999년 1/4분기 이후)	18

<표 Ⅱ-15> 서울시 프라임 빌딩 오피스의 공실률 추이(1999년 1/4분기 이후)	19

<표 Ⅱ-16> 서울시 프라임 빌딩의 임대가격 추이(2000년 1/4분기 이후)	20

<표 Ⅱ-17> 부동산 정책의 시대별 변화 추이	21

<표 Ⅱ-18> 외국인 토지보유 현황(1998년 6월 이후)	23

<표 Ⅱ-19> 거래 주체별 토지 거래 동향(1999∼2000년)	23

<표 Ⅲ-1>  부동산 간접투자 제도의 도입 현황	30

<표 Ⅲ-2>  연도별 ABS 발행 현황 및 ABS 사채의 회사채시장 비중	31

<표 Ⅲ-3>  유동화자산 종류별 ABS 발행 현황(2000년)	32

<표 Ⅲ-4>  CMBS의 기초 자산별 발행 현황(2000년 말 기준)	33

<표 Ⅲ-5>  MBS 발행 현황(2000년 3월∼2001년 6월)	35

<표 Ⅲ-6>  부동산 유동화 제도의 비교	37

<표 Ⅲ-7>  은행권의 부동산 투자신탁 발매 현황(2000년 7월∼2001년 7월)	39

<표 Ⅲ-8>  은행 부동산 투자신탁의 상품 구조	41

<표 Ⅲ-9>  부동산 투자신탁 제도의 비교: 계약형 vs. 회사형	45

<표 Ⅲ-10> 부동산투자회사법」의 입법 예고안과 공포 법률의 비교	48

<표 Ⅲ-11> 부동산 투자신탁 제도의 비교	51

<표 Ⅲ-12> 부동산 투자신탁 제도의 세제 지원(안) 비교	52

<표 Ⅲ-13> 건설업체의 유동화 대상 자산	54

<표 Ⅲ-14> 산업별 매출채권 추이(1997∼1999년)	55

<표 Ⅳ-1>  현행법상 건설업체의 유동화 가능자산	70

<표 Ⅳ-2>  미분양 아파트 현황	71

<표 Ⅳ-3>  유동화 대상 자산의 유형 분석	71

<표 Ⅳ-4>  ABS 발행 조건	76

<표 Ⅳ-5>  선순위채 70%의 경우(1안)	77

<표 Ⅳ-6>  선순위채 80%의 경우(2안)	77

<표 Ⅳ-7>  자산보유자와 SPC	78

<표 Ⅳ-8>  자산관리자와 SPC	79

<그림 차례>

<그림 Ⅰ-1>  본 연구의 구성	2

<그림 Ⅱ-1> 주택매매가격 및 주택전세가격 추이(1991년 1월∼2001년 5월)	15

<그림 Ⅲ-1> MBS의 발행 구조	34

<그림 Ⅲ-2> 계약형 부동산투자신탁의 구조	38

<그림 Ⅲ-3> 은행권 부동산 투자신탁의 예상 수익률 추이	40

<그림 Ⅲ-4> 은행권 부동산 투자신탁의 사업 구조	43

<그림 Ⅲ-5> 부동산 투자회사의 구조	47

<그림 Ⅲ-6> 기업구조조정 부동산 투자회사의 구조	49

<그림 Ⅲ-7> 공사대금 할부채권의 유동화 구조	57

<그림 Ⅲ-8> 미분양 완공 아파트의 유동화 구조	57

<그림 Ⅲ-9> 부동산 유동화 센터의 기능	59

<그림 Ⅳ-1> 유동화의 기본 구조	64

<그림 Ⅳ-2> 미분양 아파트 유동화의 기본 구조	73

<그림 Ⅴ-1> 부동산 자산 유동화의 필요성 증대	82

<그림 Ⅴ-2> 건설관련 유동화 대상자산	83

<그림 Ⅴ-3> 공사할부채권 유동화의 기본 구조	84

<그림 Ⅴ-4> 오피스 빌딩 소유주의 리모델링과 공사할부채권 제도에 대한 의향	85

<그림 Ⅴ-5> 오피스 빌딩 소유주의 공사할부채권 발행조건에 대한 의견	86

<그림 Ⅴ-6> 공사할부채권의 유동화 구조	88

<그림 Ⅴ-7> 미분양분의 유동화 구조	89

요약

요약·ⅰ

ⅱ·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·ⅲ

ⅳ·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·ⅴ

ⅵ·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·□

□·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·□

ⅹ·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·□

□·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·ⅹⅲ

ⅹⅳ·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

요약·ⅹⅴ

Ⅰ. 서론

1. 본 연구의 배경 및 목적

Ⅰ. 서론·

건설교통부가 입법 예고하였던 「부동산투자회사법」이 7월부터 시행됨에 따라, 우리나라 또한 미국의 부동산 투자신탁(Real Estate Investment Trusts: REITs) 제도 또는 호주의 상장 부동산 투자증권(Listed Property Trust: LPT) 제도와 같이 부동산에 대한 소액 투자를 위한 제도적 기반을 마련하였다. 특히, 동 제도의 도입은 1998∼99년의 기간 동안에 도입된 「자산 유동화와 관한 법률」과 「주택저당채권 유동화회사법」 등 부동산 유동화 제도, 그리고 「신탁업법」에 근간을 둔 계약형 부동산 투자신탁 제도와 더불어 본격적인 부동산 간접투자의 시대를 예고하고 있다.

그러나, 부동산 금융의 선진화 추세와는 달리, 외환 위기 이후에 건설 투자가 사상 최초로 4년 연속의 마이너스 성장을 나타내어 건설 경기의 침체 국면이 지속되고 있는 실정이다. 특히, 본 연구원의 전망 결과에 의하면, 건설 경기가 금년 상반기를 저점으로 점진적인 회복 국면에 진입할 것으로 예상되지만, 건설 경기의 본격적인 회복을 당분간 기대하기에는 어려울 것으로 보인다. 더욱이 최근에 심화되고 있는 실물 경기의 침체 상황이 미국, 일본 및 유럽 경제의 동반 침체와 반도체 시장의 침체 등 대외적인 여건으로 인해 장기화될 경우, 저점을 통과한 건설 경기 또한 □L□자 형의 장기 침체 국면에 접어들 가능성이 매우 높은 실정이다.

이와 같은 실물 경기의 침체와 건설 경기의 회복 부진은 건설업체에 대한 금융권의 대출 경색으로 이어져, 민간부문이 신규 개발사업을 착수하기 어렵게 만들어 건설 경기의 회복을 지연시키는 것으로 나타나고 있다. 뿐만 아니라, 충분한 재정의 확보가 곤란한 지방자치단체의 경우, 이미 공사 중인 사업마저 중단되는 사례마저 빈번하게 발생하여 건설업체의 자금난을 심화시키고 있는 실정이다. 따라서 건설업체의 자금 경색 국면을 해소할 수 있는 자금 조달 방안의 모색이 절실하게 요구되고 있으며, 본 연구에서는 다양한 방식의 부동산 간접투자 제도를 통하여 조성된 자금을 건설업체가 활용할 수 있는 방안을 모색하고자 한다. 특히, 본 연구에서는 미분양 아파트와 공사할부채권에 대하여 부동산 유동화 제도의 적용을 통하여 건설업체의 자금난을 해소하고, 이를 바탕으로 건설 경기의 회복을 진작할 수 있는 방안을 검토하고자 한다.

2. 본 연구의 내용 및 구성

·부동산 금융 환경의 변화와 새로운 건설금융 방안

외환 위기 이후의 건설 금융 동향과 부동산 시장의 환경 변화를 살펴보고, 부동산 유동화 제도 및 부동산 투자신탁 제도 등 부동산 간접투자 제도를 활용하여 건설업체의 자금 조달을 원활화할 수 있는 방안을 강구하기 위하여, 본 연구는 <그림 Ⅰ-1>과 같이 구성되어 있다.

본 서론에 이은 제2장에서는 외환 위기 이후의 건설 및 부동산 금융의 현황을 살펴보기 위하여, 건설업체의 자금 조달 추이를 직접·간접금융 및 건설관련 보증 실적과 주택금융 실적을 살펴보고자 한다. 또한, 토지, 주택, 오피스 빌딩을 중심으로 부동산 시장의 가격 및 거래 동향을 살펴보고, 이에 기초하여 부동산 시장의 주요 변화 추이를 고찰하고자 한다.

제3장에서는 부동산 간접투자 제도의 현황을 살펴보고, 부동산 유동화 제도와 부동산 투자신탁 제도를 부문별로 비교·분석하고자 한다. 이를 위하여, 부동산 간접투자 제도의 도입 배경을 먼저 고찰하고, 자산담보부증권(ABS)과 주택저당채권담보부증권(MBS) 등의 부동산 유동화 제도의 현황과 주요 특징을 살펴보고자 한다. 또한, 이미 1998년에 도입된 은행권의 계약형 부동산 투자신탁과 2001년 7월부터 시행되는 부동산 투자회사(K-REITs)와 기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs) 등 부동산 투자신탁 제도의 현황과 주요 특징을 비교·분석하고자 한다. 그리고, 이와 같은 분석에 기초하여 건설 및 부동산 프로젝트의 자금 조달 방안으로서, 자산 유동화 제도의 유용성과 건설업체의 활용 방안을 살펴보고자 한다.

제4장에서는 ABS의 발행을 통하여 준공 미분양 아파트를 유동화할 수 있는 방안을 살펴보고자 한다. 본 방안에서는 대상 자산의 분석과 더불어 준공 미분양 아파트의 유동화 절차 및 기본 구조를 살펴보고, 발행 구조에 대한 모의실험(simulation)을 통하여 본 구조에서 결정적인 역할을 담당하게 될 대한주택공사의 리스크 정도를 분석하고자 한다. 또한, 본 발행 구조에 따른 유동화 과정에서 유동화 전문회사를 중심으로 자산보유자 및 자산관리자와의 조세관련 사항을 검토하고, 동 발행 구조를 통하여 준공 미분양 아파트를 유동화함에 따라 예상되는 기대 효과를 살펴보고자 한다.

마지막으로, 제5장에서는 공사할부채권과 건설 미분양분의 유동화 방안을 고찰하고자 한다. 건설관련 자산의 유동화에 대한 필요성에 기초하여, 수주사업 및 개발사업 등 건설사업 방식별로 유동화 대상 자산을 살펴보고, 공사할부채권과 건설 미분양분의 유동화 구조를 분석하고자 한다. 그리고, 이와 같은 자금 조달 방안이 활성화되기 위한 향후 과제로서, 건설관련 보증기관의 역할 및 중요성에 대하여 살펴보고자 한다.

<그림 Ⅰ-1>  본 연구의 구성

		제1장 서론
		□본 연구의 배경 및 목적 □본 연구의 내용 및 구성
제2장 건설 금융 동향과 부동산 시장의 환경 변화										제3장 부동산 간접 투자: 현황 및 비교 분석
□건설 금융 동향 □부동산 시장의 환경 변화										□부동산 간접투자 제도의 도입 배경 □부동산 유동화의 현황 □부동산 투자신탁 제도의 현황 □ABS를 통한 건설·부동산 금융 활성화 방안
	제4장 미분양 아파트 유동화 방안
	□검토 배경 및 목적 □자산 유동화에 대한 기본적 고찰 □준공 미분양 아파트의 유동화 방안 □발행 구조의 모의실험 사례 □조세관련 검토 사항 □기대 효과
	제5장 공사할부채권과 건설 미분양분의 유동화 방안
	□건설관련 자산 유동화의 필요성 □공사할부채권 유동화 방안 □미분양분 유동화 방안 □향후 과제

Ⅱ. 건설 금융 동향과 부동산 시장의 환경 변화

1. 건설 금융 동향

Ⅱ. 건설 금융 동향과 부동산 시장의 환경 변화·

(1) 직접·간접금융 및 보증실적

1) 직접 및 간접금융

외환 위기가 발생한 1997년부터 2000년에 이르기까지 직접금융 및 간접금융을 통하여 건설업체가 조달한 자금 규모의 추이는 <표 Ⅱ-1>과 같다. 직접금융의 가장 대표적인 형태인 주식 및 회사채의 발행 실적을 살펴보면, 먼저 주식시장이 활황 국면을 보이던 1999년에 상장법인의 유상 증자 등으로 건설업체의 주식 발행 규모가 전년 동기에 비하여 무려 7.8배나 증가하였다. 그러나, 주식시장의 침체 국면 반전 및 건설 경기의 장기 침체로 인해 건설업체의 2000년 주식 발행 규모는 전산업의 발행 규모에 대비하여 2.7% 수준인 3,816억원에 머물렀다.

<표 Ⅱ-1> 건설산업의 직접금융 및 간접금융 조달 추이(1997∼2000년)

단위: 10억원, %

구분		1997년	1998년	1999년	2000년
직접금융	주식 발행액	134.3 (4.0)	360.0 (2.5)	2,811.0 (6.8)	381.6 (2.7)
	회사채 발행액	3,612.2 (10.5)	4,887.3 (8.7)	2,918.8 (9.5)	1,169.1 (2.0)
		3,746.5 (9.9)	5,247.3 (7.5)	5,729.8 (8.0)	1,550.7 (2.1)
간접금융	예금은행 대출 잔액	13,769.3 (9.7)	14,157.7 (9.8)	14,815.0 (8.7)	15,247.6 (7.6)
	비통화금융기관 대출 잔액	23,927.0 (13.1)	11,926.7 (10.3)	7,767.4 (9.1)	5,498.2 (7.4)
		37,696.3 (11.6)	26,084.4 (10.0)	22,582.4 (8.8)	20,745.8 (7.5)

주: ( )안은 전산업의 발행액 또는 대출 잔액에 대비한 건설산업의 비중임.

자료: 한국은행, 『조사통계월보』, 각월호; 증권감독원, 『증권조사월보』, 각월호; 금융감독원, 『금융통계월보』, 각월호.

2001년 또한 주식 발행을 통하여 건설업체가 조달할 수 있는 자금의 규모가 크게 증가할 가능성은 없는 것으로 판단되는데, 이는 기본적으로 주식시장 및 건설 경기의 침체와 더불어 일부 대형 건설업체의 시장 퇴출 및 부실화의 영향에 기인한다. 2001년 5월 말 현재, 건설업체가 주식 발행을 통하여 조달한 자금 규모는 275억원으로 전년 동기에 비하여 무려 63.0% 감소하였고, 전산업에서 차지하는 비중은 0.5%에 불과한 실정이다.

반면, 회사채의 발행을 통하여 건설업체가 조달한 자금의 규모는 외환 위기 직후인 1998년에 4조 8,873억원에 이르렀으나, 이후 지속적으로 감소하여 2000년에는 전산업 발행 규모의 2.0%에 불과한 1조 1,691억원에 그쳤다. 이와 같이 건설업체의 회사채 발행 규모가 크게 감소한 것은 금융 및 기업부문의 구조조정으로 인해 신용이 경색되어 대부분 기업의 신규 회사채 발행이 거의 중단되었고, 만기가 도래한 회사채의 연장 또한 매우 어려운 실정이기 때문이다. 그리고, 이와 같은 추세는 2001년에도 지속되고 있으며, 5월 말 현재 건설업체의 회사채 발행 규모는 3,750억원으로 전년 동기에 대비하여 47.1% 감소하였고, 전산업의 발행 규모에 대비한 비중 또한 1.2% 수준으로 크게 감소하였다.

결과적으로 주식 및 회사채 발행을 통하여 2000년에 건설업체가 직접금융 시장으로부터 조달한 자금 규모는 1조 5,507억원에 불과하며, 이는 전산업에 대비한 1997년의 비중인 9.9%에 비하여 무려 7.8% 포인트가 감소한 것이다. 그러나, 이와 같은 감소 추세가 지속되어 2001년 5월 말 현재 건설업체의 직접금융 실적은 4,025억원으로, 전년 동기에 비하여 무려 48.6% 감소하였고 전산업의 발행 규모에 대비한 비중은 1.1%에 불과하다.

한편, 건설업체의 가장 대표적인 간접금융은 일반 예금은행과 종합금융회사를 비롯한 비통화금융기관 등 제도권 금융기관으로부터의 자금 대출로 구성되어 있다. 2000년에 건설업체가 제도권 금융기관으로부터 차입한 자금의 규모는 총 20조 7,458억원으로서, 전산업의 대출 실적에 대비한 비중이 1997년의 11.6%보다 4.1% 포인트 감소한 7.5%에 불과한 실정이다.

1997년 이후 건설업체에 대한 예금은행의 대출 실적은 비록 소폭이나마 증가 추세를 보이는 반면, 비통화금융기관의 대출 실적은 큰 폭의 하락 추세를 보이고 있다. 특히, 외환 위기가 발생한 이후, 건설산업에 대한 제도권 금융기관의 대출 실적은 예금은행에 대한 의존도가 증가한 반면, 비통화금융기관에 대한 의존도는 크게 감소하였다. 이는 기본적으로 외환 위기 이전에 건설업체에게 연계 금융(bridge financing)의 방식으로 자금을 제공해 오던 상당수의 종합금융회사가 합병되거나 또는 면허가 취소되었기 때문인 것으로 판단된다. 따라서 예금은행과 비통화금융기관에 대한 건설산업의 의존 비율이 1997년에는 36.5% : 63.5%이었으나, 2000년에는 73.5% : 26.5%로 크게 반전하는 결과가 초래되었다.

<표 Ⅱ-2>에서와 같이, 중소기업의 주요 자금 조달원인 신용보증기금의 보증 실적은 외환 위기 이후에 크게 증가하였으나, 2000년에는 전산업의 신용보증에 대비하여 8.4% 수준인 1조 9,033억원에 머물렀다. 이와 같이 외환 위기 이후 신용보증기금의 신용보증 실적이 크게 증가한 것은 경제 위기에 따른 중소기업의 자금난을 완화하기 위하여 정부가 일반보증 이외에 특별보증을 증가하였기 때문이다.

<표 Ⅱ-2> 건설산업의 신용보증기금 신용보증 추이(1997∼2000년)

단위: 개사, 10억원

구분	1997년	1998년	1999년	2000년
보증 금액(A)	1,041.7 (9.2)	2,008.7 (9.4)	1,807.1 (9.2)	1,903.3 (8.4)
업체수(B)	7,428 (6.9)	10,311 (7.3)	13,292 (6.2)	15,319 (5.8)
업체당 평균 금액 (A/B, 100만원)	140.2	194.8	136.0	124.3

주: 1) ( )안은 전산업의 신용보증 실적에 대비한 건설산업의 비중임; 2) 1998년 이후의 실적은 일반보증과 특별보증의 합계임.

자료: 신용보증기금, 『보증월보』, 각월호.

그러나, 신용보증기금으로부터 보증을 받은 건설업체의 수와 신용보증 규모 또한 건설 경기의 장기 침체로 인해 전체 산업의 업체 수와 보증 규모에 대비한 비중이 지속적으로 감소하고 있는 실정이다. 특히, 전산업에 대비한 보증 금액 비중의 감소에 비하여 업체수의 비중이 현저하게 감소하여 건설업체당 평균 보증 금액은 1998년에 1억 9,480만원이었으나, 2000년에는 1억 2,430만원에 불과하다.

2) 건설공제조합의 보증 실적

지금까지 살펴 본 자금 조달 방법은 업종의 제한이 없이 전산업에 적용되는 반면, 건설업에 국한된 자금조달 방법으로서 <표 Ⅱ-3>에서와 같이 건설공제조합의 보증 및 융자를 들 수 있다. 건설공제조합은 일반건설업을 영위하는 건설업체를 조합원으로 하며, 조합원의 영업 활동에 필요한 각종 보증과 자금 융자, 그리고 공제사업을 하고 있다.

) 일반건설업체를 대상으로 하는 건설공제조합 이외에, 전문건설업체를 대상으로 하는 전문건설공제조합, 설비업체를 대상으로 하는 설비공제조합, 그리고 주택건설업체를 대상으로 하는 대한주택보증(주택공제조합의 현신) 등 4개 조합이 건설관련 공제조합이다. 그리고, 최근 건설산업의 종합화(EC화)가 적극적으로 진전됨에 따라, 엔지니어링공제조합 또한 건설 활동과 밀접한 관계에 있는 공제조합이다.

<표 Ⅱ-3> 건설공제조합의 보증 및 융자실적 추이(1997∼2000년)

단위: 10억원, 건

구분		1997년	1998년	1999년	2000년
보증실적	금액	27,623.5	23,765.1	17,116.6	10,659.0
	건수	780,023	630,648	387,367	239,717
융자실적	금액	5,246.9	7,342.2	6,340.4	6,332.5
	건수	11,838	12,583	12,157	12,144

자료: 건설공제조합, 『업무통계연보』, 각년호, □월별 보증 및 융자실적 종합표□, 내부 자료.

2000년 말을 기준하여, 건설공제조합이 일반건설업체에게 제공한 보증 및 융자실적은 각각 10조 6,590억원과 6조 3,325억원이며, 건수를 기준하여 각각 23만 9,717건과 1만 2,144건으로 집계되었다. 건설공제조합의 보증실적 및 건수는 외환 위기 이후 건설 경기의 장기 침체로 인해 지속적으로 큰 감소의 폭을 보이고 있는 반면, 융자실적은 1998년에 다소 증가하였다가 그 이후 소폭의 감소 추세를 보이고 있다. 그러나, 최근 건설업체에 대한 금융권의 여신 축소 및 대출 경색으로 인해 신규 자금의 조달이 어려운 중소 건설업체를 중심으로 건설공제조합에 대한 금융 의존도가 심화될 것으로 예상된다.

(2) 주택 금융

1) 주택금융의 대출 및 예금 실적

2000년 9월 말을 기준하여, 주택금융기관의 주택자금 대출 잔액은 총 65조 3,026억원으로 집계되어, 1997년의 52조 9,624억원, 1998년의 55조 5,143억원, 그리고 1999년의 61조 3,468억원에 대비하여 외환 위기 이후에도 지속적으로 증가하고 있는 추세를 보이고 있다. 이 가운데 국민주택기금이 전체의 56.2% 수준인 36조 7,222억원에 이르고, 주택은행이 20조 8,730억원으로 32.0% 수준을 차지하고 있다. 그러나, 110조원을 상회할 것으로 추정되는 전세 자금의 규모에 비하면 제도권 주택금융의 규모는 상대적으로 미약한 실정이다.

공공 주택금융인 국민주택기금은 국민주택채권, 국민주택기금채권, 청약저축, 재정 융자, 대출금의 회수 자금 등으로 조성되며, 전용 면적 85□ 이하인 국민주택의 건설 및 대지 조성 사업 등에 지원된다. 그리고, 건설업체에 대한 지원 자금은 주택의 완공과 더불어 입주자에게 대환되며, 최근에 들어서는 분양 중도금 및 주택 구입 자금의 지원 또한 병행하고 있다.

한편, 국민주택기금은 외환 위기 이후의 고금리 현상으로 초래된 주택금융의 마비 현상을 해소하는데, 공적 자금의 조성 및 배분 창구로서 중요한 역할을 수행하였고, 특히 전세 반환 자금의 대출 및 국민주택의 분양 중도금 대출 등에 기여한 것으로 평가된다. 그러나, 대부분이 저소득층 또는 중소득층인 국민주택 수요자의 구매력 저하로 인해 기금 지원 대상의 주택 규모를 기존의 18평에서 25.7평으로 확대하여, 주택부문에 대한 공공 기금으로서의 역할이 다소 변질되었다는 평가 또한 제기되고 있다.

) 윤주현, □주택금융의 현안문제 및 개선방안□, 『21세기 주택정책의 과제와 공기업의 역할』세미나 주제 발표 논문, 2001.2.

국민주택기금의 자금 조성 및 운용 현황을 살펴보면 다음과 같다. 2001년에 총수입 18조 5,688억원 중에서 운영비로 8조 2,590억원(차입금 상환액 8조 1,284억원 포함)을 사용하고, 주택사업비로 10조 2,098억원을 배정하였다. 반면, 2000년의 계획에 의하면, 총 11조 8,604억원 중에서 서민 근로자의 주택 구입 및 전세 지원으로 3조원, 분양 중도금의 지원을 위하여 2조 7,348억원, 재개발 임대 및 공공임대를 위하여 1조 6,319억원이 운용될 예정이다.

한편, 주택청약정기예금의 규모별 가입자와 주택청약저축의 지역별 가입자 추이는 각각 <표 Ⅱ-4> 및 <표 Ⅱ-5>와 같다. 주택청약관련 저축의 가입 좌수는 1997년에 127만 4,414구좌였으나, 외환 위기 이후 1998년에는 96만 7,338구좌로 크게 감소하였다. 그러나, 1999년 12월에 주택청약예금의 가입 자격에 대한 요건이 기존의 1세대 1구좌에서 만 20세 이상 1인 1구좌로 완화되었다. 이로 인해, 2000년 11월 말 현재, 주택청약 관련 저축의 가입 좌수는 총 107만 9,970구좌로 집계되어, 1990년대 이후의 지속적인 감소 추세에서 소폭의 증가 추세로 반전하였다.

그리고, 외환 위기 이후, 주택청약저축의 지역별 성향을 살펴보면, 수도권(서울 포함)과 지방의 가입자 비중이 큰 차이를 보이지 않고 있다. 이와는 달리, 주택청약정기예금의 경우, 85□ 이하의 평수에 대한 가입자 비중이 1997년의 40.0% 수준에서 2000년에는 34.4%로 감소한 반면, 135□ 이상 평수에 대한 가입자 비중은 소폭 증가한 것으로 나타났다.

<표 Ⅱ-4> 주택청약정기예금의 규모별 가입자 추이(1997∼2000년)

단위: 좌수, %

구분		1997년	1998년	1999년	2000년
	85□ 미만	323,690 (40.0)	225,276 (42.5)	233,257 (34.4)	263,501 (34.4)
	85∼102□ 미만	237,502 (29.4)	149,825 (28.3)	187,380 (27.7)	219,925 (28.7)
	102∼135□ 미만	189,832 (23.5)	117,373 (22.2)	177,867 (26.3)	195,356 (25.5)
	135□ 이상	57,681 (7.1)	37,315 (7.0)	78,998 (11.7)	87,301 (11.4)
	합계	808,705 (100.0)	529,789 (100.0)	677,502 (100.0)	766,083 (100.0)

주: 1) 기말 기준이나, 2000년은 11월말 기준임; 2) ( )안은 합계에 대한 비중임.

자료: 주택은행, 『주택금융』, 2000 겨울호.

<표 Ⅱ-5> 주택청약저축의 지역별 가입자 추이(1997∼2000년)

단위: 좌수, %

구분		1997년	1998년	1999년	2000년
	서 울	210,383 (45.2)	123,739 (45.2)	127,216 (43.9)	133,948 (42.7)
	수도권	146,696 (31.5)	85,494 (31.2)	95,853 (33.1)	106,014 (33.8)
	지 방	108,630 (23.3)	64,690 (23.6)	66,767 (23.0)	73,925 (23.6)
	전국	465,709 (100.0)	273,923 (100.0)	289,836 (100.0)	313,887 (100.0)

주: 1) 기말 기준이나, 2000년은 11월말 기준임; 2) ( )안은 합계에 대한 비중임.

자료: 주택은행, 『주택금융』, 2000 겨울호.

2) 주택관련 보증 실적

주택금융의 주요 재원인 신용보증기금의 지역별 및 종류별 주택보증 실적을 살펴보면, <표 Ⅱ-6>과 같다. 주택보증 실적은 외환 위기 이후 지속적으로 증가하여 2000년에는 총 10조 6,281억원이 공급되었고, 지역별로는 수도권의 공급 비중이 1997년의 51.8%에서 2000년에는 64.2%로 크게 증가하여 지역간에 큰 차이를 보이고 있다.

<표 Ⅱ-6> 지역별·종류별 주택보증 실적 추이(1997∼2000년)

단위: 10억원, %

구분			1997년	1998년	1999년	2000년
지역별	수 도 권		2,585.6 (51.8)	4,583.2 (59.3)	5,173.1 (62.7)	6,819.1 (64.2)
	비수도권		2,406.6 (48.2)	3,152.0 (40.7)	3,081.1 (37.3)	3,809.0 (35.8)
종류별		취득·개량자금	1,131.5 (22.7)	4,413.3 (57.1)	4,723.2 (57.2)	4,845.6 (45.6)
	개인	임차자금	624.9 (12.5)	447.8 (5.8)	1,670.4 (20.2)	3,101.4 (29.2)
		소계	1,756.4 (35.2)	4,861.1 (62.8)	6,393.5 (77.5)	7,947.1 (74.8)
	주택사업자		3,235.8 (64.8)	2,874.1 (37.2)	1,860.7 (22.5)	2,680.1 (25.2)
합계			4,992.2 (100.0)	7,735.2 (100.0)	8,254.2 (100.0)	10,628.1 (100.0)

주: ( )안은 합계에 대한 비중임.

자료: 신용보증기금, 『보증월보』, 각월호.

신용보증기금의 종류별 주택보증 실적 추이를 살펴보면, 외환 위기 이후 주택건설 경기의 장기 침체로 인해 주택사업자에 대한 보증 실적 비중이 1997년의 64.8%에서 2000년에는 25.2%로 크게 감소하였다. 반면, 개인에 대한 주택보증 실적은 1997년의 1조 7,564억원에서 2000년에는 7조 9,471억원으로 무려 4.5배나 증가하였다. 그리고, 개인에 대한 주택보증 실적 중에서 특히 임차자금의 비중이 1997년의 12.5%에서 2000년에는 29.2%로 크게 증가하였다.

2. 부동산 시장의 환경 변화

(1) 부동산 시장의 동향

1) 토지 시장

① 지가 동향

국내의 토지 가격은 1990년대 초반까지 높은 상승률을 보이다가, 부동산 시장의 침체로 하락하기 시작하였다. 1995년부터 미미한 회복 추세를 보였으나, 1997년 말의 외환 위기는 자산디플레이션 현상을 초래하였고, 이로 인해 지가는 1998년에 큰 폭으로 하락하여 1989년 말의 수준을 기록하였다. 토지 가격은 1999년 이후 경기 회복과 더불어 소폭 회복하였으나, 2000년 말 현재 1990년의 가격 수준을 회복하지 못하고 있는 실정이다. 특히, 지가 변동률을 용도별로 살펴보면, 외환 위기로 인해 상업용 지가의 하락률이 가장 컸을 뿐만 아니라, 그 이후의 회복률 또한 가장 저조한 것으로 나타났다. 그러나, 공업용 지가는 실물 경기의 회복에 힘입어 가장 높은 상승률을 보이고 있다.

<표 Ⅱ-7> 용도별 평균 지가 및 지가 변동률 추이(1995∼2000년)

단위: 1,000원/□, %

구분		1995년	1996년	1997년	1998년	1999년	2000년
	주거용	409.81 (0.43)	413.21 (0.83)	414.28 (0.26)	356.95 (-13.84)	365.51 (2.40)	366.32 (0.22)
	상업용	1,149.88 (0.28)	1,157.93 (0.70)	1,157.58 (-0.03)	967.62 (-16.41)	985.23 (1.82)	984.25 (-0.10)
	공업용	161.71 (0.86)	163.10 (0.86)	162.87 (-0.14)	140.00 (-14.04)	143.76 (2.69)	145.01 (0.87)
	평균	16.95 (0.95)	17.06 (0.65)	17.11 (0.29)	14.79 (-13.56)	15.22 (2.91)	15.32 (0.66)

주: (  )안은 전년 동기대비 증감률임.

자료: 한국토지공사, http://www.koland.co.kr.

② 거래 동향

2000년의 토지 거래를 건물 유형별로 살펴보면, 경기 둔화의 영향과 난개발 방지 대책에 따른 준농림 지역 및 개발 제한 구역에서의 거래 부진 등으로 전년 동기에 대비하여 필지를 기준하여 5.2%, 그리고 면적을 기준하여 0.8% 감소하였다. 거래 면적은 총 1조 6,509만□로서 총 113만 1,467필지에 이르고 있다. 특히, 기업 및 금융권의 구조조정 영향으로 상업용 및 업무용 지역의 토지 거래가 필지 기준으로 증가한 반면, 면적 기준으로는 감소하였다. 그러나, 이와는 달리, 면적을 기준하여 토지 거래의 절반 이상을 차지하는 주거용 토지의 거래는 필지를 기준해서는 감소한 반면, 면적을 기준해서는 큰 차이가 없는 것으로 나타났다.

<표 Ⅱ-8> 건물 유형별 토지 거래 동향(1999∼2000년)

단위: 필지, 1,000평□

구분		1999년		2000년		전년 대비(%)
		필 지	면 적	필 지	면 적	필지	면적
	주거용	1,007,935 (86.2)	96,807 (58.2)	961,996 (84.9)	96,912 (55.3)	-4.6	0.1
	상업/업무용	56,105 (4.8)	8,639 (5.2)	64,933 (5.7)	7,310 (4.4)	15.7	-15.4
	공업용	7,006 (0.6)	20,219 (12.1)	7,000 (0.6)	19,845 (12.0)	-0.1	-1.8
	기타 건물	9,676 (0.8)	3,431 (2.1)	12,018 (1.1)	4,331 (2.6)	24.2	26.2
	나대지	89,333 (7.6)	37,348 (22.4)	85,520 (7.6)	36,695 (22.2)	-4.3	-1.7
	합계	1,170,055 (100)	166,444 (100)	1,131,467 (100)	165,093 (100)	-3.3	-0.8

주: ( )안은 합계에 대한 비중임.

자료: 건설교통부 토지국, http://www.moct.go.kr.

용도 지역별로는 상업용 지역과 공업용 지역이 기업 구조조정의 영향으로 전년 동기에 비하여 각각 26.7%와 11.5%의 거래 증가율을 보였으며, 용도 미지정 지역이 26.3%의 높은 거래 증가율을 나타냈다. 이와는 달리, 도시구역 내의 녹지지역, 개발제한구역 및 도시계획구역외의 지역들은 개발 규제의 강화로 전년 동기에 대비하여 -2.7∼-11.1%의 거래 감소율을 보였다.

<표 Ⅱ-9> 용도 지역별 토지 거래 동향(1999∼2000년)

단위: 필지, 1,000평□

구분		1999년		2000년		전년대비(%)
		필지	면적	필지	면적	필지	면적
합계		1,857,370 (100%)	2,288,499 (100%)	1,761,579 (100%)	2,121,633 (100%)	-5.2	-7.3
도시계획구역	소계	1,206,463 (65.0)	425,591 (18.6)	1,177,250 (66.8)	409,544 (19.3)	-2.4	-3.8
	주거지역	1,005,216 (54.1)	117,929 (5.1)	965,861 (54.8)	124,808 (5.9)	-3.9	5.8
	상업지역	36,639 (2.0)	5,911 (0.3)	46,439 (2.6)	6,437 (0.3)	26.7	8.9
	공업지역	31,263 (1.7)	27,295 (1.2)	34,868 (2.0)	21,815 (1.0)	11.5	-20.1
	녹지지역	71,652 (3.9)	153,784 (6.7)	69,709 (4.0)	132,981 (6.3)	-2.7	-13.5
	개발제한 구역	53,709 (2.9)	109,953 (4.8)	50,286 (2.9)	106,907 (5.0)	-6.4	-2.8
	용도 미지정	7,984 (0.4)	10,719 (0.5)	10,087 (0.6)	16,596 (0.8)	26.3	54.8
도시계획구역외	소계	650,907 (35.0)	1,862,909 (81.4)	584,329 (33.2)	1,712,091 (80.7)	-10.2	-8.1
	준도시 지역	31,835 (1.7)	22,803 (1.0)	29,332 (1.7)	19,768 (0.9)	-7.9	-13.3
	농림지역	199,223 (10.7)	868,674 (38.0)	179,200 (10.2)	825,238 (38.9)	-10.1	-5.0
	준농림 지역	402,105 (21.6)	911,367 (39.8)	357,459 (20.3)	804,275 (37.9)	-11.1	-11.8
	자연환경 보전지역	17,744 (1.0)	60,065 (2.6)	18,338 (1.0)	62,810 (3.0)	3.3	4.6

주: ( )안은 합계에 대한 비중임.

자료: 건설교통부 토지국, http://www.moct.go.kr.

2) 주택 시장

① 가격 동향

외환 위기 이후, 극도의 침체 상황에 빠졌던 주택매매가격 및 주택전세가격은 1998년 11월에 저점을 기록한 이후 회복 국면에 접어들었다. 그러나, 주택전세 및 매매가격의 회복 양상은 현저한 차이를 보이는데, 매매가격은 완만하게 회복하는 반면, 전세가격은 급격한 상승 국면에 접어들었다. 이로 인해, 2001년 5월 현재, 외환 위기가 발생한 1997년 11월에 대비한 주택매매가격의 회복도는 92.6%에 불과한 반면, 주택전세가격의 회복도는 112.7%를 기록하여 외환 위기의 충격에서 벗어난 것으로 나타났다.

<그림 Ⅱ-1> 주택매매가격 및 주택전세가격 추이(1991년 1월∼2001년 5월)

단위: 포인트(1995.12=100)

자료: 주택은행, 『주택금융』, 『도시주택가격동향』, 각월호, http://www.hcb.co.kr.

<표 Ⅱ-10> 주택매매가격지수 및 주택전세가격지수의 회복도

단위: 포인트(1995.12=100), %

구분	1997년 11월 (A)	최저 (시점)	2001년 4월 (B)	회복도 (B/A)
주택매매가격지수	104.0	90.4 (1998.11)	96.3	92.6
주택전세가격지수	108.3	87.3 (1998.11)	122.0	112.7

주: ( )안은 주택매매가격지수 및 주택전세가격지수의 최저 시점임.

자료: 주택은행, 『주택금융』, 『도시주택가격동향』, 각월호, http://www.hcb.co.kr.

전국의 주택 가격 동향을 좌우하는 수도권 아파트의 매매 및 전세가격지수는 전국 평균치에 비하여 상대적으로 회복도가 낮은 것으로 나타났다. 그러나, 주택매매가격은 서울 지역의 회복도가 가장 높고, 주택전세가격은 신도시 지역의 회복도가 가장 높은 것으로 나타나, 수도권에 있어서도 지역별로 큰 차이가 있음을 알 수 있다.

<표 Ⅱ-11> 수도권 아파트의 매매 및 전세가격 지수 추이(1995∼2001년 5월)

단위: 포인트(2000.1=100), %

구분		1995년	1996년	1997년 (A)	1998년	1999년	2000년	2001.5 (B)	B/A
매매 가격	서울	92.5	98.9	109.4	85.9	98.6	102.4	106.0	96.9
	신도시	81.7	89.9	110.5	87.0	99.4	98.6	99.5	90.0
	수도권	101.0	106.1	118.3	92.0	98.9	99.5	101.9	86.1
전세 가격	서울	87.4	99.9	102.2	73.5	98.1	112.0	122.0	119.4
	신도시	60.5	82.8	85.5	70.2	97.1	107.7	116.3	136.0
	수도권	90.5	104.3	106.0	77.2	98.2	109.4	118.0	111.3

자료: (주)모두넷, http://www.r114.co.kr.

이와 같은 주택매매 및 전세가격의 회복 격차로 인해 2001년 3월 말 현재, 아파트의 전세매매비율은 지역별·규모별로 큰 차이를 보이고 있다. 가장 높은 전세매매비율을 보이고 있는 아파트는 신도시 소재의 소규모(20평 이하)인 반면, 가장 낮은 아파트는 서울 강남의 20평 이하의 소규모인 것으로 조사되었다.

<표 Ⅱ-12> 지역별·규모별 아파트 전세매매비율(2001년 3월 말 현재)

단위: %

구분	전국		서울		수도권	신도시
			강북	강남
전체	59.9	56.3	61.8	53.6	58.4	59.2
20평 이하	55.1	46.1	74.3	40.2	53.4	75.4
21∼30평	67.2	65.6	69.9	62.1	67.2	71.3
31∼40평	61.3	58.5	60.6	57.4	59.6	60.2
41평 이상	51.1	50.1	50.4	50.0	49.2	47.0

주: 전세매매비율=평당전세가/평당매매가×100.

자료: 알투코리아(주), 『R2Market Report』, 각호, http://www.r2korea.co.kr.

② 공급 동향

1997년에 이르기까지 매년 60만호 수준이 공급되었던 주택 시장은 외환 위기 이후에 공급 규모가 큰 폭으로 감소하였고, 지난 2년 동안은 약 40만호 수준이 공급되었다. 이러한 주택 공급의 감소에도 불구하고, 미분양 주택은 1998년에 전국적으로 10만호를 상회하였으나, 그 이후 지속적으로 감소하여 2001년 4월 말 현재 전국의 미분양 주택 수는 5만 739호로 집계되었다. 한편, 지속적인 주택 공급으로 인해 2000년의 주택 보급률은 95.3%로 신장되었으며, 이와 같은 주택 보급의 확대로 인해 주택 투자율은 1997년의 6.3% 수준에서 2000년에는 3.8% 수준으로 지속적인 감소 추세를 보이고 있다.

3) 오피스 시장

외환 위기 이후 극도의 침체 국면에 빠졌던 서울시의 대형 오피스 시장은 경기 회복과 더불어 빠른 회복 추세를 보였으며, 특히 벤처기업의 등장으로 수요 초과의 현상마저 나타나기도 하였다. 서울시 전체의 경우, 1999년 1/4분기에 공실률이 11.6%를 기록하였고, 그 이후 경기 회복에 따라 지속적으로 감소하여 2000년 3/4분기에는 0.4% 수준이었으나, 그 이후 경기 불안의 영향으로 다시 상승하여 2001년 1/4분기 현재 1.0% 수준이다. 특히, 서울시 대형 오피스의 공실률은 지역적으로 소폭의 차이를 보이는데, 강남 지역과 마포·여의도 지역의 공실률은 1% 미만으로서 각각 0.7%와 0.9% 수준인 반면, 강북 지역의 공실률은 1.4%를 기록하였다.

<표 Ⅱ-13> 주택 공급 추이(1997∼2000년)

단위: 호, %

구분		1997년	1998년	1999년	2000년
주택 건설 실적	공공	219,025	131,049	151,327	140,261
	민간	377,410	174,982	253,388	293,227
	합계	596,435	306,031	404,715	433,488
미분양 주택	공공	26,133	21,603	13,751	19,609
	민간	62,734	81,098	57,121	38,941
	합계	88,867	102,701	70,872	58,550
주택 보급률		92.0	92.4	93.4	95.3
주택 투자율		6.3	6.2	4.7	3.8

주: 1) 주택 투자율=주택투자/국내총생산; 2) 주택 보급률=(단독 주택+아파트+연립 주택+다세대 주택+비주거용 내의 주택)/일반 세대수.

자료: 건설교통부, http://www.moct.go.kr.

<표 Ⅱ-14> 서울시 대형 오피스의 공실률 추이(1999년 1/4분기 이후)

단위 : %

구분			서울시
		전체	강북	강남		마포/여의도
1999년	1/4분기 2/4분기 3/4분기 4/4분기	11.6 8.9 7.8 4.8	15.4 12.4 12.5 8.8	10.6 6.7 5.0 1.6		7.0 4.7 3.3 1.6
2000년	1/4분기 2/4분기 3/4분기 4/4분기	3.5 0.6 0.4 0.8	7.1 1.5 0.7 1.2	0.7 0.1 0.1 0.6		0.9 0.2 0.2 0.5
2001년	1/4분기	1.0	1.4	0.7		0.9

주: 대형 오피스는 10층 이상, 연면적 10,000□ 이상의 오피스 빌딩임.

자료: (주)모두넷, http://www.r114.co.kr.

한편, 프라임 빌딩 오피스의 공실률은 2000년 4/4분기까지 지속적으로 감소하였으나, 경기 불안의 여파로 2001년 1/4분기에 접어들면서 상승 추세로 반전하였다. 2000년 4/4분기의 경우, 프라임 빌딩 오피스의 공실률이 0.1%에 불과하였지만, 2001년 1/4분기에는 1.1%로 무려 1.0% 포인트가 증가하였다. 이와 같은 추세는 0.4% 포인트의 상승률에 그친 마포 지역을 제외하고, 테헤란 지역, 도심 지역, 그리고 여의도 지역 등 대부분 하부시장의 공실률이 적게는 0.9% 포인트, 그리고 높게는 1.2% 포인트나 상승한 것에 기인하는 것으로 분석된다.

이와 같은 오피스 시장의 동향은 외환 위기 이후에 신규 공급의 둔화와 더불어 1999년 이후에 신규 창업의 지속에 따른 초과 수요가 매우 컸으나, 2000년 4/4분기부터 가시화된 경기 불안의 영향이 큰 것으로 풀이된다. 그러나, 2000년 2/4분기 이후 부도 법인의 수와 신설 업체의 배율(신설 법인의 수/부도 법인의 수)이 감소 추세로 접어들어 그 동안의 초과 수요가 해소되고 있으며, 이로 인해 오피스 빌딩에 대한 매도가 증가하고 있다. 뿐만 아니라, 최근 외국 기업들에 의하여 오피스 빌딩의 매수 또한 활발하게 이루어지고 있는데, 이는 7월 이후 본격화될 부동산 투자회사의 출범을 앞둔 수익성이 있는 부동산에 대한 투자 준비라고 볼 수 있다.

<표 Ⅱ-15> 서울시 프라임 빌딩 오피스의 공실률 추이(1999년 1/4분기 이후)

단위 : %

분기				서울시
		전체	테헤란로		도심		여의도		마포
1999년	1/4분기 2/4분기 3/4분기 4/4분기	6.6 5.8 5.3 2.6	3.9 2.5 2.2 0.5		10.2 9.9 9.5 5.2		1.5 0.6 0.6 0.0		3.7 4.9 0.9 0.0
2000년	1/4분기 2/4분기 3/4분기 4/4분기	2.5 0.5 0.2 0.1	0.1 0.2 0.1 0.1		5.2 1.0 0.1 0.0		0.0 0.0 0.0 0.1		0.4 0.1 1.1 0.5
2001년	1/4분기	1.1	1.0		1.2		1.2		0.9

주: 프라임 빌딩은 서울 시내에서 임대료가 가장 높고, 랜드마크(landmark)적 성격이 강한 오피스 빌딩으로써, 최근 외국인 투자자들의 인지도 및 관심도가 높은 빌딩을 의미함.

자료: (주)모두넷, http://www.r114.co.kr.

한편, 서울시에 소재한 프라임 빌딩 오피스의 공실률이 2001년 1/4분기에 접어들면서 증가 추세로 반전한 것과는 달리, 임대 가격은 소폭의 상승 또는 약보합세를 유지하고 있다. 테헤란로 지역을 제외한 여타 하부시장의 경우, 2001년 1/4분기의 보증금 수준은 전분기에 대비하여 평당 약 2만원 정도 상승하여, 하락 또는 약보합세를 유지하였던 2000년 4/4분기과는 달리 소폭의 상승 추세로 반전하였다. 이와는 달리, 2001년 1/4분기의 평당 월세 수준은 지역별로 소폭의 하락 또는 약보합세를 유지하여, 전분기의 양상과 큰 차이가 없는 것으로 나타났다.

<표 Ⅱ-16> 서울시 프라임 빌딩의 임대가격 추이(2000년 1/4분기 이후)

단위: 만원/평

구분						전체
		테헤란로	도심	여의도	마포
보증금	2000년 1/4분기 2/4분기 3/4분기 4/4분기	47.0 55.7 57.0 57.0	77.0 77.7 79.2 79.3	44.8 45.5 46.2 44.9	32.0 33.6 33.9 33.9	60.3 63.3 65.7 65.9
	2001년 1/4분기	57.4	81.4	46.8	35.7	66.3
월세	2000년 1/4분기 2/4분기 3/4분기 4/4분기	4.7 5.6 5.7 5.7	8.1 8.4 8.5 8.9	4.5 4.6 4.6 4.5	3.2 3.4 3.4 3.4	6.2 6.6 6.9 7.1
	2001년 1/4분기	5.7	8.5	4.8	3.6	6.8

자료: (주)모두넷, http://www.r114.co.kr.

(2) 부동산 시장의 메가 트렌드

1) 부동산 정책의 변화

우리나라의 부동산 정책은 <표 Ⅱ-17>에서와 같이 시대에 따라 크게 변화하였으며, 근대적인 의미의 부동산 정책이 도입된 시기는 1960년대의 경제 개발 계획이 본격화된 시기로 인정된다. 1960년대는 부동산 정책의 제도적 기반이 조성되기 시작한 시기로서, 경제 개발 및 국토 개발의 원활한 추진을 지원하기 위하여 효율적인 부동산 이용 및 개발을 도모하는 데 부동산 정책의 기조가 설정되었다. 그리고, 1970년대는 부동산 정책이 효율적으로 운영될 수 있도록 제도적 틀을 완성한 시기로서, 우리 경제의 지속적인 성장을 뒷받침하기 위하여 각종 부동산과 관계된 법령들이 새롭게 제정되었다.

한편, 1980년대는 부동산 제도의 정비 시기로서, 1980년대 초반의 제2차 오일 쇼크로 인해 극도로 침체된 주택 경기의 활성화 정책이 추진되었다. 그리고, 1983년 이후에는 각종 부동산 투기를 억제하는 대책이 추진되었으며, 특히 1980년대 후반에는 토지공개념 제도의 도입 및 5개 신도시의 건설이 본격적으로 추진되었다. 그리고, 1990년대 초반에는 토지공개념 제도가 시행되었고, 중반에는 부동산 가격의 안정을 위하여 부동산 공급의 확대 정책을 시행하였으며, 후반에는 외환 위기로 인해 침체된 부동산 경기를 활성화하기 위한 정책이 주류를 차지하고 있다.

<표 Ⅱ-17> 부동산 정책의 시대별 변화 추이

구분	주요 내용
1960년대	□경제 개발의 지원을 목적으로 부동산 이용 및 개발을 도모 □주요 법령 - 1962년: 도시계획법, 건축법, 토지수용법 - 1963년: 국토건설종합계획법 - 1966년: 토지구획정리사업법, 수출공업단지개발조성법 등 각종 단지 조성법 - 1967년: 부동산투기억제에관한특별조치법
1970년대	□경제의 지속적인 성장 지원을 목적으로 각종 부동산 관계법령 제정 □주요 법령 - 1971년: 도시계획법 개정(개발제한구역 도입) - 1972년: 국토이용관리법, 주택건설촉진법 - 1973년: 산업기지개발촉진법 - 1974년: 토지금고법 - 1977년: 환경보전법, 공업배치법
1980년대	□기존 제도의 정비 및 투기 억제에 따른 각종 정책 시행 □주요 법령 - 1980년: 택지개발촉진법 - 1988년: 택지소유상한에관한법률, 개발이익환수에관한법률, 토지초과이득세법 □부동산투기근절을 위한 종합대책 발표(1988.8.10) - 토지공개념제도 도입 - 5개 신도시 건설 계획 발표
1990년대	□초반: 토지공개념제도의 본격적인 시행으로 부동산 시장의 불안 현상 진정 정책 추진 □중반: 부동산 가격의 급등 문제를 공급 측면에서 해결하도록 부동산 공급 확대 추진 □후반: 부동산 시장의 활성화를 위한 규제 완화 정책 추진 □주요 법령 - 1993년: 국토이용관리법 개정(준농림지역 도입) - 1995년: 부동산실권리자의명의등기에관한법률 - 1998년: 외국인토지법 개정(토지시장 개방), 자산유동화에관한법률, 신탁업법 시행령 개정(신탁형 부동산투자신탁 도입) - 1999년: 주택저당채권유동화회사법

우리나라의 부동산 시장은 경제 개발 이후에 지속적인 가격 상승, 만성적인 주택난과 서민 주거의 불안정, 부의 집중, 용도 변경 등 개발로 인해 대규모 이익 창출, 각종 부조리와 비리 등 시장의 불안정성으로 정부의 적극적인 개입이 불가피한 실정이었다. 특히, 기존의 부동산 정책 기조는 수요와 공급에 기초한 가격 기능을 통하여 부동산 시장의 정상적인 활동을 보완하는데 그치지 않고 부동산의 거래, 소유, 이용, 개발 등 모든 분야에 직접적으로 개입하는 형태를 취하여 왔다.

그러나, 향후 부동산 시장이 지속적으로 가격 안정성을 갖게 되고, 정보화의 영향으로 시장의 투명성이 증대되며, 각종 부동산 금융 상품의 도입 등으로 인해 수요와 공급의 균형이 형성될 것이다. 따라서 부동산 시장에 대한 정부의 직접적인 개입은 지속적으로 감소하는 한편, 정부의 부동산 정책은 공급의 불안정을 완화시키기는 목표에 주력하고 여타 부분은 부동산 시장의 자율적인 조정 기능에 의하여 결정될 것으로 보인다.

2) 소유 구조의 변화

외환 위기 이후, IMF의 관리 체제로 인해 기업 및 금융기관의 구조조정 진전으로 인해 기업과 금융기관이 보유하였던 부동산의 매각이 가속화되었다. 특히, 제조업 중심의 기업 또는 재벌이 소유하고 있는 부동산이 금융기관 또는 자산관리공사, 토지공사 등으로 이전되면서, 자산담보부증권의 발행으로 소유 구조가 개인 및 기관투자자로 변화하는 과정에 있다. 그리고, 향후 부동산 투자신탁 제도의 정착에 따른 개인 투자자의 참여는 부동산 소유의 구조에서 차지하는 개인의 비중을 크게 증가시킬 것으로 전망된다.

한편, 1998년 이후 외국인에게 국내 부동산 시장이 전면 개방됨에 따라 외국인 소유의 부동산이 크게 증가하였다. 외국인 보유의 부동산은 면적을 기준으로 부동산 시장이 개방되기 이전에는 총 1,149만 평에 불과하였다. 그러나, 부동산 시장이 전면 개방된 이후부터 2000년 3/4분기 말에 이르기까지, 외국인의 국내 토지 보유는 지속적으로 증가하여 약 2,319만 평에 달하는 토지를 외국인이 보유하고 있으며, 이는 여의도 면적의 약 27배에 달하는 규모이다.

또한, 외환 위기 이후, <표 Ⅱ-19>에서와 같이 부동산의 보유 주체가 상당히 큰 변화를 보이고 있는데, 특히 개인 보유 부동산의 비중이 크게 감소하고 있으며, 이러한 추세는 향후 지속될 것으로 예상된다. 2000년의 전체 토지 거래를 살펴보면, 거래 필지 수의 76.1）와 거래 면적의 78.7）를 차지하고 있는 □개인간□의 거래가 투자 심리의 위축으로 전년 동기에 대비하여 3.9）의 거래 감소를 보였다. 반면, □법인→법인□ 및 □개인→법인□의 거래는 전년 동기에 대비하여 각각 12.1）와 27.5）의 거래 증가를 보였으며, 특히 법인의 거래 현황은 매입은 1억 9,304만 4,000□, 매각은 1억 4,080만 5,000□로 법인의 보유 토지가 증가한 것으로 나타났다.

<표 Ⅱ-18> 외국인 토지보유 현황(1998년 6월 이후)

단위 : 1,000평, 억원

구분	1998년 6월 이전	1998년	1999년	2000년
면적	11,493	3,092	9,887	8,418
금액	48,515	12,230	44,522	31,568

주: 2000년 통계는 9월 말 현재임.

자료: 건설교통부 토지국, http://www.moct.go.kr.

<표 Ⅱ-19> 거래 주체별 토지 거래 동향(1999∼2000년)

단위: 필지, 1,000□

구분		1999년		2000년		전년대비(%)
		필지	면적	필지	면적	필지	면적
계		1,857,370 (100.0)	2,288,499 (100.0)	1,761,579 (100.0)	2,121,633 (100.0)	-5.2	-7.3
매 도 자 ↓ 매 입 자	개인 ↓ 개인	1,393,716 (75.0)	1,881,845 (82.2)	1,339,865 (76.1)	1,670,361 (78.7)	-3.9	-11.2
	개인 ↓ 법인	71,222 (3.8)	155,711 (6.8)	90,835 (5.2)	193,044 (9.1)	27.5	24.0
	법인 ↓ 개인	356,229 (19.2)	140,369 (6.2)	290,292 (16.4)	140,805 (6.7)	-18.5	0.3
	법인 ↓ 법인	36,203 (2.0)	110,574 (4.8)	40,587 (2.3)	117,424 (5.5)	12.1	6.2

자료: 건설교통부 토지국, http://www.moct.go.kr.

3) 가격 구조의 변화

지난 20년 동안에 지속적으로 추진된 개발사업으로 수도권을 중심으로 현재 개발 가능하고 수익성이 있는 토지는 대부분 개발된 실정이다. 그러나, 개발 제한 구역이 해제될 경우, 개발 가능한 토지는 증가하게 되며, 이로 인해 토지 가격의 지역간 격차는 점진적으로 해소될 것으로 예상된다. 또한, 다양한 부동산 금융 제도의 도입 및 실행으로 부동산의 단순 가치보다는 부동산으로부터 창출되는 안정적인 현금흐름에 대한 중요성이 증대되고 있다. 그리고, 이러한 경향으로 인해 부동산의 가격은 과거와 같이 단순히 거래 자료나 희소성에 의존하여 결정되기보다는 일정한 현금흐름이나 안정적인 수익률을 근거로 결정되어질 것으로 보인다.

특히, 부동산 금융 제도를 통하여 발행되는 자산담보부증권(Asset-Backed Securities: ABS), 주택저당채권담보부증권(Mortgage-Backed Securities: MBS), 그리고 부동산 투자회사가 발행하는 주식 등은 부동산으로부터 발생되는 안정적인 현금흐름이 가장 중요한 요소로 작용한다. 이는 기본적으로 일정 기간 동안에 일정한 수익을 발생시키는 부동산을 중심으로 증권화가 이루어지며 이에 따라 부동산의 가치 또한 결정되기 때문이다. 따라서 향후에는 단순한 시장 가치보다는 일정한 수익률을 중심으로 부동산의 가치가 결정될 것으로 예상된다.

) 자산담보부증권(ABS)은 기업 또는 금융기관이 보유하고 있는 자산을 표준화(standardization)하고, 특정 조건별로 집합(pooling)하여 이를 자산 유동화를 위하여 설립된 특수목적회사(Special Purpose Company: SPC)에 양도하여, 해당 자산의 현금흐름 및 신용도를 바탕으로 유동화 전문회사가 발행하는 증권을 의미한다. 한편, 주택저당대출담보부증권(MBS)은 주택의 구입 또는 건축 과정에서 소요되는 대출 자금과 동 자금의 상환을 위한 대출 자금에 대한 채권으로서, 해당 주택에 설정된 저당권을 기초 자산으로 발행된 증권을 뜻한다.

4) 투자 패턴의 변화

부동산의 가격 및 소유 구조가 변화함에 따라, 부동산에 대한 투자 패턴이 기존의 직접투자 방식에서 간접투자 방식으로 전환하는 과정에 있다. 지금까지는 풍부한 자금력을 지닌 소수 계층에 의해서 부동산에 대한 투자가 직접투자의 방식으로 이루어졌으나, ABS와 MBS 등의 발행, 그리고 다양한 형태의 부동산 투자신탁 제도의 도입 등으로 부동산에 대한 간접투자가 가능하게 되었다. 뿐만 아니라, 향후 부동산 투자신탁 제도의 본격적인 정착으로 부동산을 대상으로 하는 일반 투자자의 소액 투자가 보편화됨으로써 간접투자의 규모는 더욱 확대될 것으로 보인다.

특히, 부동상 투자가 가치 상승에 따른 단순한 자본 이득(capital gain)의 취득을 목적으로 하는 투자 방식에서 안정적인 현금흐름(cashflow)을 바탕으로 하는 수익률에 근거한 투자 방식으로 전환하는 과정에 있는 것으로 판단된다. 부동산으로부터 창출되는 안정적인 현금흐름에 대한 중요성이 증대되면서, 단순한 가격 상승으로부터 발생하는 자본 이득보다는 수익률과 안정성 등에 초점을 맞춘 투자 패턴이 확대되고 있는 것이다. 뿐만 아니라, 부동산에 대한 투자 방식으로서 간접투자가 가능해지고, 새로운 부동산 금융 상품이 대두되면서, 일반 투자자의 소액 투자 또한 가능하도록 부동산 투자의 패턴이 변화되고 있다.

5) 금융시장과의 연계성 증대

외환 위기가 발생한 이후, ABS 및 MBS의 발행 등을 통하여 부동산 시장과 금융시장의 연계성이 증대되고 있다. 2000년의 ABS 발행 규모는 총 49조 3,832억원(80개사, 154건)으로 1999년의 6조 7,700억원(20개사, 32건)에 대비하여 무려 7.3배의 규모로 성장하였다. 그러나, 2000년에 발행된 ABS 중에서 부동산과 관련된 유동화 대상 자산의 규모는 3조 5,594억원으로 집계되어, 전체에서 차지하는 비중은 7.2% 수준에 불과한 실정이다. 뿐만 아니라, 2000년에 발행된 MBS 규모는 1조 3,788억원으로 ABS 발행 규모에서 차지하는 비중은 2.8%에 불과하다. 그러나, 이 중에서 선순위 증권의 비중은 기초 자산의 안정성에 힘입어 93%에 달하고 있어, 2000년의 경우 73% 수준이었던 ABS에 비하여 선순위 증권의 비중이 현저하게 높아 향후 지속적으로 MBS의 발행 규모가 증가할 것으로 예상된다.

이와 같이 부동산 시장과 금융시장의 연계성이 강화됨에 따라 부동산의 금융 상품화가 가속화될 것으로 예상된다. 이는 기본적으로 부동산 증권화의 현상으로 부동산이 하나의 금융 상품으로 전환되기 때문이다. 그리고, 이러한 연계성의 강화는 금융시장에서 다양한 투자자를 확보하는 것이 가능해지므로 부동산 시장으로의 자금 유입이 원활해지고, 이와 더불어 부동산의 유동성이 증대되는 것이다.

한편, 금융시장과의 연계성이 강화됨에 따라 부동산 시장의 패러다임이 변화할 것으로 예상된다. 기본적으로 부동산에 대한 간접 투자자를 위하여 공시 자료의 정확성과 부동산 금융 운용의 투명성이 더욱 증대될 필요성이 있으며, 이는 금융감독기관의 엄격한 관리·감독을 필요로 한다.

또한, 부동산 금융의 발전은 자금 조달의 원활화와 더불어 부동산 시장의 투명성 확보와 선진화로 표출되어 부동산 시장의 효율성을 증대시킬 것으로 보인다. 그리고, 증권화의 과정에서 다양한 참여자가 관여함으로써 위험 분산 및 전문화를 추구할 수 있으므로, 효율성의 제고 또한 가능해질 것이다. 그러나, 부동산 금융의 발전으로 관련 시장 및 참여 기관의 역할이 증대되는 만큼 이에 상응하는 의무 또한 부동산 시장에서 사전적으로 명확하게 설정될 필요성이 있다.

Ⅲ. 부동산 간접투자: 현황 및 비교 분석

1. 부동산 간접투자 제도의 도입 배경

Ⅲ. 부동산 간접투자: 현황 및 비교 분석·

(1) 부동산 유동화 제도

1997년 말에 발생한 외환 위기는 우리나라의 부동산 시장에 큰 변화를 야기하였으며, 특히 지대한 영향을 미친 것은 부동산의 유동화 현상을 들 수 있다. 외환 위기의 발생으로 국내의 부동산 시장은 극도의 침체 국면에 빠졌고, 이로 인해 야기된 기업 및 금융기관의 유동성 악화는 구조조정의 과정에서 소요되는 담보 채권 및 보유 부동산의 처분을 곤란하게 만들었다. 이와 같은 구조조정의 부진과 부동산 시장의 침체 문제를 동시에 해결하기 위하여 유일한 정책 대안으로 대두된 것이 바로 부동산의 유동화로서, 국내 부동산 시장에 있어서 자금 조달의 새로운 패러다임으로 대두되기에 이르렀다.

) 부동산 증권화와 유동화는 개념의 구분이 없이 혼용되고 있으나, 두 개념은 명확하게 구분할 필요성이 있다. 먼저, 대상 시장을 기준하여 부동산 증권화는 부동산과 부동산 관련 채권들을 자본시장에 유통시키기 위하여 유가증권의 형태로 발행하는 1차 시장에서의 과정인 반면, 부동산 유동화는 유가증권으로 전환된 이후에 2차 시장에서 거래되는 과정으로 이해할 수 있다. 또한, 부동산 증권화를 부동산 유동화의 한 방식으로 이해할 수 있는데, 부동산 유동화의 일반적인 방법은 크게 부동산 관련 대출 채권들을 금융기관이나 투자자에게 직접 매각하는 유동화 방법과 대출 채권들을 특수목적회사 등에 양도하고 해당 SPC가 유가증권을 발행하는 방법으로 대별할 수 있는데, 부동산 증권화는 후자의 방법을 지칭하는 것이다. 따라서 부동산 증권화에 비하여 부동산 유동화는 보다 광범위한 개념으로 간주하여도 무방한 것으로 판단된다.

) 한편, 정희남(2000)은 부동산 금융의 역할을 제고할 수 있는 부동산 유동화 경향의 시대적인 배경에 대하여 다음과 같이 3가지를 지적하고 있다. 첫째, 1988년에 국제결제은행이 회원국의 금융기관에게 최소 8% 수준의 자기자본비율을 요구하여, 위험 가중치가 높은 기업대출 및 주택담보대출 등 대출채권의 유동화가 선호되기에 이르렀다. 둘째, 컴퓨터 공학의 발전에 기초한 전산기법 및 금융공학기법의 발전으로 부동산 유동화와 같은 새로운 금융 기법의 개발이 가능하게 되었다. 셋째, 잉여 가치의 형태로 표출되는 자본 축적은 자본주의 체제가 발달하는 근간을 이루며, 이와 같은 과정에서 부동산 유동화와 같이 시대의 요구에 부합하는 새로운 금융 상품이 요구되었다.

이와 같은 시대적 필요성에 따라 정부는 우리나라의 금융시장 및 부동산 시장의 새로운 자금 조달의 수단으로 증권화(securitization)를 위한 법적·제도적 장치를 마련하기에 이르렀다. 1998년 9월에 금융 자산과 부동산의 유동화를 위하여 「자산 유동화에 관한 법률」이 국회를 통과하였고, 같은 해 11월에는 자산 유동화에 관한 금융감독위원회 규정이 제정되어 ABS의 발행 및 유동화가 가능하게 되었다. 그리고, 다음 해인 1999년 11월에는 동법을 개정하여 다단계 자산 유동화 제도를 도입하는 한편, 근저당권부채권의 피담보채권 간이 확정 절차를 신설하였으며, 자산 관리자의 범주에 자산관리 전문회사(Asset Management Company: AMC)를 추가하기에 이르렀다.

또한, 정부는 1999년에 「주택저당채권 유동화 회사법」을 제정하여 주택저당채권을 기초 자산으로 발행되는 MBS의 유동화가 가능하도록 만들었다. 따라서 ABS 및 MBS 제도의 도입을 통한 부동산 유동화의 제도적 체제가 정비되었고, 이로 인해 국내 부동산 시장에서 새로운 자금 조달 기법의 기반이 마련되기에 이르렀다.

(2) 부동산 투자신탁 제도

1990년대 후반에 도입된 ABS 및 MBS 제도는 부동산의 유동화를 위한 제도적 기반으로 정착하고 있으며, 향후 지속적인 활성화를 통하여 부동산 시장의 안정화 및 부동산 경기의 활성화에 긍정적인 역할을 할 것으로 보인다. 그러나, 이와 같은 제도의 도입이 부동산 투자를 위한 획기적인 자금 조달 기법으로 정착하기에는 한계가 있다는 지적이 제기되었다. 이는 기본적으로 동 제도가 부동산 투자의 새로운 기법보다는 기업 및 금융기관의 구조조정 과정에서 소요되는 대규모 자금을 원활하게 조달할 수 있는 수단으로 도입되었기 때문이다. 따라서 미국을 비롯한 선진 국가에서와 같이, 부동산 시장의 활성화 및 선진화를 도모할 수 있는 부동산 투자 기법에 대한 수요가 증대되었고, 결과적으로 부동산 투자신탁 제도의 도입이 요청되기에 이르렀다.

부동산 투자신탁 제도는 다수의 투자자로부터 금전을 위탁받아 부동산 또는 부동산 관련 유가증권 및 대출 등에 투자하고, 이러한 투자를 통하여 발생한 수익을 투자자에게 배당하는 선진화된 부동산 금융의 간접투자 제도이다. 지금까지의 국내 부동산 시장의 상황에 비추어 볼 때, 부동산 투자신탁 제도의 순기능은 일반 국민의 부동산 투자 패턴이 기존에는 소규모의 자금으로 결코 불가능했던 직접 소유를 통한 부동산 투자 방식에서 간접 투자를 통한 부동산 소유 방식으로의 전환을 지적할 수 있다. 특히, 이와 같은 소규모 자금의 간접투자 방식으로 인해 새로운 부동산 수요의 창출 및 수요 기반의 확대가 가능해지고, 부동산 가격의 상승은 일부 소유 계층의 자본 이득을 완화하여 소득의 공평한 재분배에도 기여할 수 있는 것이다.

) 한국부동산분석학회 등(2000)은 외환 위기 이후의 경제 상황을 감안할 때 시기적으로 부동산 투자신탁 제도의 활성화 필요성을 제기하며, 다음과 같은 이유를 제시하고 있다. 첫째, 외환 위기가 발생한 이후, 기업과 금융기관의 구조조정을 지원하기 위하여 부동산 경기의 활성화를 통한 대형 부동산의 처분이 요구되고 있는데, 부동산 투자신탁 제도는 대형 부동산 매물의 처분뿐만 아니라 신규 부동산 수요를 창출할 수 있다. 둘째, 부동산 투자신탁 제도는 1998년 이후에 본격화되고 있는 부동산 증권화를 촉진시키며, 국내 부동산 시장을 국제적인 기준의 투자 가능 시장으로 변화시켜 외국 자본의 국내 유치에 기여할 것 수 있다. 셋째, 서민을 대상으로 하는 임대주택의 공급 주체를 공공부문에서 민간부문으로 전환시킬 뿐만 아니라, 대규모 자금의 투입으로 인해 임대주택의 공급이 확대되어 서민의 주택 안정화에 기여할 수 있다.

부동산 투자신탁 제도의 도입에 관한 논의는 ABS 및 MBS 제도의 도입 논의와 거의 동시에 진전되었으나, 본격적으로 구체화된 것은 1998년 4월에 정부가 「신탁업법」시행령을 개정한 데서 비롯된다. 당시 정부는 기업과 금융기관의 원활한 구조조정 지원과 부동산 거래의 활성화를 통한 부동산 경기의 진작을 위하여 신탁겸영은행에게 부동산 투자신탁 업무를 허용하였고, 이로 인해 부동산 투자신탁 제도를 도입할 수 있는 제도적 기반이 조성되기에 이르렀다.

) 은행권의 부동산 투자신탁 상품은 신탁 계정에 기초하여 발행되는 신탁형 상품으로서, 개별 약관에 의하여 모든 계약 사항이 결정된다. 따라서 은행권의 부동산 투자신탁 제도는 2001년 하반기부터 「부동산투자회사법」에 근거하여 설립된 부동산 투자회사(K-REITs)와 같은 회사형 부동산 투자신탁 제도와 기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs)와 같은 뮤추얼 펀드형 부동산 투자신탁 제도에 대비하여 계약형 또는 신탁형 부동산 투자신탁 제도로 불린다.

한편, 건설교통부는 부동산 투자신탁 제도의 효용성 및 필요성을 인식하여 동 제도의 도입을 1999년 초반부터 지속적으로 추진하여 왔다. 특히, 건설교통부는 미국의 부동산 투자신탁(Real Estate Investment Trusts: REITs) 제도를 근간으로 하는 가칭 「부동산투자회사법」(안)의 제정을 추진하였으나, 부동산 투자회사의 난립 가능성 및 이에 따른 부동산 투기 가능성 등으로 1999년 하반기에 입법 추진을 유보한 바 있다. 그러나, 건설교통부는 부동산 투자회사의 난립 가능성에 대하여 회사의 설립 및 운영 기준을 상향 조정하였고, 이에 기초하여 2000년 7월에 회사형 부동산 투자신탁 제도의 도입을 추진하였다. 그리고, 「부동산투자회사법」(안)은 국회의 오랜 심의를 거쳐 2001년 3월 8일에 확정 발표되었고, 2001년 7월 1일부터 시행되도록 결정되었다.

이와 같이 도입된 「부동산투자회사법」은 시행되기도 전에 한 차례 개정되는 진통을 겪었는데, 이는 재정경제부가 기업 구조조정의 원활한 추진을 위하여 도입하고자 한 기업구조조정 부동산 투자회사에 기인한다. 특히, 재정경제부는 「기업구조조정투자회사(Corporate Restructuring Vehicle: CRV)법」의 개정을 통하여 뮤추얼 펀드 형태의 부동산 투자회사를 설립하고자 하였으며, 「조세특례제한법」의 개정을 통하여 세제상의 여러 가지 제약 요인을 해소할 방침이었다. 그러나, 재경제부가 도입하고자 한 기업구조조정부동산투자회사 제도는 건설교통부가 도입하기로 결정된 「부동산투자회사법」의 범주에 포함되는 방향으로 결정되었고, 이로 인해 동법은 시행되기 이전인 4월 말에 개정되었다. 따라서 현행 「부동산투자회사법」에 의한 부동산 투자신탁 제도는 실체형 회사의 형태를 갖고 있는 부동산 투자회사(K-REITs)와 뮤추얼 펀드 형태의 기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs)로 구성되어 있다.

지금까지 논의된 부동산 유동화 제도와 부동산 투자신탁 제도 등 부동산 간접투자 제도의 도입 현황을 시기별로 정리하면 <표 Ⅲ-1>과 같다.

<표 Ⅲ-1> 부동산 간접투자 제도의 도입 현황

일자	도입 내용
1998. 4	□「신탁업법」시행령 개정을 통하여 계약형 부동산 투자신탁 제도 도입
1998. 9	□「자산 유동화에 관한 법률」제정을 통하여 자산담보부증권(ABS) 제도 도입
1999. 1	□「주택저당채권유동화회사법」제정을 통하여 주택저당채권유동화증권(MBS) 제도 도입
2001. 4	□「부동산투자회사법」제정을 통하여 부동산 투자회사(K-REITs) 제도 도입
2001. 5	□「부동산투자회사법」개정을 통하여 기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs) 제도 도입
2001. 7	□「부동산투자회사법」시행령 및 시행 규칙의 확정을 통하여 부동산 투자회사(K-REITs) 및 기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs) 제도 시행

2. 부동산 유동화의 현황

(1) ABS 발행 현황

외환 위기 이후, 우리나라의 부동산 시장에 가장 큰 변화로서 부동산 유동화를 통한 자금 조달 기법의 도입을 지적할 수 있다. <표 Ⅲ-2>에서와 같이, 2000년에 발행된 자산담보부증권(ABS)의 규모는 총 49조 3,832억원으로 전년 동기의 6조 7,709억원에 대비하여 629.3%의 증가율을 기록하였다. 그리고, 2001년 5월 말 현재, ABS 발행 규모는 15조 2,239억원으로 전년 동기에 대비하여 9.1% 감소한 수준이다.

이와 같이 ABS 제도가 도입된 이후, ABS 발행 규모가 급격하게 증가한 이유는 ABS 발행을 위한 시장 환경이 모든 측면에서 긍정적으로 작용하였기 때문인 것으로 풀이된다. 특히, 금융시장의 환경 변화를 들 수 있는데, 외환 위기 이후 기업과 금융부문의 구조조정이 추진되는 가운데 금융기관은 부실 채권을 정리하는 동시에 자기자본비율을 충족해야만 하였고, 기업은 부채비율의 감축을 통하여 재무구조를 개선할 필요성이 대두되어 보유 자산을 유동화할 필요성이 크게 증대되었다. 또한, 이와 같은 금융 환경의 변화에 금융기관이 적극적으로 대응하여, 각종 금융기관이 부실 채권을 대상으로 ABS를 발행하였고, 투신사와 증권회사는 투기 등급의 회사채를 기초 자산으로 유통시장 채권담보부증권(secondary CBO)를 발행하는 한편, 발행시장 채권담보부증권(primary CBO)이라는 새로운 금융 상품을 도입하였다.

<표 Ⅲ-2> 연도별 ABS 발행 현황 및 ABS 사채의 회사채시장 비중

단위: 억원

구분		1999년			2000년			증감
		공 모	사 모	계	공 모	사 모	계	공 모	사 모	계
A B S	채권	44,447 (74.5%)	15,204 (25.5%)	59,651 (100%)	409,944 (87.2%)	60,433 (12.8%)	470,377 (100%)	365,497 (822.3%)	45,229 (297.5%)	410,726 (688.5%)
	기타□	-	8,058	8,058	12,160	11,295	23,455	12,160 (-)	3,237 (40.2%)	15,397 (191.1%)
	계	44,447 (65.6%)	23,262 (34.4%)	67,709 (100%)	422,104 (85.5%)	71,728 (14.5%)	493,832 (100%)	377,657 (849.7%)	48,466 (208.3%)	426,123 (629.3%)
회사채		306,714 (100%)			586,628 (100%)			279,914 ( 91.3%)
	일반□	262,267 (85.5%)			176,684 (30.1%)			△ 85,583 (△32.6%)
	ABS□	44,447 (14.5%)			409,944 (69.9%)			365,497 (688.5%)

주: 1) 기타는 출자증권과 수익증권을 합한 것임; 2) 일반 회사채는 공모 회사채 중에서 ABS 발행분을 제외한 수치임; 3) ABS 채권 중에서 공모로 발행된 ABS 사채(SPC의 회사채)임.

자료: 금융감독원, 『2000년중 자산유동화증권(ABS)의 발행 현황』, 보도 자료, 2001. 1.

이와 같은 시장 규모의 급격한 증가 이외에도, 2000년 ABS 발행시장의 주요 특징으로서 <표 Ⅲ-3>에서 보는 바와 같이, 유동화 대상의 자산 종류가 투기등급 회사채(junk bond) 및 우량 회사채와 주식 등의 유가증권과 대출채권, 카드론 및 리스채권, 주택저당채권, 분양대금채권, 카드매출채권 등의 각종 채권, 그리고 부동산 등으로 매우 다양해졌다는 점을 지적할 수 있다. 그러나, 이와 같이 유동화 대상의 자산 종류가 다양화되었지만, 당초의 예상과는 달리 부동산 또는 부동산 관련 자산을 대상으로 한 ABS 발행 실적은 전체의 7.2% 수준인 3조 5,594억원에 머물렀다.

한편, 부동산을 담보로 발행되는 유동화 증권은 대상 물권의 용도에 따라 크게 주거용과 상업용으로 구분되는데, 전자는 MBS의 형태로 발행되는 반면 후자는 「ABS법」에 기초하여 채권의 형태로 발행된다. 특히, 상업용 부동산을 대상으로 발행되는 상업용저당채권담보부증권(Commercial Mortgage Backed Securities: CMBS)은 수익을 창출하는 부동산을 기초 자산으로 하여 발행된 수익증권 또는 채권을 의미한다. 이는 수익 부동산의 임대료 및 처분에 의한 현금흐름으로 원리금의 상환이 보장되며, MBS에 비하여 조기에 상환되는 위험이 거의 없고, 만기가 도래할 경우 차환 발행할 수도 있어 매우 안정적인 유동화 증권으로 평가된다. 우리나라의 경우, 1999년에 한국토지공사가 기업의 구조조정을 위하여 매입한 토지를 기초 자산으로 발행한 것이 시초이다. 그 이후, 2000년 말 현재, 총 30건에 6조 2,967억원 규모의 CMBS가 발행되었으며, 최근에는 다양한 종류의 기초 자산을 이용하여 유동화가 이루어지고 있다.

<표 Ⅲ-3> 유동화자산 종류별 ABS 발행 현황(2000년)

단위: 십억원, %

유동화 자산		발행 금액
유가증권	S-CBO(유통회사채)	20,415.4(41.4%)
	P-CBO(인수회사채)	7,307.3(14.8%)
	주권 등	1,046.3( 2.1%)
		28,769.0(58.3%)
채권	대출채권(부실·일반)	10,311.8(20.9%)
	카드론·리스채권 등	5,596.9(11.3%)
	주택저당채권	1,378.8( 2.8%)
	분양대금채권	989.6( 2.0%)
	카드매출채권	861.6( 1.7%)
	기타	284.5( 0.6%)
		19,423.2(39.3%)
부동산		1,191.0( 2.4%)
합계		49,383.2(100%)

주: ( )안은 합계에 대한 비중임.

자료: 금융감독원, 『2000년중 자산유동화증권(ABS)의 발행 현황』, 2001. 1.

한국은행 은행국(2001. 5)의 집계에 기초하여 CMBS의 발행 동향(<표 Ⅲ-4> 참조)을 기초 자산별로 세분하여 살펴보면, 토지 및 토지할부매출채권이 5건에 1조 8,987억원, 부동산담보부 부실채권이 11건에 1조 8,926억원, 임대료 및 분양대금채권이 4건에 1조 1,870억원, 기업이 자체적으로 보유한 부동산이 5건에 6,360억원, 그리고 신탁비용 상환청구권이 3건에 5,180억원 등이다. 그러나, CMBS는 MBS에 비하여 기초 자산의 집합 효과(pooling effect)가 크지 않아, 후순위채의 비중이 19.3% 수준으로서 MBS의 7%에 비하여 상대적으로 높은 편이다.

) 신탁비용 상환청구권은 「신탁법」 제42조에 의거하여 수탁자인 부동산신탁회사가 신탁사업에 투입한 비용을 지급받을 수 있는 권리로서, 다른 권리자에 우선하여 신탁 재산에 대하여 권리를 행사할 수 있는 권한이 있으며, 양도 또한 가능한 채권이다. 이는 부동산신탁회사에서 해당 신탁사업에 대여한 대출금과 약정 이자, 연체 이자 등으로 구성되어 있으며, 해당 신탁사업으로부터 발생하는 현금흐름인 분양 수입금 및 임대 보증금 등으로 상환하게 된다.

<표 Ⅲ-4> CMBS의 기초 자산별 발행 현황(2000년 말 기준)

단위: 건, 10억원, %

구분		발행 건수	발행 규모
	토지 및 토지할부매출채권	5(16.7)	1,898.7(30.2)
	부동산담보부 부실채권	11(36.7)	1,892.6(30.1)
	임대료 및 분양대금채권	4(13.3)	1,187.0(18.9)
	기업의 자체보유 부동산	5(16.7)	636.0(10.1)
	신탁비용 상환청구권	3(10.0)	518.0( 8.2)
	기타	2( 6.7)	164.4( 2.6)
	합계	30(100.0)	6,296.7(100.0)

자료: 한국은행 은행국, 『우리나라 주택저당증권(MBS) 발행 현황 및 전망』, 2001. 5.

(2) MBS 발행 현황

건설 및 부동산 금융과 관련된 유동화 대상 자산은 부동산을 비롯하여 주택저당채권, 분양대금채권, 공사대금채권, 사업부지매입 대여금 상환청구권, 이주비 대여금 반환 청구권 등이다. 특히, 건설 관련 유동화 대상 자산은 건설 활동의 결과로 인해 현재 또는 미래에 현금흐름의 창출이 가능하며, 매매할 수 있는 자산은 모두 포함된다.

2000년에 유동화된 주택저당채권과 분양대금채권의 규모는 각각 1조 3,788억원과 9,896억원으로, 전체 ABS 시장 규모에 대비하여 각각 2.8%와 2.0%의 비중을 차지하고 있다. 특히, 전체 주택저당채권담보부증권(MBS)의 발행 규모 중에서 「MBS법」에 의거하여 국민주택기금이 한국주택저당채권유동화(주)(KoMoCo)를 통하여 전체의 92.8%인 1조 2,789억원을 유동화하였고, 나머지 부분은 「ABS법」에 의거하여 민간 할부금융 2개사가 유동화전문회사(SPC)의 설립을 통하여 유동화하였다.

현행 「ABS법」 및 「MBS법」에 의거하여 주택저당채권을 유동화하는 구조는 <그림 Ⅲ-1>과 같다. 주택금융시장은 금융기관이 주택 구입자에게 주택 자금을 대출해 줌에 따라 주택저당채권이 생성되는 제1차 저당시장(primary market)과 주택저당채권을 자본시장에서 직접 매각하거나 또는 증권화하여 유통시키는 제2차 저당시장(secondary market)으로 구분할 수 있다. 우리나라의 경우, 주택저당채권을 기초 자산으로 발행되는 MBS는 「ABS법」과 「MBS법」에 근거하여 각각 채권과 수익증권의 형태로 발행할 수 있다. 전자는 「ABS법」에 근거하여 설립된 SPC인 유동화 전문회사가 채권의 형태로 발행하여 직접 매각하는 한편, 후자는 국내 유일의 주택저당채권유동화회사인 한국주택저당채권유동화(주)(KoMoCo)가 「MBS법」에 근거하여 수익증권의 형태로 MBS를 발행하고 있다.

<그림 Ⅲ-1> MBS의 발행 구조

주택자금대출	주택저당채권 □□□□□□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□□□□□ 자금					금융기관	직접 매각 (ABS법)			투자자
							주택저당채권 □□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□□ 자금	유동화전문회사 (SPC)	유동화증권 (채권) □□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□ 자금
		□
								증권화 (MBS법)
							주택저당채권 □□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□ 자금	주택저당채권 유동화회사 (KoMoCo)	유동화증권 (수익증권) □□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□ 자금
		대출 보증
□□□□□□ 제1차 저당시장 □□□□□□□							□□□□□□□□□□□□□□□□ 제2차 저당시장 □□□□□□□□□□□□□□□□

우리나라의 경우, 2000년 3월에 민간 할부금융사인 뉴스테이트캐피탈(주)이 사상 최초로 589억원 규모의 MBS를 발행한 이후 3차례 추가 발행하였고, KoMoCo가 4차례 발행하였으며, 또 다른 민간 할부금융사인 우리주택할부금융(주) 또한 한차례 MBS를 발행하여 2001년 6월 말 현재, 총 9건에 걸쳐 1조 6,582억원을 발행하였다(<표 Ⅲ-5> 참조). 이 가운데 선순위 증권이 차지하는 비중은 기초 자산의 안정성으로 인해 93%에 이르고 있어, 2000년에 발행된 ABS의 선순위채 비중인 73% 수준에 비하여 현저하게 높은 특징을 갖고 있다. 그러나, 2000년에 발행된 MBS 규모는 1조 3,788억원으로 ABS 발행 규모인 49조 3,832억원에 대비하여 2.8%의 비중을 차지하여 발행 실적은 아직 미미한 실정이다.

<표 Ⅲ-5> MBS 발행 현황(2000년 3월∼2001년 6월)

원자산보유자	국민주택기금	뉴스테이트 캐피탈(주)	우리주택할부금융(주)
상품명	MBS Year-#	뉴스테이트 # 모기지	우리 # 모기지
상품수	4	4	1
발행 시기	2000.4∼2001.5	2000.3∼2001.5	2000.9
발행 근거	MBS법	ABS법	ABS법
발행 형태	수익증권	채권	채권
신용 보강	-선·후순위 구조 (선순위 비중: 93∼97%) -KoMoCo원리금 지급보증	-선·후순위 구조 (선순위 비중: 64∼76%) -1차: 주택은행 신용 공여	-선·후순위 구조 (선순위 비중: 80%) -주택은행 신용 공여
BIS 위험 가중치	20%	50%	50%
발행 구조 (선순위)	-1호: 6개월∼6년 만기/ 3,690억원/AAA/ 8.15∼10.04% -2호: 6개월∼7.5년 만기/ 4,790억원/AAA/ 7.38∼9.00% -3호: 6개월∼10년 만기/ 3,680억원/AAA/ 6.82∼8.60% -4호: 6개월∼10년 만기/ 2,377억원/AAA/ 6.24∼7.99%	-1호: 1∼10년 만기/430억원/ A+∼AA/10.13%∼3년 국고채 + 355bp -2호: 3∼7년 만기/135억원/ AAA/8.5∼9.2% -3호: 5∼7년 만기/ 80억원/AAA∼BBB/ 7.7∼12.0% -4호: 5∼10년 만기/ 73억원/AAA∼BBB-/ 8.5∼12.0%	-1호: 5년 만기/ 330억원/ AAA/ 국민주택채권1종 + 145bp
상품별 모집 규모	3,976억원/5,000억원/ 3,813억원/2,377억원	589억원/211억원/ 105억원/101억원	410억원
발행 규모	1조 5,166억원(91.5%)	1,006억원(6.1%)	410억원(2.5%)
합계	1조 6,582억원 (100.0%)

자료: 한국은행 은행국, 『우리나라 주택저당증권(MBS) 발행 현황 및 전망』, 2001. 5.

현행 「MBS법」에 근거하여 설립된 KoMoCo는 국민의 주거 안정을 위한 주택 자금의 원활한 지원을 목적으로 1999년 9월에 설립되었다. 2000년 말을 기준하여, KoMoCo의 주요 현황을 살펴보면 다음과 같다. 기본 조직은 기획관리본부와 영업본부의 2개 본부 아래 8개의 팀이 운영되고 있으며, 비상임 이사 5명 이외에 4명의 상근 이사와 41명의 직원이 있다. 주요 재무 현황은 자산 1,108억원, 부채 25억원, 자본 1,083억원으로서 BIS 자기자본비율은 33.7%를 유지하고 있다. KoMoCo의 주주 구성을 살펴보면, 총 자본금 1,051억원 중에서 건설교통부가 대주주로서 28.6%의 지분을 보유하고 있고, 주택은행, 국민은행, 외환은행이 각각 14.27%,의 지분을 갖고 있으며, 삼성생명과 국제금융공사(IFC), 그리고 메릴린치 컨소시엄이 각각 9.51%의 지분을 갖고 있다.

KoMoCo의 주요 업무는 국민주택기금으로부터 주택저당채권을 양도받아 자기 신탁의 방식으로 MBS를 발행하며, 선순위 MBS의 신용을 보강하기 위하여 자기자본의 20배 이내에서 원리금에 대한 적시 지급 보증을 제공하는 것이다. 그리고, 현재에 이르기까지 발행 실적은 전무하지만, 국민주택기금이나 금융기관으로부터 주택저당채권을 양도받아 이를 담보로 하여 BIS 자기자본비율 8%를 유지하는 범위 이내에서 주택저당채권담보부채권(Mortgage-Backed Bond: MBB)을 발행하는 것이다.

) 자기 신탁은 동일인이 위탁자와 수탁자의 지위를 가지는 신탁의 한 형태로서, 「신탁법」 제2조에서는 원칙적으로 자기 신탁을 금지하고 있지만, 「MBS법」에서는 예외적으로 이를 허용하고 있다.

) 주택저당채권담보부채권(MBB)은 주택저당채권을 담보로 발행된 채권으로서, MBS와는 달리 MBB의 경우 자산보유자는 주택저당채권의 소유권을 보유하며, 주택저당채권의 현금흐름과는 달리 별도의 상환 계획에 의하여 투자자에게 원리금을 상환하는 특징을 갖고 있다.

(3) 부동산 유동화 제도의 비교

국내에 도입되어 있는 부동산 유동화 제도로써, ABS 제도와 MBS 제도는 운영 과정에서 매우 유사한 면이 많다. 그러나, 두 제도는 <표 Ⅲ-6>에서와 같이 근거 법령, 감독 기관, 존속 기간 및 자산 관리 방법 등에서 현저한 차이가 있다. ABS 제도는 대출 채권, 매출 채권, 부동산 등의 모든 자산이 증권 발행의 기초 자산을 이루며, 한시적 명목회사인 유동화 전문회사(SPC)가 ABS 발행의 주체가 된다. 반면, MBS 제도는 유동화 대상 자산이 주택저당채권으로 국한되어 있으며, KoMoCo라는 연속성을 갖는 실체형 유동화 전문회사가 MBS 발행의 주체가 된다. 이와 같이 두 제도는 발행 주체의 실체 여부에 있어서 큰 차이가 나는데, 서류상의 명목회사가 발행하는 ABS는 자산 관리를 일괄 위탁하는 반면, KoMoCo가 발행하는 MBS는 자산 관리를 자기 스스로 하게 된다.

) 광의의 개념에서 살펴볼 때, 후술하는 부동산 투자신탁 제도 또한 부동산 유동화 제도의 범주에 포함할 수 있다. ABS 또는 MBS 제도는 부동산을 기초 자산으로 하여 채권을 발행하는 채권형 증권인 반면, K-REIT 또는 CR-REITs 등의 부동산 투자신탁은 부동산에 대한 간접투자의 방식을 통해 발행되는 주식형 증권으로 인식될 수 있다. 그러나, 본 연구에서는 부동산 간접투자 제도의 큰 틀에 기초하여 부동산 유동화는 ABS 및 MBS 제도를, 그리고 부동산 투자신탁은 계약형, 회사형, 펀드형 제도로 세분하여 분석하고자 한다.

<표 Ⅲ-6> 부동산 유동화 제도의 비교

구분	부동산 유동화 제도의 유형
	자산담보부증권(ABS제도)	주택저당채권담보부증권(MBS제도)
근거법	자산 유동화에 관한 법률	주택저당채권 유동화 회사법
설립 인가	금융감독위 등록	건설교통부, 금융감독위
영속성 여부	한시적 명목회사	회사 없음
자본금	20억원	250억원
투자 대상	부동산	부동산
상장 여부	불가	임의화
표방 증권	수익증권	수익증권
배당 조건	표시 이자	표시 이자
존속 기간	채권 존속기간	무제한
자산 관리/업무 위탁	일괄 위탁	자기 관리

3. 부동산 투자신탁 제도의 현황

(1) 은행권의 계약형 부동산 투자신탁

미국의 REITs에 근간을 둔 부동산 투자회사 제도와 호주의 LPT에 근간을 둔 은행권의 부동산 투자신탁 제도는 ABS 및 MBS 제도의 도입 논의와 거의 동시에 진전되었다. 회사형 부동산 투자신탁 제도는 건설교통부의 「부동산투자회사법」으로 법률화되어 2001년 하반기부터 시행된 반면, 계약형 부동산 투자신탁 제도는 1998년 4월에 「신탁업법」시행령의 개정을 통하여 이미 도입되었고, 상당수의 투자 상품 또한 발행되었다.

계약형 부동산 투자신탁 제도는 <그림 Ⅲ-2>에서와 같이 부동산의 매입 또는 개발과 관련된 투자를 목적으로 금전을 신탁할 수 있는 신탁겸영은행이 신탁 계정을 설정하고, 이를 바탕으로 불특정 다수의 투자자로부터 자금을 모집하여 부동산 투자신탁의 업무를 수행하는 제도를 의미한다. 현행 법률에 의하면, 부동산과 관련된 계약형 부동산 투자신탁의 자금 운용 대상은 부동산의 매입, 개발 및 임대사업, 부동산 관련 프로젝트(매입 또는 개발)를 위한 대출, 그리고 MBS 등과 같이 부동산 관련 유동화 증권의 매입 등이다. 그리고, 기타 여유 자금은 금융기관에 예치하거나, 국공사채 등 유가증권의 인수 및 매입 등에 운용할 수 있으나, 부동산 투자신탁 제도의 도입 목적에 따라 연평균 운용 펀드의 70% 이상을 부동산과 관련하여 운용하여야 한다.

<그림 Ⅲ-2> 계약형 부동산투자신탁의 구조

위탁자			위탁자			□□□□□□			위탁자
			신탁 ↓			↑ 배당
			신탁겸영은행 신탁계정 (부동산투자신탁)
			투자·운용 ↓			↑ 운용 수익
부동산의 매입· 개발·임대사업			부동산 관련 유가증권 매입(MBS등)			부동산 관련 프로젝트 대출			금융기관 예치· 유가증권 매입 (30% 이내)

자료: 왕세종, 『계약형 부동산투자신탁제도: 현황, 전망 및 시사점』, 한국건설산업연구원 정책연구 2000-05, 16쪽, 2000.11.

1) 발매 현황 및 특징

1998년 4월에 「신탁업법」 시행령의 개정을 통하여 신탁겸영은행이 신탁 계정을 이용하여 부동산 투자신탁 상품의 발매가 허용된 이후, 최초의 부동산 투자신탁 상품은 2000년 7월 24일에 발매되었다. 당시 국민은행은 문정동 소재의 아파트 개발사업을 대상으로 130억원 규모의 국내 최초의 부동산 투자신탁 상품인 □빅맨부동산투자신탁□ 제1호를 발매하였는데, 동 상품은 18개월의 신탁 기간에 예상 수익률은 12.0% 수준으로 추정되고 있다. 2001년 7월 15일 현재, 이미 발매된 부동산 투자신탁 상품은 <표 Ⅲ-7>에서 보는 바와 같이, 국민은행의 □빅맨부동산투자신탁□ 제1∼6호, 하나은행의 □하나부동산투자신탁□ 제1∼4호, 조흥은행의 □CHB부동산투자신탁□ 제1∼2호, 한빛은행의 □한빛부동산투자신탁□ 제1호, 그리고 한미은행의 □굿뱅크부동산투자신탁□ 등 15개 상품이며, 모집 금액은 총 3,596억원에 달하고 있다.

지금까지 발매된 13개 부동산 투자신탁 상품의 특징을 살펴보면, 다음과 같이 세가지를 지적할 수 있다. 첫째, 모든 상품이 아파트 개발사업에 대한 대출 방식으로 구조화되어 있다. 이는 은행권의 부동산 투자신탁이 부동산의 매입, 개발 및 임대사업, MBS 등과 같은 부동산관련 유가증권의 매입, 그리고 부동산관련 프로젝트의 대출 등 다양한 것과는 달리 현실적으로 운용 방법이 제한적이고, 운용 과정에 있어서 한계가 있음을 간접적으로 시사한다. 또한, 현재의 아파트 시장 상황을 감안할 때, 분양 가능성이 높은 수도권 지역에 편중되어 발행되는 경향이 있는데, 총 15개 상품 중에서 13개 상품이 수도권 지역에서 추진되는 아파트 또는 주상복합 개발사업을 대상으로 판매되었고, 발행 규모 측면에서 총 규모 3,596억원의 81.9%인 2,945억원이 수도권 지역에서 운용되었다.

<표 Ⅲ-7> 은행권의 부동산 투자신탁 발매 현황(2000년 7월∼2001년 7월)

구분	국민은행	하나은행	조흥은행	한빛은행	한미은행
상품명	빅맨	하나	CHB	한빛	굿뱅크
상품수	6	4[8]	2	1	2[4]
발행 시기	2000.7∼2001.4	2000.9∼2001.5	2000.9∼2001.6	2001.6	2001.5∼2001.7
예상 수익률	-1호: 12.0% -2호: 11.0% -3호: 12.0% -4호: 12.0% -5호: 7.6∼ 8.0% -6호: 9.0%	-1호: 12.3% -2호: 9.2% -3호: 7.5∼ 9.0% -4호: 7.7∼ 8.7%	-1호: 8.7% -2호: 8.3%	-1호: 9.5∼ 10.0%	-1호: 7.5∼ 8.0% -2호: 7.5%
신탁 기간	12/15/18개월	12/18/24/31개월	12개월	26개월	12/18/24개월
상품별 모집 규모	130∼400억원	70∼350억원	300∼650억원	105억원	100∼101억원
발행 규모	1,580억원 (43.9%)	760억원 (21.1%)	950억원 (26.4%)	105억원 (2.9%)	201억원 (5.6%)
합계	3,596억원 (100.0%)

주: 1) 하나은행의 제3호 및 제4호 상품과 한미은행의 제1호 상품은 신탁 기간과 예상 수익률의 차별화를 통하여 각각 3개와 2개의 부동산 투자신탁 상품을 발행하여 자금을 모집하였음; 2) ( )안은 총 발행액(3,596억원)에 대한 은행별 발행 규모의 비중임.

둘째, <그림 Ⅲ-3>에서 보는 바와 같이, 모든 상품이 신탁 기간에 따라 다소 차이는 있지만, 예상 수익률이 발행 당시를 기준하여 발매 은행의 1년 만기 일반정기예금의 이자율에 비하여 2.0∼4.0% 포인트 정도 높은 수준으로 설정되어 있다. 이와 같은 예상 수익률은 시장 이자율의 수준에 따라 변동될 수 있도록 구조화한 반면, 투자 대상 사업의 수익성 전망과 신탁 기간 및 자금 모집 규모에 기초하여 산출하고 있다. 특히, 2001년에 들어 회사채 수익률과 은행의 정기예금 평균 이자율이 각각 7∼8%와 5∼7% 수준에 머물면서, 은행 부동산 투자신탁 상품의 예상 수익률 또한 하향 조정되고 있다.

<그림 Ⅲ-3> 은행권 부동산 투자신탁의 예상 수익률 추이

단위: %(연평균)

주: 1) □k□, □h□, □c□, □hb□, 그리고 □hm□은 각각 국민은행, 하나은행, 조흥은행, 한빛은행, 그리고 한미은행의 부동산 투자신탁 상품을 의미함; 2) 상품별 발매 조건(신탁 기간(개월), 모집금액(억원))은 각각 k1(18, 130), k2(12, 320), k3(18, 300), k4(18, 180), k5(15, 400), k6(18, 250), h1(12, 90), h2(12, 70), h3(12/18/31, 250), h4(12/18/24, 350), c1(12, 650), c2(12, 300), hb(26, 105), hm1(12/18/24, 101), hm2(12, 100)임.

자료 : 한국은행, http://www.bok.or.kr.

셋째, 모든 상품의 자금 운용 기간(신탁 기간)이 비교적 단기로 설정되어 있다는 특징을 지적할 수 있다. 현재까지 발매된 상품의 신탁 기간을 살펴보면, 1년 미만의 상품이 8개(38.1%), 1∼2년 미만의 상품이 9개(42.9%), 그리고 2년 이상의 상품이 4개(19.0%)에 불과해, 2년 이하의 상품이 전체의 81.0%인 17개에 달한다. 이는 기본적으로 은행권이 발행하는 부동산 투자신탁 상품이 개별 은행의 신탁 계정을 활용한 신탁 상품이라는 금융 상품적 특성의 한계에서 비롯되며, 장기 투자를 요구하는 부동산의 투자 수단으로서는 다소 운용 측면에서 제한적임을 시사하고 있다.

2) 부동산 투자신탁의 구조

① 상품 구조

부동산 투자신탁 상품의 발매를 위하여 각 은행이 발간한 투자 설명서에 기초하여 은행 부동산 투자신탁의 상품 구조를 살펴보면, <표 Ⅲ-8>과 같다. 부동산 투자신탁은 기본적으로 은행이 발매하는 신탁 상품으로서, 신탁의 형태는 단위형 및 폐쇄형 방식의 불특정 금전신탁이다. 따라서 은행은 일정 기간 동안 불특정 다수의 위탁자로부터 청약을 받아 단위형 펀드를 설정하여 운용하며, 사전적으로 설정된 일정 규모 이상의 펀드가 설정된 이후에는 추가로 수탁할 수 없도록 개별 펀드를 구조화하는 것이 일반적이다. 그리고, 투자 대상이 환금성의 보장이 어려운 부동산이란 점을 감안하여 약관에 명시된 신탁 기간 중에는 중도 해지를 허용하지 않음으로써 환매의 리스크를 방지하며, 투자 상품이란 점을 감안하여 원본 및 이익에 대한 보전 또한 허용하지 않고 있다.

<표 Ⅲ-8> 은행 부동산 투자신탁의 상품 구조

구분	주요 내용
신탁 형태	□단위형·폐쇄형 합동신탁 방식의 불특정 금전신탁
가입 대상	□무제한(개인 및 법인)
신탁 기간	□사전적으로 설정된 청약일로부터의 기간 - 신탁 기간의 단축 및 연장 가능 명시화
청약 기간	□청약 개시일로부터 1개월 이내의 선착순 - 청약 기간의 단축 및 연장 가능 - 모집 금액 미달시 환급 조치
모집 금액	□대상 사업에 따라 사전적으로 설정된 금액
청약 금액	□상한 및 하한 금액 설정, 원단위 청약 - 평균 하한 금액은 500만원, 상한 금액은 모집 금액의 10%
이익 계산	□청산 방식에 의한 실적 배당
지급 방법	□만기 지급일에 일괄 자동 이체
청약 구조	□중도 해지 불가(특별 중도 해지 불가) - 담보 인정 비율: 신탁 잔액의 일정 비율 설정 - 신탁의 수익권 양도 불가, 담보 제공 가능(은행 승인 조건부) - 원본 및 이익 보전 불가
신탁 보수	□기본 보수: 연평균 운용 자산의 일정 비율 □성과 보수: 수탁 당시의 1년만기 일반 정기예금 이자율을 초과하는 수익의 일정 비율

자료: 국민은행, □빅맨부동산투자신탁 1호 투자 설명서□, 2000.7, 하나은행, □하나부동산투자신탁 2호 투자 설명서□, 2000.10, 조흥은행, □CHB부동산투자신탁 1호 투자 설명서□, 2000.9 등을 참조하였음.

또한, 부동산 투자신탁이 신탁 상품이기 때문에, 은행은 사전적으로 신탁 기간을 명시적으로 설정하지만, 투자 대상이 부동산이므로 운용 결과에 따라 신탁 기간을 조기에 청산하거나 또는 연장할 수 있도록 구조화하고 있다. 그리고, 신탁 상품의 조기 청산 조건은 신탁 운용 자산의 처분 등 환가가 완료되거나 또는 펀드 운용이 수탁일로부터 일정 기간 이상 지연되는 경우로서, 신탁 기간이 만료되기 이전이라도 해당 펀드를 조기에 청산하여 배당하고, 신탁을 종료할 수 있도록 투자 설명서에 명시하고 있다. 반면, 신탁 상품의 신탁 기간 연장의 조건은 투자 대상 부동산의 개발 또는 처분이 지연되는 등 부동산 투자신탁 상품의 특성으로 인해 신탁 기간의 연장이 불가피한 경우로서, 청약 당시에 설정된 신탁 기간의 평균 1/2에 해당하는 기간의 범위 이내에서 신탁 기간을 연장할 수 있도록 구조화하고 있다.

한편, 위탁자 1인이 부동산 투자신탁 상품에 가입할 수 있는 청약 금액에는 일반적으로 상한선과 하한선을 설정하고 있다. 대부분 부동산 투자신탁 상품의 최저 가입 금액은 500만원으로 설정되어 있고, 최고 가입 금액은 총 모집 금액의 10% 이내로 설정되어 있으며, 청약 금액은 원단위로 청약하는 것이 일반적이다.

또한, 펀드의 안정적인 운용을 위하여, 신탁 기간이 종료되기 이전에 중도 해지가 불가능하고, 위탁자가 보유한 신탁수익권을 타인에게 양도하는 것 또한 불가능하도록 구조화하고 있다. 그러나, 위탁자가 보유한 신탁수익권을 담보로 활용하고자 할 경우, 은행으로부터 사전 승인을 받는 조건으로 신탁 잔액의 일정 비율 이내에서 신탁 계정으로부터의 대출 방식을 통하여 해당 신탁수익권을 담보로 제공할 수 있도록 허용하고 있다. 이와 같이 담보 제공을 통하여 대출 방식의 자금 지원을 허용하는 것은 중도 환매의 금지로 인해 은행 부동산 투자신탁 상품이 갖고 있는 환금성 부족의 단점을 보완하기 위한 것으로 판단된다.

대부분의 부동산 투자신탁은 개별 펀드의 청산 방식에 의한 실적 배당을 원칙으로 운용되고 있으며, 배당금의 지급 방법은 만기 지급일에 일괄 지급하도록 약관에 명시화되어 있다. 개별 위탁자는 펀드의 운용 결과에 따라 발생하는 지급 이익의 위탁자별 지분율에 따라 이익 배당금을 받게 되는데, 지급 이익은 운용 이익과 성과 보수의 차액이며, 위탁자별 지분율은 총수탁 원본에 대한 위탁자의 수탁 원본 비율이다.

한편, 은행은 부동산 투자신탁의 운용 결과에 따라 신탁 수수료를 부과하는데, 신탁 보수는 기본 보수와 성과 보수로 구성되고 있다. 운용 자산의 일정 비율인 기본 보수는 연평균 잔액을 기준하여 펀드 운용 자산의 기본 보수율로 설정되고, 성과 보수는 수탁 당시의 1년 만기 일반정기예금 이자율을 초과하는 연평균 운용 수익률의 일정 비율로 설정되고 있다. 이와 같이 성과 보수를 설정하는 것은 펀드 운용의 주체인 은행의 도덕적 해이를 사전적으로 방지하기 위한 수단으로 판단된다.

부동산 투자신탁 상품은 펀드의 운용 과정에서 투자자를 보호하기 위한 주요 장치로서 펀드 운용 상황에 대한 내용을 공시할 것을 의무화하고 있으며, 공시 의무 사항과 방법 및 기간을 약관에 명시하고 있다. 공시 의무 사항은 매분기 말을 기준하여 펀드의 자산 및 손익 현황이며, 기타 펀드의 내용 중에서 주요 변경 사항 또한 의무적으로 공시하고 있다. 이와 같은 공시 사항은 수탁 후 3개월이 경과한 시점으로부터 펀드의 매분기 말을 기준하여 자산 및 손익 현황을 영업점 내에 비치하고, 위탁자가 별도로 요청할 경우에는 교부하며, 분기말 이후에는 별도로 송부하고 있다. 뿐만 아니라, 펀드의 내용 중에서 주요 변경 사항은 1개월 동안 영업점 내에 게시하여 공사하도록 의무화하고 있다.

② 사업 구조

은행 부동산 투자신탁의 사업 구조는 <그림 Ⅲ-4>에서와 같이 신탁 자금의 모집 및 관리의 주체인 은행과 사업 추진의 주체인 시행사, 그리고 해당 사업의 시공 및 분양을 담당하는 시공사로 구성되어 있다. 이는 지금까지 발매된 모든 부동산 투자신탁이 분양형 아파트 또는 주상복합 개발사업을 투자 대상으로 설정하고 있기 때문이며, 이로 인해 개별 주체는 3자 사이의 업무 약정을 통하여 각각의 수행 업무를 분담하고 있다.

<그림 Ⅲ-4> 은행권 부동산 투자신탁의 사업 구조

투자자							투자자						투자자		□□□□□□□□□						투자자
										금전신탁 ↓				↑ 배당
										신탁 계정 (부동산 투자신탁)								□
									□
																						책임 시공 책임 분양 시공 보증
대출						원리금						자금 관리		및 통제
						회수						업무 약정
				□							공사 도급 계약
시행사										□							□	시공사

자금 운용의 주체인 은행은 부동산 투자신탁 상품의 판매를 통하여 다수의 투자자로부터 자금을 모집하고, 이를 분양형 개발사업의 부지 매입비 또는 잔금, 그리고 초기 사업비 등에 대출 방식으로 투자하고 있다. 또한, 은행은 해당 개발사업의 추진을 위하여 결제 수탁 계정(escrow account)을 설정하여 모든 자금의 유입 및 유출을 사업의 진척도에 따라 철저하게 관리하고, 통제하며, 개발사업의 추진 단계에 따른 분양 수입금에서 투자 원리금을 우선적으로 회수하고 있다.

시행사는 부지 매입, 사업 승인 및 분양 신청 등 해당 개발사업의 추진과 관련된 제반 인가 및 허가 업무를 담당하고 있다. 또한, 시행사는 부동산 투자신탁 자금으로 부지 매입비 및 초기 사업비를 조달하며, 설계, 감리 및 공사의 도급을 위한 각종 계약을 체결하고 있다. 한편, 시공사는 해당 개발사업의 시공 및 분양을 담당할 뿐만 아니라 연대 시공사의 선정을 통하여 해당 사업에 대한 시공 보증을 제공하는 것이 일반적이다.

부동산 투자신탁 상품의 운용 주체인 은행은 업무 약정을 통하여 펀드 운용의 과정에서 발생 가능한 분양 리스크 및 완공 리스크에 대하여 다양한 헤지 방안을 마련함으로써 해당 펀드의 안정성을 제고하고 있다. 특히, 은행은 결제 수탁 계정을 설정하여 투자 자금의 유출과 분양 수입금의 유입을 관리하고, 사업 부지 등 각종 자산에 대하여 최우선 순위의 담보권을 설정하고 있다. 그리고, 기간별 적립금 및 공정률에 대비하여 공사비의 지급을 조절하여 분양 리스크와 완공 리스크, 그리고 시행사 및 시공사의 신용 리스크를 헤지하고 있다.

③ 회사형 부동산 투자신탁과의 비교 분석

은행의 부동산 투자신탁 상품과 부동산 투자회사(K-REITs)의 주식 상품은 투자 대상 및 운용 방법이 거의 동일하지만, <표 Ⅲ-9>에서와 같이 법적 근거, 운용 형태 및 자금 모집 방법에 있어서 현저한 차이가 있다. 먼저, 은행권의 부동산 투자신탁 상품은 현행 「신탁업법」에 근거하여 설정된 개별 신탁 계정에 의한 펀드의 형태로서 자금이 조성되므로, 투자자는 개별 신탁의 약관에 의하여 발행된 신탁 수익증권을 매입하게 된다. 반면, 회사형 부동산 투자신탁 제도의 운영 주체인 부동산 투자회사는 특별법인 「부동산투자회사법」에 근거하여 설립된 「상법」상의 실체형 주식회사로서, 투자자는 해당 회사가 발행하는 주식에 투자하게 된다.

<표 Ⅲ-9> 부동산 투자신탁 제도의 비교: 계약형 vs. 회사형

구분	계약형	회사형
법적 근거	신탁업법	부동산투자회사법, 상법
운용 형태	신탁 계정(개별 펀드)	상법상의 주식회사
투자 대상	신탁 수익증권	주식
장점	□펀드별 차별성으로 선택 가능 □상품별 투자대상의 사전 확정 □관리 비용 절감 가능 □감독기관의 관리·감시 용이 □신탁 기간별로 청산 가능	□지속적인 성격으로 부동산 사업 적합 □책임 주체 명확 □주식회사로 유동성 확보 용이 □투자자의 권한 행사 가능
단점	□수익증권 형태로 유동성 확보 곤란 □시장 진입의 제한 □부동산관련 전문성 부족 □추가적 투자자 보호장치 필요	□회사 난립의 가능성 □내부 거래의 투명성 곤란 □투자 대상의 혼합으로 수익률 혼재 □자기 관리의 비용 부담 지대

자료: 왕세종, □계약형 부동산투자신탁제도의 도입 배경과 쟁점 사항□, 『계약형 부동산투자신탁제도 활성화를 위한 세미나』, 주제 발표 논문, 2000.7.

부동산 투자회사가 발행하는 주식 상품에 대비하여 은행 부동산 투자신탁 상품의 장점으로서 다음의 세 가지를 들 수 있다. 첫째, 차별적인 개별 펀드의 조성으로 투자자의 입장에서 투자 선택의 폭이 넓고, 상품별로 특화된 투자 대상을 사전에 확정할 수 있다. 둘째, 펀드별로 조성된 자금으로 운영되므로 관리 비용의 절감이 가능할 뿐만 아니라 상품 발행과 펀드 조성 및 청산의 단계에서 금융감독기관의 관리 및 감시가 용이하여 거래의 투명성을 확보하기가 용이하다. 셋째, 개별 신탁을 기간별로 청산할 수 있으므로, 사업별 또는 펀드별로 성과에 따른 명확한 배분이 가능하다.

이와 같은 장점이 있는 반면, 은행 부동산 투자신탁 상품의 단점으로서 다음과 같은 사항이 지적되고 있다. 첫째, 수익증권의 형태로 유통시장에 상장될 수 있으나, 주식 발행의 방식에 비하여 유동성 및 환금성이 떨어지고, 투자자의 권한 행사가 제한되어 추가적인 투자자 보호 장치가 요구된다. 둘째, 현재 자산 관리 및 운영의 주체가 신탁겸영은행으로 한정되어 시장 진입이 제한될 뿐만 아니라, 부동산관련 전문 지식 및 경험이 부족하다는 문제점이 있다. 셋째, 부동산 투자신탁은 기본적으로 신탁 상품이므로, 자금 운용의 기간이 비교적 단기인 투자 상품으로서 부동산 담보 대출 또는 개발사업 등 투자 대상이 제한적이다.

한편, 은행권의 부동산 투자신탁에 대비하여 부동산 투자회사의 장점은 다음과 같다. 첫째, 부동산 투자회사가 「상법」상의 실체형 회사로서 지속성을 갖기 때문에 장기 투자를 요구하는 부동산 사업에 적합하고, 자기 관리 방식으로 추진되므로 자산 관리 및 운용에 대한 책임의 주체가 명확하다. 둘째, 주식의 형태로 상장되기 때문에 유동성 및 환금성의 확보가 용이하며, 주주총회 등을 통하여 투자자가 주주로서의 권한을 행사할 수 있다.

그러나, 이와 같은 장점에도 불구하고, 부동산 투자회사의 단점으로서 다음과 같은 사항이 지적될 수 있다. 첫째, 부동산 투자회사의 설립을 위한 최소 자본금 규모가 500억 원 이상으로 규정되어 상당히 가능성은 적지만, 부동산 투자회사의 난립으로 인해 부동산 시장이 교란될 가능성이 있는 반면, 일정 규모 이상으로 성장하기 이전에는 자기 관리에 따른 비용 부담이 매우 큰 편이다. 둘째, 자기 관리 방식의 자산 운영 및 관리로 인해 내부 거래의 투명성 확보가 곤란할 뿐만 아니라 회사 전체의 운영으로 투자 대상이 혼합되어 수익률이 혼재되어 있다.

(2) 부동산 투자회사 제도

1) 부동산 투자회사(K-REITs)

부동산 투자회사(K-REITs)는 「부동산투자회사법」을 근간으로 설립된 부동산 투자 전문회사로써, 「상법」상의 영속적인 주식회사이며, 기본 구조는 <그림 Ⅲ-5>와 같다. 즉, K-REITs는 다수의 투자자로부터 모은 자금을 부동산에 투자하고, 이와 같은 투자 행위로부터 발생된 수익을 투자자에게 배분하게 된다. 또한, 투자자는 K-REITs의 지분에 투자하여 배당 수익과 더불어 지분 매각시의 시세 차익을 투자 수익으로 확보할 수 있다. 그리고, K-REITs의 지분은 증권거래소 또는 코스닥시장에 등록하여 유동성의 확보가 가능하다. 부동산 투자회사의 설립 요건은 최저 자본금, 발기인에 대한 의무, 주식 분산의 요건 등이며, 소규모 회사의 난립을 사전적으로 방지하기 위하여 최저 자본금의 규모를 500억원 이상으로 설정하고 있고, 필요한 요건을 갖춘 회사는 건설교통부 장관의 설립 인가를 얻어야 한다.

K-REITs는 보유 자산을 자기 관리에 의하여 운용하는 것이 원칙이지만, 이사회의 의결에 근거하여 위탁 관리 또한 가능하다. 특히, 자산의 투자 및 운용에 대한 자문과 평가 업무는 10억원 이상의 자본금과 3인 이상의 전문 운용인력을 보유하고, 건설교통부 장관으로부터 설립 인가를 받은 부동산투자 자문회사에게 위탁할 수 있도록 규정하고 있다. 그리고, 유가증권 등 자산은 자산보관회사에 의무적으로 위탁하여야 하며, 법에서 명시하고 있는 자산보관회사로는 「신탁업법」에서 규정한 신탁회사, 토지공사, 주택공사, 그리고 자산관리공사 등이 포함된다.

<그림 Ⅲ-5> 부동산 투자회사의 구조

		자산보관회사 □선관주의 의무, 구분 관리 의무 □유가증권/현금: 신탁회사 □부동산: 신탁회사 등
투자자 □주주(기관 및 개인 투자자) □채권자 ※90/100 이상 금전 배당		위탁 수수료	↑↓	자산 보관/위탁		투자 자산 □부동산: 취득, 처분/ 개발/관리, 개량 및 임대차 □유가증권: 매매 (10/100 이내) □기타(대통령령)
	배당	부동산 투자회사 □주주 총회, 이사회 □이사 및 감사 □자산운용 전문인력 (3인 이상)			운용 이익
	← →				← →
	투자
					투자
		투자 자문	↑↓	수수료
		부동산투자 자문회사 □자본금 10억원 이상 □전문인력 3인 이상

자료: 두성규, 『부동산투자신탁제도의 법적 문제점과 개선 방안』, 한국건설산업연구원 정책연구 2000-06, 2000.11, 34쪽 그림을 수정하였음.

「부동산투자회사법」은 입법 과정에서 법률 내용이 크게 변경되었는데, <표 Ⅲ-10>에서와 같이, 건설교통부의 입법 예고안과 국회의 심의를 거쳐 공포된 법률 내용을 비교하면, 주요 변경 사항은 다음과 같다. K-REITs의 최저 자본금 규모가 당초에는 부동산 대상의 투자를 목적으로 하기 때문에 1,000억원으로 설정되었으나, 진입 장벽의 문제가 제기되면서 500억원으로 하향 조정되었다. 또한, 회사의 설립 당시, 부동산에 국한하여 허용되었던 현물 출자가 부동산 가치의 평가 문제가 제기되면서 원천적으로 금지되었고, 개발사업의 투자 범위는 투자자 보호를 위하여 자기자본의 50% 이하에서 30% 이하로 축소되었다. 한편, 외부 차입에 대한 제한은 자산 담보 차입의 조건부 허용으로 입법 예고되었으나, 일시적인 운영자금 이외에는 외부 차입이 전면 제한되었다. 그리고, 현물 출자의 시기에 대하여 회사 설립 이후에는 제한이 없는 것으로 입법 예고되었으나, 공포 법률에서는 부동산 개발사업의 인가를 받은 이후로 변경되었다.

<표 Ⅲ-10> 「부동산투자회사법」의 입법 예고안과 공포 법률의 비교

항목	입법 예고안	공포 법률 내용
최저 자본금	□1,000억 □임대주택, 비수도권 투자시 500억원 이하 예외 인정	□500억원 □예외 조항 삭제
설립시 현물출자	□부동산에 국한	□금지
1인당 주식보유 한도	□국가·지방자치단체·연/기금은 10% 초과 인정	□연/기금 등 대통령령이 정하는 주주에게만 인정
개발사업 투자 범위	□자기자본 50% 이하	□자기자본 30% 이하
자산투자·운용업무	□신탁회사·정부투자기관 위탁	□삭제
자산보관의 위탁	□위탁기관은 대통령령에 위임	□자산보관기관의 명시적 열거
부동산투자자문회사	□상호 사용 의무화	□등록 후 선택적 사용
자회사	□근거 규정 설정	□삭제
부동산투자협회	□근거 규정 설정	□삭제
차입	□자산담보 차입 허용	□일시 운영자금 외 불허
현물출자 시기	□설립후 출자시기 무제한	□부동산 개발사업 인가 후
발기인 결격 사유	□일반 범법자	□신탁업법 등 위반자 포함

자료: 두성규, □부동산투자회사법의 주요 내용 및 시사점□, 한국건설산업연구원 내부자료, 2001.4.

한편, K-REITs는 미국의 REITs와 같이 부동산 투자회사의 자산 운용, 소득 및 배당에 대한 특별 요건을 규정하고 있다. 자산 요건은 동 제도의 도입 목적이 부동산 투자의 활성화란 점을 감안하여, 매 분기의 말을 기준하여 총 자산의 70% 이상을 부동산으로, 그리고 90% 이상을 부동산 또는 MBS와 같은 부동산관련 유가증권으로 구성하여야 한다. 소득 요건은 특별한 규정을 설정하지 않는 반면, 자산 투자 및 운용 범위에 대한 규정으로 대체하고 있다. 배당 요건은 배당 가능 이익의 90% 이상을 현금으로 배당하도록 의무화하여 투자 수익의 안정성을 도모하고 있다. 그리고, 자산 운영의 건전성과 투자자 보호를 위한 개발사업, 나대지 투자, 현물 출자, 시세 차익을 목적으로 하는 단기 매매 등을 제한하는 규정을 추가적으로 설정하고 있다.

) 미국 REITs의 경우, 소득 구성을 임대료, 자산 처분 이익, 금리 등 소극적인 수익(passive income)으로 제한하는 소득 요건을 갖고 있으며, 배당 가능 이익의 90% 이상을 주주에게 배당할 경우 이중 과세가 면제되는 배당 요건을 갖고 있다. 특히, 2000년 말까지 적용된 배당 요건은 배당 가능 이익의 95% 이상이었으나, 2001년부터는 90% 이상으로 하향 조정되어 최근 REITs 운영의 탄력성을 부여하고 있다.

2) 기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs)

기업구조조정 부동산 투자회사(CR-REITs)는 기업이 보유한 구조조정용 부동산에 대한 투자를 전문적으로 하는 뮤추얼 펀드 형태의 한시적인 페이퍼 컴퍼니이다. 따라서 CR-REITs는 회사의 존속 기한을 정관에 기재하도록 의무화되어 있는 유한회사이다. 회사의 설립은 K-REITs와 마찬가지로 최소 자본금이 500억원 이상이고, 건설교통부 장관의 인가를 받아야 하지만, 자산 운용에 대한 감독은 건설교통부와 금융감독위원회가 공동으로 실시한다. 그리고, 일반 뮤추얼 펀드와 같이, CR-REITs 또한 거래소 상장 또는 코스닥 등록을 통하여 투자자들에게 유동성을 부여할 수 있다.

<그림 Ⅲ-6> 기업구조조정 부동산 투자회사의 구조

투자자	현금 출자 □□□□□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□□□□ 주식 현물 출자 (자본금의 30% 한도) □□□□□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□□□□ 주식·현금		기업구조조정 부동산 투자회사 □자본금 500억원 이상 □건교부장관 인가 □70% 이상은 구조조정 부동산 투자 □기타 자산 운용은 뮤추얼 펀드와 동일 □개발사업 투자 범위: 30% 이내 □건교부/금감위 공동 감독							운용 □□□□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□□□ 수익		부동산시장
			토지	빌딩			오피스		주택
					위탁	↓	↑	운용
자산보관회사 □신탁업법에 의한 신탁회사 및 신탁겸영은행			자산관리회사 □자본금 70억원 이상 □건교부장관 인가 □자산 운용 전문인력 5인 이상								판매회사 □금융기관: 은행 ·투신/증권사

자료: 재정경제부, 『기업구조조정을 위한 부동산 매각 지원 방법』, 보도 자료, 2001.2.

CR-REITs의 도입 목적이 기업의 구조조정을 지원하는 것이므로, CR-REITs가 보유하는 총 자산의 70% 이상을 기업의 구조조정과 관련된 부동산에 투자하도록 규정되어 있다. 구조조정용 부동산의 범주는 기업의 부채 상환을 목적으로 하는 부동산, 약정 체결 기업, 법정 관리 기업, 화의 기업 등이 보유한 부동산 등으로 광범위하게 지정하고 있다. 뿐만 아니라, 매각 대금의 50% 이상을 부채 상환에 활용하면 구조조정용 부동산으로 인정되기 때문에 사실상 기업이 보유한 대부분의 부동산에 투자가 가능할 것으로 판단된다.

CR-REITs는 회사의 설립을 용이하도록 하기 위하여 K-REITs에 비하여 설립 요건에 대한 특례를 부여하고 있다. 회사 설립시의 최소 자본금은 K-REITs와 동일하게 500억원으로 설정되어 있지만, 자본금의 30% 범위 이내에서 현물 출자를 허용할 뿐만 아니라, K-REITs에 부여되어 있는 10%의 1인당 주식 소유 한도 규정과 회사 설립 시에 자본금의 30% 이상을 일반 공모하도록 하는 규정의 적용을 배제하고 있다. 이와 같이 설립 요건을 완화함에 따라 채권 금융기관 등이 보유 자산을 출자하여 CR-REITs의 설립이 용이할 것으로 보인다.

한편, CR-REITs는 페이퍼 컴퍼니이기 때문에 자산 운용은 반드시 외부의 자산 관리 회사(AMC)에게 일괄 위탁하여야 한다. AMC는 70억원 이상의 최소 자본금과 5인 이상의 전문 인력 등 엄격한 설립 요건을 갖추어야 하며, 설립 요건을 만족한 이후에 건설교통부 장관의 인가를 받아야만 한다.

(3) 부동산 투자신탁 제도의 비교

미국의 REITs 또는 호주의 LPT와 같이, 현재 우리나라에서 운영되고 있는 부동산 투자신탁 제도는 <표 Ⅲ-11>에서 보는 바와 같이 크게 3개 부문으로 구성되어 있다. 1998년 4월에 실시된 「신탁업법」 시행령의 개정을 통하여 도입된 은행권의 계약형 부동산 투자신탁은 신탁겸영은행이 자금 모집 및 운용의 주체이다. 반면, 2001년 7월부터 시행된 「부동산투자회사법」을 통하여 도입된 실체형 영속 회사의 형태를 갖고 있는 K-REITs는 상법상 주식회사로서, 자기 관리에 의한 자금 모집 및 운용 방식을 취하고 있다. 그리고, 「부동산투자회사법」의 범주에서 기업 및 금융기관의 구조조정을 지원하기 위하여 도입된 CR-REITs는 뮤추얼 펀드형으로 운영되는 한시적인 명목회사로서, 자산 운용은 전적으로 부동산 투자 전문회사(AMC)에 위탁하여 관리하고 있다.

이미 금융 상품이 발매되어 운영되고 있는 은행권의 부동산 투자신탁과는 달리, 지난 7월 1일부터 시행된 K-REITs와 CR- REITs는 산업은행을 비롯한 은행과 증권회사 등의 금융기관과 한국토지공사, 한국주택공사와 부동산 신탁회사 등의 부동산관련 기업을 중심으로 회사의 설립을 위한 본격적인 절차가 추진되고 있다. 그러나, 건설교통부가 당초에 의도하였던 바와는 달리 대부분의 회사가 명시적 실체회사인 K-REITs보다는 뮤추얼 펀드 형태로 운영되는 CR-REITs의 설립을 추진하고 있다.

<표 Ⅲ-11> 부동산 투자신탁 제도의 비교

구분	부동산 투자회사	기업구조조정 부동산 투자회사	은행 부동산 투자신탁
근거법	□부동산투자회사법	□부동산투자회사법	□신탁법, 신탁업법
설립 인가	□건교부 인가 및 감독	□건교부 인가 □건교부/금감위 공동 감독	□금감위 등록 및 감독
영속성 여부	□상법상 실체가 있는 영속적인 주식회사	□뮤추얼 펀드 형태의 한시적인 페이퍼 컴퍼니	□회사 없음
자본금	□500억원	□500억원	□없음
주식 소유 및 공모	□1인당 주식 소유 한도 10%로 제한 □설립시 모집 금액의 30% 이상 공모	□1인당 주식 소유 한도에 대한 제한 없음 □설립시 일반 공모 규정 배제	□없음
현물 출자	□설립시 현물 출자 불허 □현물 출자는 개발사업 인가 이후 가능	□설립시 자본금 30% 이내의 범위에서 현물 출자 허용	□없음
투자 대상	□부동산 및 부동산관련 유가증권	□부채 상환 목적의 구조조정용 부동산 □약정 체결 기업, 법정 관리 및 화의 기업의 부동산	□부동산 및 부동산관련 유가증권
상장 여부	□의무화	□의무화	□불가
표방 증권	□주식	□주식	□수익 증권
자산 요건	□총자산의 70% 이상을 부동산으로 구성 □총자산의 90% 이상을 부동산/부동산관련 유가 증권, 현금으로 구성	□총자산의 70% 이상을 구조 조정용 부동산에 투자	□연평균 운용 펀드의 70% 이상을 부동산 및 부동산관련 유가 증권에 운용
자산 운용상 제한	□개발사업은 자기자본 30% 이내로 제한 □차입은 원칙적으로 금지 □나대지는 개발사업의 시행 이후 처분 □부동산의 단기 처분 제한(3년)	□개발사업은 자기자본 30% 이내로 제한 □차입은 원칙적으로 금지 □나대지의 처분 제한 규정 배제 □부동산의 단기 처분 규정 배제	□없음
배당 조건	□배당 가능 이익의 90% 이상을 금전 배당	□임의 배당. 단, 법인세 감면을 위하여 90% 이상 배당	□표시 이자
존속 기간	□무제한	□정관 기재 의무	□5년 이내
자산 관리/위탁	□자기 관리/위탁 관리	□일괄 위탁 관리	□은행 및 위탁 관리

이는 기본적으로 기업구조조정 부동산 투자회사 제도의 도입이 구조조정용 부동산의 투자를 목적으로 시행되었기 때문에, 이에 부여되는 세제 혜택의 범위가 더욱 광범위하기 때문이다. <표 Ⅲ-12>에서와 같이, 보다 구체적으로 부동산 투자신탁 제도에 적용되는 세제 혜택의 범위를 살펴보면, 먼저 CR-REITs는 배당액 소득에 대한 법인세가 전면 면제되고, 구조조정용 부동산의 거래 및 보유와 관련된 취득세, 등록세 및 종합토지세의 감면 또한 추진되었다. 특히, 취득세 및 등록세는 100% 감면하고, 종합토지세는 분리 과세하며, 투자자에 대한 배당 소득의 분리 과세 또한 2003년까지 허용하였다.

<표 Ⅲ-12> 부동산 투자신탁 제도의 세제 지원(안) 비교

구분	기업구조조정 부동산 투자회사	부동산 투자회사	은행 부동산 투자신탁
간접투자 회사에 대한 세제 지원
법적 성격	□Paper Company	□실체형 주식회사	□신탁 계정(도관)
법인세	□배당액 소득 공제	□정상 과세. 다만, 투자손실 준비금 손금산입	□법인세 비과세
특별부가세	□50% 감면(농특세 과세)	□50% 감면(농특세 과세)	□해당 없음
등록세· 취득세	□면제(농특세 비과세)	□50% 감면(농특세 비과세)	□50% 감면(농특세 비과세)
종합토지세	□0.3% 분리 과세	□0.3% 분리 과세	□0.3% 분리 과세
법인 설립시 등록세	□중과세 배제(2003년까지)	□중과세 배제(2003년까지)	□해당 없음
투자자에 대한 세제 지원
개인 주주의 주식양도 차익	□비과세(최초 출자자)	□비과세(최초 출자자)	□해당 없음
개인 주주의 배당 소득	□당연종합과세 배제 (2003년까지)	□당연종합과세 배제 (2003년까지)	□신탁 이익의 이자소득 과세
타법인 주식 적용 여부	□지급이자 손금불산입 대상에서 제외	□지급이자 손금불산입 대상에서 제외	□해당 없음

자료: 재정경제부, 『조세특례제한법 개정안에 대한 국회 재경위 수정사항』, 보도 자료, 2001. 6. 29.

이와는 달리, K-REITs에 대해서는 법인세가 전액 부과되는 반면, 투자손실 준비금의 적립을 통한 조세 이연은 허용되었다. 또한, 부동산의 거래 및 보유와 관련된 취득세, 등록세 및 종합토지세는 부분적으로 감면되었다. 특히, 취득세, 등록세 및 특별부가세는 50% 감면되는 범위에서 세제 혜택이 부여되고, 종합토지세는 분리 과세하게 되었으며, 투자자에 대한 배당 소득의 분리 과세 또한 2003년까지 허용하였다.

이와 같은 세제 혜택의 차별화는 결과적으로 부동산 투자회사의 자산 운용 과정에서 2∼3% 수준의 투자 수익률이 차이날 것이므로, CR-REITs에 비하여 K-REITs의 설립은 다소 지연될 수밖에 없는 실정이다. 그러나, 향후의 K-REITs는 구조조정용 부동산의 처리에 따른 부동산 시장의 활성화 정도에 따라 가시화될 것으로 예상된다.

) 최근 삼정회계법인(2001.7)은 1,000억원 규모의 부동산 물건을 대상으로 일반 사업자, K-REITs, CR-REITs, 그리고 은행의 부동산 투자신탁을 이용하여 임대사업을 하였을 경우를 가정하여, 각 제도별로 어느 정도의 투자 수익률 차이가 나는지를 살펴보았다. 수익률 분석의 기본 가정은 연간 총 임대 수입과 비용이 각각 130억원과 30억원으로 설정하였고, 세제 지원의 차이에 따라 투자 수익률을 산출한 결과 은행 부동산 투자신탁의 투자 수익률이 9.61%로 가장 높게 나타났고, CR-REITs의 투자 수익률은 9.60%로 나타났다. 그러나, K-REITs의 투자 수익률은 6.62%로서 일반 사업자의 투자 수익률인 6.31%에 비하여 0.31% 포인트만이 높은 것으로 나타났다.

4. ABS를 통한 건설·부동산 금융 활성화 방안

(1) 건설 및 부동산 금융의 ABS 활용 방안

1) 활용 배경

건설 및 부동산 경기의 침체가 장기화되는 가운데, 부동산 간접투자 제도를 활용한 건설부문과 금융부문의 연계성 강화가 건설업체의 자금 조달 원활화 방안 및 건설 경기 침체의 극복 방안으로 대두되고 있다. 이는 기본적으로 기업 신용 및 담보에 근거한 직접 및 간접금융 등 전통적인 기업금융 방식의 자금 조달이 장기 침체의 국면에 있는 건설산업에 있어서 어느 정도 한계에 이르렀기 때문이다.

) 토지를 바탕으로 이루어지는 건설 활동이 개별 프로젝트 단위로 추진된다는 점을 감안할 때, 건설업체의 자금 조달 원활화 방안 및 건설 경기 침체의 극복 방안으로서 프로젝트 금융 또한 하나의 대안으로 고려할 수 있다. 그러나, 본고에서는 부동산 간접투자 방식 중에서 전적으로 자산유동화를 통한 자금 조달 방안에 초점을 맞추기 위하여, 지분 투자(equity financing)와 부채 조달(debt financing)이 결합된 방식의 프로젝트 금융 활성화 방안은 분석 및 논의의 대상에서 제외하였다.

이와 같은 전통적인 자금 조달 방식과는 달리, 부동산 투자신탁 및 부동산 유동화 등 부동산 간접투자 제도를 활용한 자금 조달 방식은 건설업체의 새로운 자금 조달 기법으로 활용 가능할 것으로 판단된다. 금년 7월부터 시행된 부동산 투자회사와 기업구조조정 부동산 투자회사, 그리고 이미 시행 과정에 있는 계약형 부동산 투자신탁 등 부동산 투자신탁의 방식으로 조성될 자금 규모가 2조원을 상회할 것으로 예상된다. 그러나, 대부분의 자금이 부동산 또는 부동산관련 유가증권에 투자될 예정이므로, 현재의 건설 경기 침체를 극복할 수 있는 개발사업의 자금 조달 방안으로 활용하기에는 한계가 있는 실정이다. 따라서 ABS 또는 MBS 등 부동산 유동화 방식의 부동산 간접투자 제도를 활용하여 건설업체의 자금 조달 방안을 모색할 필요성이 있다.

최근 국내 금융시장에서는 유동 자금이 풍부하지만 경기 침체 및 기업 부실로 인해 적정한 투자처를 찾기 어려운 실정인 반면, ABS 시장 규모는 급격하게 증대되고 있다. 금융감독원의 통계 자료에 의하면, 2000년의 ABS 발행 규모는 총 49조 3,832억원(80개사, 154건)으로 1999년의 6조 7,700억원(20개사, 32건)에 대비하여 무려 7.3배의 규모로 성장하였다. 그리고, 2001년 5월 말 현재, ABS 발행 규모는 전년 동기에 비하여 9.1% 감소하였으나, 15조 2,239억원이 발행되어 대규모 자금이 ABS를 통하여 지속적으로 조달되고 있다.

이와 같이 급격하게 성장하는 국내 ABS 시장이 건설업체에게 유용한 자금 조달원으로 부각될 수 있는 것은 건설업체가 보유한 자산 중에서 유동화할 수 있는 자산이 상당 규모에 이르기 때문이다. 특히, 유동화 대상 자산은 현재 또는 미래의 현금흐름이 있는 자산중 매매가 가능한 자산으로서, 건설업체의 경우 분양대금채권, 사업부지매입 대여금 상환 청구권, 이주비 대여금 반환 청구권 등을 유동화할 수 있기 때문이다.

<표 Ⅲ-13> 건설업체의 유동화 대상 자산

유동화 대상 자산의 조건 및 종류	건설업체의 유동화 가능 자산
□현재 또는 미래의 현금흐름이 있는 자산 중에서 매매가 가능한 자산 □대출증권, 주택저당증권, 부동산, 외상 매출증권, 신용카드대출증권, 리스증권, 자동차대출증권, 부동산저당대출증권, 부실자산증권(NPL), 기타 재산권	□분양대금채권 □사업부지매입 대여금 상환 청구권 □이주비 대여금 반환 청구권

자료: 김민형·강민석, 『금융 환경 변화가 건설업에 미치는 영향 및 대응방안』, 대한건설협회 서울시회, 2001.2, 40쪽의 표를 다소 수정하였음.

최근에 발표된 금융감독원(2001.7)의 통계 자료에 의하면, 1999년부터 2001년 6월 말에 이르는 기간 동안에, 일반 기업이 매출채권을 유동화한 실적은 총 8건으로, ABS의 발행을 통하여 모집된 자금 규모는 1조 1,808억원으로 집계되었다. 이 가운데 건설업체가 매출채권을 기초 자산으로 ABS를 발행한 실적은 총 3건이며, 발행 규모는 4,668억원(39.5%)이다. 이를 보다 상세하게 살펴보면, 1999년 12월 23일에 현대산업개발이 분양대금채권 등을 기초 자산으로 2,278억원 규모의 ABS를 발행하였고, 2001년 2월 10일과 6월 27일에 두산건설이 분양대금채권과 공사대금채권의 신탁 수익증서를 기초 자산으로 각각 840억원과 1,550억원 규모의 ABS를 발행하였다.

또한, <표 Ⅲ-14>에서와 같이, 1999년 말 현재 건설업체가 보유한 총자산 152조 970억원 중에서 유동화가 가능한 매출채권의 규모가 전체 자산의 16.8%인 25조 6,167억원에 달하고 있다. 특히, 총자산에 대비한 매출채권의 비중이 건설산업은 16.8%로 전산업의 평균 비중(제조업, 14.1%)인 13.8%에 비하여 3% 포인트 높다. 뿐만 아니라 전산업의 매출채권 규모에서 건설산업이 차지하는 비중 또한 18.0%로, 총자산의 비중인 14.7%에 비하여 3.3% 포인트가 높은 상황이므로 적극 활용할 필요성이 있는 것으로 판단된다.

<표 Ⅲ-14> 산업별 매출채권 추이(1997∼1999년)

단위: 10억원, %

구분		1997년	1998년	1999년
건설업	매출채권(A)	28,560.4 (17.2)	26,727.0 (18.4)	25,616.7 (18.0)
	총자산(B)	146,619.6 (16.1)	161,584.8 (17.0)	152,097.0 (14.7)
	비중(A/B)	19.5	16.5	16.8
전산업	매출채권(A)	165,949.5 (100.0)	145,517.8 (100.0)	142,645.6 (100.0)
	총자산(B)	910,044.1 (100.0)	949,312.6 (100.0)	1,033,764.3 (100.0)
	비중(A/B)	18.2	15.3	13.8

주: ( )안은 전산업의 매출채권 및 총자산에 대비한 건설업의 비중임.

자료: 한국은행, 『기업경영분석』, 각년호.

특히, 건설업체가 보유한 유동화 가능 자산의 ABS 발행을 통한 자금 조달은 건설업체의 자금난 완화에 직접적인 효과뿐만 아니라, 이로 인한 직접금융 및 간접금융 원활화를 비롯한 간접적인 효과 등 이중적이어서 실제적인 효과는 매우 클 것으로 보인다. 그러나, ABS의 발행을 통한 건설업체의 자금 조달 방법은 자금난 완화에는 크게 기여하는 반면, 건설 경기를 활성화하는 데에는 한계가 있을 것으로 판단된다. 따라서 건설 공사의 추진 과정에서 발생 가능한 자산 중에서 유동화할 수 있는 자산에 전형적인 ABS 발행 구조를 적용하는 노력이 요구된다.

) 전통적으로 기업의 자금 조달은 대차대조표상 대변의 부채 및 자본 범주에 포함되는 은행 차입 및 사채, 주식의 발행 등이 주종을 이루었다. 그러나, ABS와 같이 1990년대 이후에는 차변의 보유 자산을 가지고 자금을 조달하는 방식이 자기자본비율의 개선 및 부실 자산의 축소를 지향하는 금융기관과 부채비율의 축소를 목표로 하는 기업에 있어서 효율적인 자금 조달 방법으로 활용되고 있다. 이와 같이 보유 자산의 유동화를 통하여 자금을 조달하는 방법을 □LHS 펀딩□(Left-Hand Side Balance Sheet Funding; 대차대조표 차변의 자금 조달) 또는 자산 금융(Asset-Based Financing, Fixed Income Financing)이라고 한다(박훤일).

2) 공사대금 할부채권의 유동화

건설 경기의 활성화를 위한 유동화 방안으로서 <그림 Ⅲ-7>에서와 같이 공사대금 할부채권의 유동화 방안을 고려할 수 있다. 최근 재정 부족 및 경기 침체 전망의 영향으로 지방자치단체를 비롯한 공공부문과 민간부문의 건설공사 발주 물량이 크게 부족한 실정이다. 따라서 공사대금 할부채권의 유동화 구조를 활용하면 발주자의 자금 부담을 크게 경감하여 건설 경기의 활성화에 기여할 것으로 판단된다.

공사대금 할부채권의 유동화 구조에 의하면, 먼저 공공 및 민간 발주자가 공사 발주의 단계에서 건설업체에게 공사 대금을 향후 사전에 설정된 일정에 따라 할부로 분할하여 지급할 것을 명시한 공사대금 할부채권을 발급하게 된다. 건설업체는 이를 기초 자산으로 시공 서비스를 제공하는 동시에 공사대금 할부채권을 유동화 전문회사(SPC)에 양도하고, SPC는 이를 기초 자산으로 ABS를 발행하여 유동화하는 한편, 양도 대금의 일부를 건설업체에게 지급하는 구조이다. 따라서 공사대금 할부채권의 유동화는 건설 공사의 원활한 추진뿐만 아니라 건설업체의 자금난 완화를 통하여 건설 경기의 활성화에 기여할 것으로 판단된다.

3) 미분양 아파트의 유동화

건설 경기의 활성화를 위한 또 다른 자금 조달 방안으로서, <그림 Ⅲ-8>에서와 같이 미분양 완공 아파트의 유동화 구조를 고려할 수 있다. 2001년 2월 말의 경우, 전국적으로 미분양된 아파트는 5만 6,142호에 이르는 것으로 집계되었고, 이 가운데 완공된 미분양 아파트는 전체의 26.0%인 1만 4,567호에 달하는 실정이다. 따라서 조속한 시일 이내에 현금흐름의 창출 가능성이 높은 준공된 미분양 완공 아파트를 부동산신탁사의 처분 신탁을 통하여 유동화하는 구조를 고려할 수 있다.

<그림 Ⅲ-7> 공사대금 할부채권의 유동화 구조

발주자 (공공 및 민간)														신용보강기관
														④ 신용 제공			□		⑤ 수 수 료
① 공사 대금 할부 채권					□		② 시 공
															□
			□											SPC (유동화전문 유한회사)						④ABS □□□□□□□□□□□ ⑤양도대금 □□□□□□□□□□□ ⑧원리금 □□□□□□□□□□□				투자자
건설업체 (자산보유자)										③공사할부채권 □□□□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□□□ ⑥양도대금
														유동화 자산			출자증권 ABS
														④ 관 리			□		⑦ 수 익
															□
														자산관리자

<그림 Ⅲ-8> 미분양 완공 아파트의 유동화 구조

				①처분신탁 □□□□□□□□□□□ □□□□□□□□□□□ ⑥양도대금		부동산신탁사				⑥양도대금 □□□□□□□□				유동화 전문회사 (SPC)
	미분양 아파트
													□
											③ 양 도
	건설회사(A)
						②수익권 증서 발행
	건설회사(B)
							1종 수익권 증서 (선순위)							④ A B S			□		⑤ 대 금
	건설회사(C)
	□														□
		⑦교부					2종 수익권 증서 (후순위)							투자자

미분양 아파트의 유동화 구조에 의하면, 먼저 부동산신탁사는 건설업체들로부터 미분양 아파트를 처분 신탁의 방식으로 양도받고, 이를 기초 자산으로 하여 수익권 증서를 발행하여 SPC에 양도하게 된다. 이러한 과정에서 미분양 아파트 자체의 시장성 결여를 보강하기 위하여, 부동산신탁사는 후순위 개념의 2종 수익권 증서를 건설업체에게 교부하는 대신 선순위 개념의 1종 수익권 증서만은 SPC에게 양도하는 것이다. SPC는 이를 기초 자산으로 ABS를 발행하여 유동화하여 양도 대금을 부동산신탁사에게 지급하고, 부동산신탁사는 신탁 수수료를 제외한 나머지 양도 대금을 건설업체에게 지급하는 구조이다. 따라서 미분양 아파트의 유동화는 건설업체의 투자 자금을 조기에 현실화하여 신규 건설 공사의 참여 기회를 확대할 수 있을 뿐만 아니라, 건설업체의 자금난 완화를 통하여 건설 경기의 활성화에 크게 기여할 것으로 판단된다.

한편, 공사대금 할부채권 및 미분양 아파트의 유동화 과정에서 부동산신탁사의 역할이 매우 중요할 것으로 판단된다. 이는 기본적으로 자산유동화 제도 자체가 신탁의 구조에서 비롯되었을 정도로 신탁제도는 자산유동화를 위한 투자기구로서의 조건을 완벽하게 갖추고 있기 때문이다. 특히, 신탁제도는 신탁 재산과 수탁자의 재산을 엄격하게 구별, 관리하여야 하므로 자산보유자의 파산으로부터 완전히 절연될 수 있으며, 대상 자산에서 회수되는 현금흐름을 신탁회사에서 효율적으로 안전하게 관리하므로, 수탁자의 재산과 희석되거나 손실이 발생할 가능성이 없기 때문이다. 따라서 부동산신탁사의 개발 신탁을 활용할 경우, 미분양 완공 아파트의 유동화 구조는 완공된 미분양 아파트뿐만 아니라 일정 수준 이상으로 진척된 공사중의 미분양 아파트 또한 적용할 수 있을 것으로 판단된다.

) 이와 같은 이유로 우리나라의 현행 「ABS법」 (2조 1항) 또한 자산 유동화에 있어서 유한회사 형태의 유동화 전문회사(SPC)를 설립하거나, 「신탁업법」에 의한 신탁회사(은행의 신탁계정 포함)를 이용할 것을 명시하고 있다.

(2) 부동산 유동화 센터의 설립 및 운영 방안

앞 절에서 살펴본 바와 같이, 자산유동화 제도를 활용한 공사대금 할부채권 및 미분양 완공 아파트의 유동화는 건설 경기의 활성화 및 건설업체의 자금난 완화에 크게 기여할 것으로 판단된다. 그러나, 공사대금 할부채권 및 미분양 완공 아파트의 유동화가 실질적으로 건설업체의 자금난 완화에 기여하기 위해서는, 기초 자산을 이루는 채권이 규모의 경제(economies of scale)를 달성할 수 있을 정도로 집합화(pooling)되고 적정하게 구조화(structuring)될 필요성이 있다. 특히, 미분양 아파트를 유동화하기 위해서는 미분양 아파트 자체가 일단 주택시장의 신뢰성을 상실했다는 문제점과 개별 건설업체별로 전국에 산재해 있다는 문제점을 적정한 집합화와 구조화를 통하여 해결할 필요성이 있다.

) 「ABS법」 제33조(유동화 증권의 발행 한도)에 의하면, 유동화 증권의 발행 총액은 양도 또는 신탁받은 유동화 자산의 매입 가액 또는 평가 가액의 총액을 한도로 명시되어 있다. 따라서 적정 규모 이상의 유동화 자산을 집합화할 필요성이 있다.

이와 같은 문제점을 해결하기 위하여, <그림 Ⅲ-9>에서와 같이 건설업체가 보유한 유동화 가능 자산을 적정한 집합화와 구조화를 통하여 유동화 전문회사에게 연결할 수 있는 부동산 유동화 센터의 설립이 요구된다. 부동산 유동화 센터의 기능으로서 유동화가 가능한 자산에 대한 정보 수집 기능, 대상 자산의 가치 평가 기능, 그리고 대상 자산의 집합화 및 구조화 기능 등이 요구된다. 이를 위하여 부동산 유동화 센터는 연구 및 분석 인력을 비롯하여 자산 실사 및 평가, 금융, 법률 및 회계 자문 인력 등의 보강이 필수적으로 요구되므로, 건설업계의 차원에서 설립·운영될 필요성이 있다.

<그림 Ⅲ-9> 부동산 유동화 센터의 기능

공사대금할부채권 미분양 완공 아파트 분양대금채권 기타 자산/청구권 □ 일반건설업체 주택건설업체 전문건설업체		부동산 유동화 센터 □자산 정보 수집 □자산 평가 □자산 집합화 및 구조화		신용평가기관		투자자
				□
	□		□	유동화전문회사 (SPC)	□
				□
				신용보강기관

Ⅳ. 미분양 아파트 유동화 방안

1. 검토 배경 및 목적

Ⅳ. 미분양 아파트 유동화 방안·

현재 심각한 자금난에 시달리고 있는 건설업체의 입장에서 볼 때, 주택 분양시장에서 과잉 공급된 물량을 어떻게 처리할 것인 가는 매우 중요한 문제이다. 외환 위기가 발생한 이후, 부동산 경기의 침체로 인해 신규 주택의 건설 실적이 급격하게 감소했음에도 불구하고, 전국적으로 미분양된 아파트의 수가 2001년 5월 30일을 기준하여 4만 8,000여 가구에 달하고 있다. 이와 같은 아파트 미분양 사태는 대부분의 사람들이 향후 자산 가격의 상승이 미미할 것으로 예상하여, 주택 구매의 수요가 급격하게 감소한 것이 주요 원인인 것으로 판단된다. 특히, 이러한 현상은 향후에도 지속될 것으로 예상되므로, 건설업체의 자금난이 쉽게 해소되기에는 무리가 있다.

따라서 정부에서도 이러한 문제를 인식하여 경기 부양을 위한 여러 가지 대책을 내놓고 있으나 한계가 있는 실정이다. 하나의 사례로서, 기업의 자금난 완화를 위하여 신용보증기금의 보증을 통하여 발행되고 있는 발행시장 채권담보부증권(primary CBO)의 경우, 건설업종의 편입 비율은 7% 이내로 제한되어 있다. 더욱이 BB 이하의 신용 등급을 보유한 건설업체의 경우에는 참여 자체가 불가능하게 되어 있다. 따라서 건설업체 대부분의 신용 등급이 BB 이하인 점을 감안할 때, 사실상 주택 건설업체로서는 큰 혜택이 없고 추가로 자금을 조달할 수 있는 금융시장이 거의 막혀있는 실정이다.

이러한 현상은 매년 거듭되는 주택의 부족이나 공급 과잉의 악순환에 따른 반복적인 현상으로, 이는 주택 건설업체의 예측 능력의 부족에 문제가 있는 것으로 판단된다. 그러나, 이는 기본적으로 수요와 공급간의 격차를 메울 수 있는 주택 수급의 조절 기능을 담당할 경제 주체의 부재를 주된 원인으로 들 수 있다. 주택시장과는 달리, 토지의 경우 한국토지공사가 충분하지는 않지만, 토지 수급의 조절 기능을 어느 정도 수행하고 있다. 그러나, 현행 제도상 주택부문의 수급 조절 및 비축 기능을 수행하는 기관은 전무한 실정이다.

사실상 주택공사가 이와 같은 역할을 수행해 주어야 했으나, 그러하지 못했던 것은 기존에는 공급자 우위의 주택시장에서 지속적인 공급 물량의 확대에 주택 정책의 기조가 맞추어져 있었기 때문에 초래된 당연한 현상이라 할 수 있다. 그렇기 때문에 지금과 같이 분양 수요가 적은 반면 임대 수요가 높을 경우, 분양시장의 공급 과잉 물량을 임대 물량으로 전환하여 공급 과잉 물량의 해소와 임대 공급 물량의 확대가 절대적으로 요구된다. 그러나, 이러한 역할을 담당하기에 민간부문 스스로는 수익성과 자금력 등의 부족으로 인해 한계가 있으므로 무엇보다 정부의 역할이 중요한 시점이라고 하겠다.

그리고, 대한주택보증의 부실 심화에 따른 정부 재정의 부담 가중 또한 주택시장에서 간과할 수 없는 현상이다. 즉, 부동산 경기의 침체로 인해 부도에 이른 건설업체의 증가로 대한주택보증의 보증 채무가 급증한 반면, 대한주택보증의 자금 조달 한계로 정부의 재정 지원이 불가피하게 되었다. 이에 정부는 2001년 상반기에 약 1조 7,000억원에 달하는 자금을 긴급 수혈하였지만, 무한정 정부 재정으로 충당하기에는 한계가 있는 실정이다. 대한주택보증 스스로가 자체적으로 자금 조달의 노력이 수반되어야, 향후 주택 건설시장에서 안정적으로 공적 보증기관의 역할을 할 수 있기 때문에 이에 대한 검토 역시 무시할 수 없는 요인으로서, 대한주택보증의 대리 시공 아파트 또한 유동화의 필요성이 매우 높은 부분이다. 따라서 이와 같은 다수의 미분양 아파트를 어떻게 유동화하여 우선적으로 주택 건설업체의 자금난 해소는 물론 건설업체의 실물 경제에서 차지하는 중요한 위치에 상응한 정부 지원의 상대적인 부족을 보완할 수 있는 금융 지원 방안을 모색할 수 있는 가에 본 연구의 일차적인 목적이 있다고 하겠다.

다음으로는, 유동화 과정에서 대한주택공사의 주택 수급 조절 기능의 강화와 임대주택 공급 물량의 확대라는 정책 목표를 유동화의 관건인 신용 보강 구조와 연결하여 주택시장의 공급 과잉 해소는 물론 이를 임대주택으로 전환하여 전세 및 월세 주택시장의 안정화를 도모함과 동시에 주택경기 주기(housing business cycle)의 변동성 축소에 따른 자원 배분의 효율성을 추구하고자 하였다. 아울러 대한주택보증의 분양 보증에 따른 부도 사업장의 대리 시공 아파트를 우선적으로 유동화함으로써, 대한주택보증의 경영 정상화 및 보증 여력의 확대에 일조하고 정부의 재정적인 지원 부담을 해소하고자 하는 데 본 연구의 이차적인 목적을 두고 연구를 진행하였다.

2. 자산 유동화에 대한 기본적 고찰

(1) 자산 유동화의 개념

자산 유동화란 넓은 의미에서 볼 때 비유동성 자산을 현금화하는 모든 행위로서, 은행으로부터의 차입을 통한 전통적인 자금 조달 방법(간접금융)으로부터 증권 발행을 통한 자금 조달 방법(직접금융)으로 전환되는 현상을 의미한다. 이와 같은 의미와는 달리, 자산 유동화는 좁은 의미에서 유동성이 없는 자산을 증권으로 전환하여 자본시장에서 현금화하는 일련의 행위로서, 일반적으로는 협의의 의미로 활용되고 있다. 최근 급격하게 발행이 증대되고 있는 자산담보부증권(ABS)은 이와 같은 자산 유동화의 결과로 발행되는 증권을 말한다. 이와 같은 증권 중에서 유동화의 대상 자산이 주택저당채권(mortgage와 promisory note)인 경우를 주택저당채권담보부증권(MBS)이라고 한다.

따라서 우리나라에서 부동산 금융을 유동화의 개념으로, 유동화는 증권화의 개념으로 혼용하여 쓰고 있는 것이다. 실무적으로는 큰 혼란이 없이 유동화를 통한 자금 조달이 좁은 의미의 부동산 금융을 의미하는 것으로 활용되고 있으며, 유동화의 가장 중요한 수단이 증권화인 만큼 부동산 금융이란 용어 자체가 바로 증권화를 연상시키는 이유 또한 여기에 있다. 일반적으로 증권화는 금융의 국제화, 자유화와 더불어 1980년대 이후 금융분야에서의 회기적인 메가트랜드(mega trend)중 하나로서, 비유동성 자산을 수익성이 있는 자본시장의 증권으로 전환시키는 과정을 말한다. 즉, 증권화는 특정 자산에 유동성을 부여하는 금융 혁신의 한 방법이다.

이러한 증권화는 기존의 대출 채권이나 미래의 현금흐름을 발생시킬 수 있는 자산을 특수목적회사(SPC) 등과 같은 도관체(conduit)에게 양도하고, SPC는 이를 담보로 투자자에게 유가증권을 발행함으로써 자금을 조달하는 금융 방법을 말한다. 증권화의 대상이 되는 자산에는 미래에 현금흐름이 발생할 수 있는 어떠한 형태의 자산도 포함될 수 있다. 주택저당대출, 자동차할부채권, 리스료, 선박대출, 항공리스료, 학생대출, 정크본드, 상가임대료 등 다양한 자산들에 대하여 증권화가 가능하다. 따라서 부동산의 증권화를 상기의 증권화 정의와 관련하여 정의하면, 부동산과 부동산관련 채권들을 도관체에게 양도하고, 그 도관체가 부동산 등을 담보로 증권을 발행하여 자금을 조달하는 방법으로 표현할 수 있고, 이것은 증권화의 대상이 부동산과 부동산관련 채권에 한정된다는 것만 다르다. 이와 같은 유동화의 기본 구조는 <그림 Ⅳ-1>과 같다.

(2) 유동화의 관련 당사자 및 기본요건

1) 주요 관련 당사자

① 자산보유자(Originator)

자산보유자(자금 조달자, Originator)란 증권화 대상 자산을 소유한 자(금융기관 및 일반 기업)로서, 유사한 조건을 가진 자산을 집합(pooling)하고 증권화의 주체가 되어 자금을 조달하며 기존 자산의 취득을 위하여 사전에 투입되었던 자금을 회수한다. 금융기관 중에서는 은행□종합금융사□리스사□할부금융사, 그리고 기업 중에서는 대규모의 우량 매출 채권을 보유한 대기업이 적절하며, 대규모 제조업의 경우 금융자회사를 경유하여 증권화하는 경우가 일반적이다.

<그림 Ⅳ-1> 유동화의 기본 구조

주: 자산관리자는 자산 보유자가 해당 업무를 수행하고, Rating Company는 2개 신용평가회사이며, 업무수탁자/Trustee는 초우량 은행이 담담하고, Liquidity Provider는 수탁은행이며, 외부 평가기관은 회계법인을 의미함.

현행 법령에서는 열거주의에 의거하여 금융기관이나 한국토지공사, 한국주택공사, 자산관리공사 및 금융감독위원회의 등록법인으로서, 투자 적격 등급의 법인이나 증권시장에 상장 또는 코스닥(KOSDAQ)에 등록된 법인으로서 해외에서 채권을 발행한 실적이 있는 법인(단, 관리 종목 및 투자 유의 종목은 제외)으로 제한하고 있다. 따라서, 건설업체의 경우, 일부를 제외하고는 대부분 자산보유자가 될 수 없으나, 「자산 유동화에 관한 법률」 및 동법 시행령에 의거하여 「신탁업법」에 의한 신탁회사를 거칠 경우 유동화에 큰 문제는 없다고 할 수 있다.

② 유동화 전문회사(SPC)

증권화는 자산보유자의 대차대조표로부터 자산과 부채를 분리하는 것을 전제로 한다. 자산보유자와 전혀 관계가 없는 제3자에게 매각하는 팩토링(factoring)과는 달리, 증권화에서는 자산보유자와 「파산법」상 격리되는 특수목적회사를 설립하여 자산 양수의 주체로 사용한다. 이와 같이 ABS의 발행자 역할까지 수행하는 특수자회사를 유동화 전문회사, 즉 SPC라고 한다. 따라서 자산보유자는 SPC에게 자산을 법적□회계적으로 완전하게 매각하는 거래 관계를 맺게 된다. 따라서 유동화 전문회사는 유동화 증권의 발행을 목적으로 하는 특수목적기구이며, 자산보유자로부터 자산을 양도받는 법적 주체로서 자산보유자가 파산하더라도 그 영향을 받지 않으며(true sale 및 non-recourse 조건), 양도받은 자산의 현금흐름을 담보로 하여 채권이나 CP, 신탁 수익증권을 공모 또는 사모로 발행한다.

) 「자산 유동화에 관한 법률」의 제3장에 의하면, 유동화 전문회사(SPC)는 자본금을 1,000만원 이상 보유한 「상법」상의 유한회사로서, 사원의 수 등 「상법」상 일부 규정의 제한을 받는데, 이러한 제한에는 본점 외의 지점을 둘 수 없고, 직원 고용 금지, 여타 기구의 유사 명칭 사용의 금지 규정 등이 포함된다.

③ 자산관리자(Servicer 또는 Administrator)

자산관리자는 증권화된 자산을 관리(수금 및 채권보전 행동)하는 역할을 하며, 자산보유자 또는 제3자 금융기관이 수행한다. 특히, 채무자와 직접적인 대출 계약을 맺은 primary 자산보유자인 경우, 최초의 대출 과정에서 정보 및 시스템이 축적되어 관리 비용의 측면에서 경제성이 높으므로 자산보유자가 자산관리자를 겸하는 것이 일반적이다. 그러나, 자산관리자의 신용도가 낮은 경우에는 우량 금융기관으로 back-up servicer를 선정하여 자산관리자의 유고가 발생할 경우, 즉각 자산 관리의 업무를 대행할 수 있도록 보완 조치가 이루어져야 한다.

④ 신용보완자(Credit Enhancer 및 Liquidity Provider)

신용보완자는 양도 자산의 담보 가치만으로 자산보유자가 목표로 하는 신용 평가 등급을 얻을 수 없는 경우 ABS에 대하여 지급 보증(전부 또는 일부)을 하는 전문 금융기관이다. 신용보완자는 ABS의 원리금 지급 보증은 물론 증권화된 자산의 신용도를 유지하기 위하여 SPC의 일시적인 현금 유동성 부족분에 대한 지원, SPC 보유의 여유 현금의 재투자 수익률 보장 등 간접적인 신용 보완 제공의 기능이 부가되기 때문에 신용 보완 제공 기관 자체의 신용도가 충분하게 높아야 한다.

⑤ 발행주간사(Lead Manager 또는 Arranger)

ABS 전문가인 증권회사가 증권화의 전 과정을 주선하고 채권의 판매 및 유통을 주선하는 역할을 수행한다. ABS 발행은 성공 여부가 불확실한 초기 검토 단계에서 많은 비용과 노력이 투입되므로 발행주간사의 역할이 매우 중요하다. 따라서 발행주간사는 법률□회계□세무□전산□채권 판매 등 다양한 분야의 전문 인력을 투입하게 된다.

자산보유자들은 동일한 업종 내에서도 대출 자산의 창출 과정에서 서로 상이한 기준을 적용하는 경우가 많다. 따라서 ABS 또한 각 자산보유자별로 주문형의 성격을 갖는 경우가 많다. 또한, 대출 자산의 형태에 있어서도 주택저당대출과 신용카드□리스 등 각각의 형태별로 ABS의 구조를 설계하는데 많은 차이가 있으므로 개별 자산보유자들은 자사의 증권화 계획에 부합되는 적절한 전문 인력을 갖춘 발행주간사를 선정하는 것이 바람직하다.

2) 유동화의 기본 요건

① 유동화 대상 자산의 요건

모든 자산이 유동화가 가능한 것은 아니며 일반적으로 매매가 가능하고, 자산보유자가 파산할 경우, 파산 재단에서 분리될 수 있고, 자산의 신용도, 즉 해당 자산으로부터 발생되는 현금흐름이 채권 원리금의 상환에 충분하여야 하며, 자산의 현금흐름을 추정할 수 있는 최근 자료가 있어야 유동화가 가능하다. 그러나, 원칙적이고 일반적인 ABS의 대상 자산의 요건을 상기와 같다고 하지만, 우리나라에서 활용되는 유동화 자산은 일부 요건에서 부족함이 있는 경우가 대부분이며 실제 발행 구조상에 있어서 내□외부적인 신용 보강 장치를 필히 포함하여 설계하고 있다.

) ABS 발행의 경제적 기능은 신용 보강을 통하여 ABS의 안정적인 가치를 제고하는 것으로서, 이를 위한 신용 보강 장치는 크게 외부 신용 보강 장치(external credit enhancement)와 내부 신용 보강 장치(internal credit enhancement)로 세분할 수 있다. 전자는 은행 또는 보험회사의 지급 보증(guarantee) 또는 은행의 신용 공여(credit line) 등과 같이 제3자의 지급 능력에 의존하여 해당 ABS의 신용 등급을 제고하는 것으로서, 지급을 보증하는 기관의 신용도가 신용 보강의 신뢰성에 직접적인 영향을 미친다. 반면, 후자는 ABS의 설계 단계에서 위험 요소가 경감될 수 있도록 원리금의 지급 조건을 조정하거나 또는 자산보유자가 스스로 보증하는 방법으로서, 자체 보증(originator's guarantee)을 포함하여 선·후순위 구조화(subordination 또는 credit-tranching), 현금흐름 차액적립(excess spread), 할인 매각(over-collateralization), 환매 요청권(put-back option) 등이 포함된다. 그러나, 실제 ABS 발행 과정에서는 한가지 방법만이 사용되는 것이라, 여러 가지의 방법이 중복적으로 활용되어 원리금의 지급 보장을 보다 확실하게 하는 것이 일반적이다.

② 자산 양도의 조건

SPC로 자산을 양도할 경우 진정한 양도(true sale)가 되어야 하며, 이는 SPC가 자산보유자의 신용과 분리된 자산 자체의 현금흐름을 담보로 유동화 증권(ABS)을 발행하기 위함이므로, 진정한 양도는 자산 유동화의 필수적인 요건이다. 따라서 현행 「자산 유동화에 관한 법률」 제13조에서는 유동화 대상 자산의 양도 방식을 법적으로 규정하고 있으며, 제6조에서는 금융감독위원회에 양도의 내용을 등록하도록 규정하고 있다.

또한, 동법에 의하면, 자산의 양도 방식은 매매 또는 교환에 의하되 유동화 자산의 수익권 및 처분권의 양수인(SPC) 귀속, 양도인의 유동화 자산 반환 청구권 및 양수인의 유동화 자산 대가에 대한 반환 청구권의 배제, 양수인의 유동화 자산에 관한 위험의 인수를 규정하고 있다.

(3) 자산 유동화의 장점 및 단점

1) 장점

① 자금 조달 비용의 절감

ABS의 신용도는 대상 자산의 원리금에 대한 회수 가능성만을 고려하여 결정되기 때문에, 자산보유자의 신용 등급은 문제되지 않는다. 따라서 ABS는 신용 보강을 통한 적절한 구조(선·후순위 구조, 신용 공여(credit line) 제공 등)를 갖추면, 자산보유자의 신용 등급보다 우수한 신용 등급을 받을 수 있으므로 조달 금리가 크게 낮아진다. 일반적으로 ABS는 각종 신용 보강 장치에 힘입어 상당히 높은 수준의 신용 등급으로 발행되는데, 통상적으로 AA+ 등급 이상이며 AAA 등급 수준에서 결정된다.

② 상환 청구권이 없는 금융(Non-recourse financing)

ABS 원리금의 상환은 전적으로 SPC의 책임이므로 양도인인 자산보유자는 원칙적으로 상환의 의무가 없고, 이로 인해 SPC가 파산할 경우에도 자산보유자는 원리금 상환에 대한 책임이 없다.

③ 재무 구조의 개선

추가적인 차입이 없이 자산 유동화를 통하여 확보한 자금으로 종전과 같은 수익사업을 수행하기만 해도 추가 수익만큼 자본수익률(Return On Equity: ROE)이 제고될 뿐 아니라, 현행 ABS 구조와 같이 자산보유자가 자산 관리의 서비스를 대행하는 경우 업무량의 증가가 없이 수수료 수익이 발생한다. 매출 채권을 유동화하는 경우에는 대손 충당금의 적립 대상 금액이 감소하기 때문에, 이에 대한 수익 개선의 효과가 있고 이상과 같은 수익성 지표의 개선이 기업의 신인도 제고로 이어지므로 가중평균자본비용(Weighted Average Cost of Capital: WACC)의 감소 및 기업 가치의 증대 또한 가능하다.

④ 유동성의 조기 확보

향후 일정 기간 동안에 분할되어 회수될 자산/수익 및 향후 발생할 채권을 조기에 현금화하여 기업의 운영 및 투자 자금으로의 활용이 가능하다.

⑤ 자금 조달 수단의 다양화

ABS는 미래의 현금흐름 예측이 가능한 모든 자산이 대상이 될 수 있으므로, 기존의 직접금융 또는 간접금융에 의한 조달과는 다른 방식의 다양한 자금 조달원을 확보할 수 있다.

⑥ 투자자층의 확대

ABS는 일반적으로 신용도가 높으면서도 수익률이 좋은 편이므로, 기관투자가의 선호도가 매우 크다. 대부분이 금융기관인 기관투자가에게 양질의 금융 상품을 제공하게 되면 해당 자산보유자의 기업 이미지가 제고되는 효과 또는 기대할 수 있다.

2) 단점

① 유동화 거래 구조의 복잡성

ABS 발행에는 여러 이해 관계자들이 다양한 업무에 참여하므로 이들간의 이해 관계를 조정하는 과정에서 많은 어려움이 따르게 된다. 뿐만 아니라, 신용 보강 및 현금흐름의 산정 등 ABS의 발행 구조를 설계하는 과정이 매우 복잡하다. 또한, 동 구조의 설계 결과에 따라 다양한 경우의 손익 효과가 발생하므로, 보다 유리한 조건으로 ABS를 발행하기 위해서는 업무상의 많은 전문 지식 및 오랜 경험이 필요하다.

② 법적 리스크 부담 가능성에 대한 면밀한 검토 필요

자산보유자가 SPC로 자산을 양도한 이후에 발생 가능한 소유권에 대한 법적인 분쟁 소지를 미연에 방지하여야 한다. 따라서 대상 자산으로부터의 현금 유입이 예정된 일정에 따라 이루어지지 않아 SPC의 지급 불능 상황(default)이 발생할 경우, 자산보유자가 법적인 책임을 부담하지 않도록 각종 계약서에 이를 명시하여야 하며, 이에 대한 충분한 검토 또한 함께 이루어질 필요성이 있다.

③ 적절한 신용보강 필요

현금흐름상의 불일치를 해소하기 위하여 수탁은행의 신용 공여(credit line)를 위한 계정이 요구됨에 따라 약정 수수료 등의 비용이 발생하고 자산보유자와의 신용도 절연에 따라 대상 자산의 안정성 확보 측면에서 추가적인 하자 담보가 필요하다는 단점이 있다.

3. 준공 미분양 아파트의 유동화 방안

(1) 대상 자산의 분석

유동화의 대상이 되는 건설업체의 자산에는 <표 Ⅳ-1>에서와 같이 현재 채권 관계가 확정되어 있는 자산이나, 현재 일정 수준 이상의 기본적인 채권 관계가 확정되어 있고 향후에 채권 관계의 확정이 기대되는 장래 채권을 모두 포함할 수 있다. 그러나, 본 연구의 주제가 현행법상 현실적으로 유동화하기 어려운 미분양 아파트를 주요 대상으로 하고 있기 때문에, 미분양된 아파트를 중심으로 살펴보고자 한다.

<표 Ⅳ-1> 현행법상 건설업체의 유동화 가능자산

공동주택(APT) 건설에 관련된 확정채권	공동주택(APT) 건설에 관련된 장래채권	APT형 공장건설에 관련된 확정채권 및 장래채권	대형건물 건축, 토목공사 등에 관련된 확정채권 및 장래채권
□재개발 APT조합에 대여된 사업부지매입대여금 □재개발 APT조합에 대여된 이주비대여금 □미회수된 분양 대금(분양 계약, 진행률 감안)	□장래에 받을 분양대금 (분양계약, 분양률, 진행률을 감안하여 채권금액 산정)		□빌딩 건축의 확정채권 및 장래채권 □공공 도급공사의 확정 채권 및 장래채권 □해외 건설공사의 확정 채권 및 장래채권

<표 Ⅳ-2>에서 보는 바와 같이, 2001년 5월 말 현재 전국적으로 미분양된 아파트의 수는 총 5만 7,284가구로 이 가운데 준공된 아파트는 1만 5,543세대에 달하고 있어 건설업체로서는 막대한 자금이 사장되어 있는 만큼 어려움이 매우 큰 실정이다. 따라서 이와 같이 미분양 준공 아파트의 유동화가 무엇보다 절실한 바, 본 연구의 분석 대상 범위를 <표 Ⅳ-3>와 같이 분류하여 접근해 볼 때, 대상 자산의 유형 중에서 경제적인 실익 내지는 정책적인 측면에서 완공된 아파트 중에서 미분양된 아파트 또는 미분양 미완공 아파트 중에서 대한주택보증의 시공 아파트가 유동화에 가장 적합한 것으로 판단된다. 따라서 동 대상 자산을 중심으로 하여 유동화 방안에 대하여 검토하는 것이 바람직할 것으로 판단된다.

<표 Ⅳ-2> 미분양 아파트 현황

단위: 호

구분	1995.12	1996.12	1997.12	1998.12	1999.12	2000.12	2001.05
전국	152,313	109,637	88,867	102,701	70,872	58,550	48,047
(준공후)	(17,919)	(12,304)	(7,567)	(18,102)	(17,810)	(16,272)	(11,558)
민간 부문	91,450)	69,434	62,734	81,098	57,121	38,941	33,043
공공 부문	60,863	40,203	26,133	21,603	13,751	19,609	15,004

<표 Ⅳ-3> 유동화 대상 자산의 유형 분석

구분		검토 내용
완공 아파트	분양	유동화 필요성, 실익 없음
	미분양	□대한주택보증의 분양보증 이행으로 보유하게 된 사업장내의 미분양 아파트 및 기타 건설사의 미분양 아파트의 경우 정책적인 유동화의 필요성 - 대한주택보증: 재무구조 개선 및 보증여력 확대 - 민간건설사: 건축경기 활성화를 위한 정책적지원 및 자금난 해소
미완공 아파트	분양	- 건설중인 아파트 자체만으로는 법률적으로 양도 대상이 되는 물건의 특정성을 충족하지 못하므로 유동화의 대상 자산으로는 부적합 - 아파트 분양대금 유동화: 분양이 완료된 상태라면 분양대금의 일부가 상환중인 것으로 판단되어 분양대금 청구권을 유동화하는 것은 가능하며 실제 ABS를 발행한 사례가 있음
	미분양	- 미완공된 미분양 아파트의 경우에는 해당 사업장의 부도에 대한 주택 보증이 분양보증 이행의 주체로서 인수하게 된 사업장분은 대한주택보증의 재무구조 개선을 목적으로 한 유동화의 필요성이 있음 - 기타 민간 건설회사의 미분양분은 채권 회수의 어려움과 하도급 구조의 불투명성 등으로 별도의 유동화 지원의 실익 및 명분 부족

(2) 준공 미분양 아파트의 유동화 절차 및 기본 구조

먼저 각각의 건설회사(대한주택보증 시공분 미완공 미분양분 포함)는 미분양 아파트를 SPC에게 매각하고 매각 대금으로 현금 또는 필요할 경우에는 SPC의 초과 이익에 대한 옵션을 취득(후순위채 매입의 형태)한 다음, 대한주택공사(이하 주공)는 SPC의 미분양 아파트 처분 및 관리에 문제가 있어 선순위 ABS의 상환에 부족함이 예상되는 경우에는 자산보유자가 아닌 제3자(주공)의 인수(buy-back) 옵션에 의한 자산 매입을 보증(guarantee)한다.

이는 주공이 실질적으로 SPC의 선순위 ABS에 대한 지급을 보증하는 것이다. 구체적인 방법은 미분양 아파트의 매입을 통하여 선순위 ABS의 상환금 지급을 보장하게 되며, 매입 금액은 선순위 채권의 원금 및 이자, 기타 비용의 합계액이 최소 한도의 금액이 될 것이다.

) 보다 구체적인 신용 보강 구조에 대해서는 후술한 부분을 참조하기 바란다.

다음으로 미분양 아파트의 자산 관리는 해당 업무에 오랜 경험과 전문적인 지식이 축적된 주공이 담당하여 통합적으로 관리함으로써 각각의 건설회사가 관리하는 것보다 전문적□효율적인 관리가 가능하다. 뿐만 아니라, 실질적인 신용(credit)을 제공하는 주공에게 일정 수준의 경제적 유인성(incentive)을 부여하여야 하며, 미분양 아파트 중에서 우량한 자산은 일반인에게 매각하여 자금의 조기 회수를 추구하되 공신력이 있는 기관(주공)이 관리함으로써 매각을 촉진시키는 구조로 설정할 필요성이 있다.

) 공신력이 있는 부동산신탁회사 또한 해당 자산의 종합적인 관리가 가능할 것으로 판단된다.

이와 같은 구조는 기본적으로 주공의 실질적인 신용 등급(AAA)을 최대한으로 활용하는 방식으로서, 주공의 부담을 부분적으로 완화하기 위한 방안이다. 따라서 유동화 증권을 발행하는 과정에서, 신용보증기금이나 기타 기금의 신용 참여 또한 검토할 수 있으며, 일반 매각 등을 통하여 자금을 일부 회수할 경우, SPC의 인수 가격, 판매 가격 등의 세부 내용은 보다 구체적인 협의를 통하여 검토되어야 할 것으로 판단되는데, 세부적인 구조의 검토는 후술한 부분을 참조하기 바란다.

다만, 「ABS법」상 자산을 보유하기에 부적격한 건설회사의 경우, 상기 내용과 동일하지만 자산을 이전할 경우, 먼저 건설회사들이 부동산신탁회사에게 처분 신탁의 방식으로 미분양 아파트를 SPC에게 매각 처분하거나, 다시 신탁하여 ABS를 발행하여야 할 것이다. 이와 같은 준공 미분양 아파트 유동화의 기본 구조는 <그림 Ⅳ-2>와 같다.

(3) 세부 구조의 검토

1) 자산의 집합화(pooling)

본 구조에서 주공의 buy-back option에 의하여 장래에 발생할 수 있는 리스크를 감안하여 지역별·건설회사별·평형별로 tranche를 분리하고, 해당 지역의 주택 수급 및 부동산 경기 전망을 고려하여 향후에 미매각의 위험(SPC의 자산 관리 위험)이 분산될 수 있도록 자산을 집합(pooling)하는 것이 매우 중요하다.

<그림 Ⅳ-2> 미분양 아파트 유동화의 기본 구조

이 과정에서 건설회사별로 자산 집합의 비율은 과거 track record 등을 검토하여 일정 기준을 설정할 필요성이 있으며, 후순위채의 비율을 조정하여 건설회사의 도덕적 해이에 대한 방지 대책을 마련하여야 할 것이다. 또한, 대한주택공사의 buy-back option을 고려하여 주공에게 자산의 집합화 과정에서 선택권을 우선적으로 부여하는 것 또한 고려할 필요성이 있다.

2) 자산의 평가 및 SPC 양도가격

자산의 평가액을 바탕으로 한 자산의 양도 가격 및 선·후순위 비율은 기본적으로 본 구조의 핵심인 대한주택공사의 buy-back guarantee에 의한 신용 보강 구조와 직접적인 관련이 있다. 해당 자산의 실사에 의한 평가를 기본적인 전제로 설정하여야 하지만, 건설회사의 경우 입주자 내지는 피분양자의 역민원이 우려되어 실제 의사가 있어도 할인 매각을 하기 어렵기 때문에, 이와 같은 전반적인 상황을 고려할 때 SPC에게 분양가로 자산을 넘기는 것이 바람직할 것이다.

이러한 경우에 있어서, 주공의 buy-back 리스크를 제거하기 위하여 후순위채는 기본적으로 자산보유자에게 앞서의 각 tranche별, 또는 건설회사별로 대상 물건에 따라 비율을 차등화하여 인수시킴으로써 서로의 문제점을 극소화할 수 있을 것으로 판단된다(Primary CBO의 경우와 유사).

3) 신용 보강의 필요성 및 방법

ABS의 경우, 발행사인 SPC의 신용을 담보 자산의 현금흐름이 원금과 이자 상환액을 충분히 감당할 수 있어야 하며, 그 실현 가능성이 확실하여야 한다. 그러나, 준공된 이후에도 미분양된 아파트나 대한주택보증에서 시공 중인 미분양 또는 기분양 아파트 모두 이러한 현금흐름에 있어서는 회의적인 것이 사실이다. 따라서 자산보유자의 신용이나 지급 보증만으로는 ABS 발행의 구조 설계가 불가능하기 때문에, AAA급 우량 은행으로부터의 지급 보증이 절대적으로 필요하다.

그러나, 우량 은행으로부터의 지급 보증을 얻는 과정에서 자산보유자의 신용 상태로 볼 때 그 역할은 실제로 기대할 수가 없는 것이 대부분이다. 따라서 ABS의 상환 기간 동안에 동 자산의 매각이 불가능할 경우, 제3의 기관, 즉 대한주택공사와 같이 신용 등급이 AAA급 이상의 우량 기관이 확실한 매수 의사를 표시할 경우, 발행 구조의 설계가 가능하다.

주공의 경우, 해마다 약 1만 5,000∼3만여 가구 이상의 임대 주택을 건설하여 공급하고 있는 만큼, 실제 부동산 경기가 극도로 침체된 현재와 같은 시점에서 지속적인 건설 확대보다는 민간부문의 미분양된 아파트를 매입하여, 임대 주택으로 전환할 경우 공급 과잉의 해소와 더불어 건설 기간의 단축, 건설비 절감 등의 이점 외에도 임대 주택의 공급 물량 확대를 통한 전□월세 시장의 안정을 가져올 수 있다. 따라서 ABS 채권의 상환 기간 동안에 미분양 물량에 대해서는 전량 인수(buy-back guarantee)를 하여 준다는 보장이 있으면, 건설업체나 대한주택보증의 경우는 자금 조달이 가능하므로 주공의 역할이 매우 중요한 것으로 판단된다.

이 경우에 있어서, 주공의 ABS 상환 기간내 미분양 아파트에 대한 인수 가격은 선순위채(통상 자산 평가 금액의 70%)의 원리금 상환액을 약간 상회하는 금액으로서, 실사 과정을 거쳐서 SPC의 분양률을 감안한 예상 인수 가격을 발행 초기에 예측할 수가 있다. 또한, 지역별 분포 등을 고려 선별적으로 자산을 집합화(asset pooling)할 경우, 주공으로서도 주택 수급의 조절 기능 강화와 원가 절감을 통한 저렴한 임대 주택의 공급이 가능해 질 것이다.

건설회사나 대한주택보증의 경우, ABS 상환 기간(3∼5년) 동안에 낮은 이자의 자금을 활용할 수 있으며, 후순위채를 통하여 주택 가격이 상승할 경우에 추가적인 배당 등에도 참여할 수 있다. 반면, 미 매각시에는 주공에 대해 할인 매각이 불가피한 바, 이는 유동화를 하지 않고 자체적으로 보유할 경우에도 동일한 결과를 초래할 것이므로 일시적인 자금 회수를 위해서는 감수하여야 하는 사항으로 불리할 것이 없는 것으로 보인다(필요시 건설회사의 call option 보유가 가능하도록 구조화할 수 있다).

4) 선·후순위 구조

선·후순위 구조는 일반적으로 사용되는 ABS의 신용 보강 구조와 동일하게 자산 양도 가액의 일정 부분을 후순위채로 발행하여 선순위채의 상환 가능성을 향상시키고, 후순위채는 자산보유자인 건설회사에게 분담하여 SPC의 초과 이익을 향유할 수 있는 구조로 설정하여야 할 것이다. 그리고, 이와 같은 과정에서 각 건설회사의 성격별 차등에 따른 분담 또한 고려되어야 할 것이다.

5) 국민주택기금 및 신용보증기금의 활용

정책적인 측면에서의 지원 사항이나 주공의 부담을 완화하고, 경기 회복을 위한 건설부문의 중요도를 감안하여 건설회사에 보다 실질적인 혜택을 주기 위하여 주공에 대한 국민주택기금이나 신용보증기금의 참여 또한 정책적으로 배려할 수 있을 것이다. 그러나, 이와 같은 정책적 지원은 최종적인 구조 설계의 과정에 있어서 반드시 필요한 사항은 아니다.

4. 발행 구조의 모의실험 사례

앞 절에서 언급한 발행 구조의 핵심은 신용 보강에 있는 만큼 사실상 buy-back option에 따른 주공의 리스크에 대해서 면밀하게 검토할 필요성이 있다. 따라서, 앞에서 논의된 발행 구조를 바탕으로 ABS 채권의 발행 기간 내에 자산의 매각 정도에 따라 주공이 감당하여야 할 자산의 인수 가액이 어느 정도 될 것인가를 모의실험(simulation)을 통하여 측정하고자 한다.

우선 검토에 앞서 몇 가지 가정을 설정하면, 첫째 발행 구조는 각 자산별로 편의상 선□후순위의 단일 tranche를 설정하지만, 선순위채를 70%와 80% 수준의 두 가지 경우를 가상하여 분석하였다. 둘째, 건설 경기가 호전될 경우에는 건설회사에 대하여 대상 자산의 전부 또는 일부에 대하여 call option을 부여하고, 주공의 buy-back guarantee는 SPC의 선순위채 만기 이전의 일정 기준 시점에서 상환 부족이 예상되는 경우로 국한하는(<표 Ⅳ-4> 참조) 조건으로 채권을 발행한다고 가정한다. 셋째, 주공의 유동화 자산 인수 가격은 만기 시점 당시의 선순위채 상환 부족액과 동일하게 설정한다. 넷째, 유동화 대상 자산이 완공된 아파트인 만큼 만기 상환의 원리금은 임대를 통한 재투자 수익을 계산하여야 하지만, 분석의 편의를 위하여 이를 배제하였다.

<표 Ⅳ-4> ABS 발행 조건

구분	발행 금액		신용 등급	발행 수익률	만기	이자 지급
	1안	2안
선순위	70%	80%	AAA	7.81%	2년	단리
후순위	30%	20%		선순위 배당후 참여

모의실험을 통한 분석 결과는 <표 Ⅳ-5>와 <표 Ⅳ-6>에서 알 수 있듯이 선순위채 비율을 70%와 80%의 두 가지로 설정할 경우, SPC가 보유한 아파트의 10%만 분양되어도 인수 가액은 분양가에 대비하여 각각 78.8%와 91.7%로 산출된다. 그리고, 50%가 분양될 경우 동 비율은 각각 61.9%와 85.0%에 이르므로, 사실상 지역에 의한 편차는 있다하더라도 주공의 임대주택 건설 원가를 감안하면 이보다는 높기 때문에 주공의 리스크는 매우 제한적이라고 볼 수 있다.

또한, 주택 가격에 대비한 전세 가격의 비율을 65% 수준으로 설정할 경우, 실제 자산 매각에 따른 주공의 buy-back option 행사시에 주공의 자금 부담은 크게 없는 만큼 시장에 직접적인 개입이 없이도 적은 자금이나 또는 일부 신용 보강 기능의 보완을 통하여 건설업체의 자금난 해소와 공급 과잉 물량의 임대 전환을 통한 전□월세 시장의 안정을 기할 수 있을 것이다. 그리고, 건설회사의 경우, 예상외의 분양 호조로 잔여 재산을 주공이 매입할 경우, 인수 가격의 비율이 과도하게 낮은 경우에는 동 가격에 call option을 행사할 수 있으므로 부당한 손해가 발생하는 경우가 없을 뿐만 아니라, 이러한 경우 주공은 일체의 자금 부담이나 리스크가 없이도 소기의 목적을 달성할 수 있다.

<표 Ⅳ-5> 선순위채 70%의 경우(1안)

분양(매각)률	원금+이자 (만기 상환분)	잔여 물량	선순위채 상환 부족분	인수가격	인수가격비율
10%	80.93	90%	70.93	70.93	78.8%
20%	80.93	80%	60.93	60.93	76.2%
30%	80.93	70%	50.93	50.93	72.8%
40%	80.93	60%	40.93	40.93	68.2%
50%	80.93	50%	30.93	30.93	61.9%
60%	80.93	40%	20.93	20.93	52.2%
70%	80.93	30%	10.93	10.93	36.4%
80%	80.93	20%	0.93	0.93	4.7%
90%	80.93	10%	-9.07	-9.07	건설사 배당가능
100%	80.93	0%	-19.07	-19.07	건설사 배당가능

<표 Ⅳ-6> 선순위채 80%의 경우(2안)

분양(매각)률	원금+이자 (만기 상환분)	잔여 물량	선순위채 상환 부족분	인수가격	인수가격비율
10%	92.50	90%	82.50	82.50	91.67
20%	92.50	80%	72.50	72.50	90.63
30%	92.50	70%	62.50	62.50	89.29
40%	92.50	60%	52.50	52.50	87.50
50%	92.50	50%	42.50	42.50	85.00
60%	92.50	40%	32.50	32.50	81.25
70%	92.50	30%	22.50	22.50	75.00
80%	92.50	20%	12.50	12.50	62.50
90%	92.50	10%	2.50	2.50	25.00
100%	92.50	0%	-7.50	-7.50	건설사 배당가능

5. 조세 관련 검토 사항

상기의 발행 구조에 있어서 문제될 수 있는 조세 및 기타 사항은 <표 Ⅳ-7>과 같다. 실제 현행 법률 체계상에 있어서 큰 문제는 없는 것으로 판단되지만, 건설회사가 call option을 행사할 경우 취득세 및 등록세의 문제는 남아 있다.

(1) 자산보유자와 SPC

<표 Ⅳ-7> 자산보유자와 SPC

구분	자산보유자	SPC
SPC 설립	□세무상 특수 관계의 여부
유동화자산 양도		□취득세: 면세 (조감법 제119조) □등록세: 면세 (조감법 제120조) □국민주택채권 매입 (주택건설촉진법)
자산보유자 후순위채 인수	□부당 행위 계산의 부인 (자산보유자와 SPC간)
SPC의 유동화 자산 보유시		□종합토지세(토지): 과세 □재산세(건물): 과세 □도시계획세(토지, 건물): 과세 □공동시설세(건물): 과세 □기타 법인세관련 조세 문제: SPC 유동화자산인 미분양 아파트를 임대 및 처분하는 것은 그 고유 업무에 사용한 것으로 볼 수 있을 것임
SPC의 부동산 처분		□취득일로부터 5년 이내 양도하면 양도 차익에 대한 특별부가세의 50% 감면(농어촌특별세) □건물 양도에 대한 부가가치세는 부동산 처분이 자산유동화 전문회사의 업무에 해당한다면 면세될 것임 □부동산의 제3자 양도시 정상 가액보다 저가인 경우 기부금의제 문제가 발생함
SPC의 청산 (잔여 재산 분배)	□의제 배당에 대한 법인세 부담 □현물을 분배받는 경우, 원칙적으로 당해 부동산에 대하여 취득세 및 등록세 부담	□청산 소득에 대한 법인세 □양도 차익에 대한 특별부가세
하자 담보 책임으로서의 환매	□취득세 및 등록세의 부과 여부는 하자 담보 책임의 이행으로서의 환매를 형식적인 취득으로 볼 것인 가의 문제이며, 형식적인 취득으로 간주한다면 비과세

(2) 자산관리자(주공)와 SPC

기본적으로 대한주택공사가 SPC의 출자자(주주)가 아니면 특별하게 문제될 것이 없을 것으로 판단된다.

<표 Ⅳ-8> 자산관리자와 SPC

구분	자산관리자	SPC
자산관리 수수료 취득	□자산관리자가 SPC 출자자인 경우, 부당행위계산의 부인이 문제될 수 있음 □「ABS법」에 의한 자산관리자인 경우, 부가가치세 면제
Buy-back Guarantee	□부당 행위 계산의 부인 □취득세 및 등록세 (60m2 이하는 세금 감면)	□저가 양도시 기부금의제문제 □특별부가세 및 법인세 등은 양도 차익을 기대하기 어려우므로 큰 문제 없음
잔여재산 분배	□출자자가 아닌 경우 문제 없음

6. 기대 효과

이상에서 살펴 본 바와 같이, 준공 미분양 아파트의 유동화 과정에서 대한주택공사의 buy-back guarantee를 이용할 경우, 관련당사자들의 입장에서 볼 때 가장 문제점으로 예상되는 주공의 리스크를 극소화시킬 수 있다. 반면, 우선 임대주택의 저가 확보 및 조기 공급이 가능함에 따라 전□월세의 가격 안정을 위한 주공의 역할 증대 및 민간 건설업체의 자금난 해소 지원을 통한 주택 정책 집행기관으로서의 위상을 제고할 수 있으므로 이러한 구조가 매우 유용한 수단이 될 수 있다.

또한, 대한주택공사는 주택 정책의 전문 지식 및 경험을 적극적으로 활용하여, 자산관리자로서의 incentive 획득 및 건설 경기 회복의 견인차 역할을 할 수 있다. 뿐만 아니라, 부동산 금융시장의 활성화 촉진 및 주택 수급의 조절 등 새로운 기능의 수행으로 업무 영역의 확대가 가능하고, 주택 공급의 방법을 다양화할 수 있다. 그리고, 직접적인 건축보다 회피 및 비용 절감이 용이하며, 국민주택기금과 신용보증기금의 보증 참여가 가능할 경우 주공의 부담이 상대적으로 완화될 수 있다.

그리고, 민간 건설업체의 경우, 전통적인 자금 조달 방법에서 탈피하여, 자금 조달 방법의 다양화를 기할 수 있으며, 단기적으로는 자금 조달 시장의 장기 침체로 인한 자금 조달의 어려움 및 부담을 완화할 수 있다. 그리고, 무엇보다도 건설업체의 투자 자금 회수를 통한 신규 건설시장 참여 기회의 확대로 인해 건설 경기의 회복에 따른 중소 규모 건설업체로의 연쇄적인 파급 효과를 기대할 수 있을 것이다.

Ⅴ. 공사할부채권과 건설 미분양분의 유동화 방안

1. 건설관련 자산 유동화의 필요성

Ⅴ. 공사할부채권과 건설 미분양분의 유동화 방안·

(1) 자산 유동화의 필요성

저금리가 상당 기간 지속되고 있음에도 불구하고, 건설업계의 자금난은 크게 개선되지 않고 있다. 특히, 건설업계가 자금 공급 기능의 상당 부분을 담당하여 왔던 부동산 개발사업의 경우에는 자금난이 더욱 심각한 실정이다. 그러나, 최근 자금의 운용 과정에서 어려움을 겪고 있는 금융기관들이 부동산 개발사업의 구조를 분석하여 금융기관에게 큰 위험 부담이 없는 수준에서 대출 실적을 늘려가고 있는데, 대표적인 예가 은행권의 부동산 투자신탁 등이다.

은행의 부동산 투자신탁은 부동산 개발사업의 사업 구조를 분석하고, 추진 과정에서 발생 가능한 다양한 위험을 최소한의 수준으로 경감하는 형태로 사업을 구조화하여 대출(structured loan)을 시행하며, 다시 대출 채권을 기초로 수익증권을 발행하여 일반 투자자에게 매각하는 금융 방식을 추구하고 있다. 초기에는 토지 대금을 지원하면서 분양 대금에서 원리금을 조기 회수하여 부동산 개발사업의 위험을 회피하였으나, 부동산 개발사업에 점차 익숙해지면서 다양한 방식과 대출 범위가 확대되고 있다. 최근 한미은행이 발행한 굿뱅크 부동산 투자신탁 1호 상품의 경우, 초고층 주상복합 아파트 분양사업에서 이미 분양된 확정 매출채권을 담보로 신탁 대출하는 방식을 취하였으며, 하나은행, 조흥은행 등은 중소형 오피스텔의 분양이 활기를 띠면서 지금까지의 관례인 수도권 소재의 주거용 아파트 개발사업에서 중소형 오피스텔 분양사업으로 대상 범위를 확대하는 것을 검토하고 있다. 뿐만 아니라, 국민은행은 오피스 빌딩 등을 매입하고, 이를 임대하여 창출한 임대 수입을 투자자에게 배당하는 방식으로 부동산 투자회사(REITs)와 거의 동일한 방식의 사업을 추진하는 것으로 알려졌다.

그러나, 이와 같은 부동산 금융의 환경 변화가 건설업계의 자금난을 근본적으로 해소시키기에는 아직도 크게 부족한 실정이다. 이로 인해 건설업계는 신용 등급이 낮은 상태임에도 불구하고, 개발사업에 필요한 재원을 조달할 수 있는 여러 가지 방안들을 다각도로 모색하고 있다. 건설업체의 경우와 같이 신용 등급이 낮더라도 자금을 조달할 수 있는 방안으로 흔히 거론되는 것이 바로 자산 유동화이다. 따라서 그 어느 때보다도 건설산업에서는 자산 유동화의 필요성이 높은 상황이다.

<그림 Ⅴ-1> 부동산 자산 유동화의 필요성 증대

(2) 건설 방식별 유동화 대상 자산

건설업체들의 사업을 대략 두 가지로 구분하면 수주사업과 개발사업으로 나눌 수 있다. 수주사업의 경우, 공사대금의 일부 이외에는 대부분 자신의 자금을 투여하지 않는데 비해서 개발사업은 토지 매입비, 공사비 등 분양 대금이 유입될 때까지 상당 규모의 자금을 건설업체가 부담하여야 하는 사업이다. 한편, 지주공동사업은 수주 사업적인 성격을 띠고 있지만, 공사대금을 건설업체가 부담한 후에 분양대금에서 공사대금을 회수하는 경우가 대부분이기 때문에, 이 경우 또한 개발사업에 오히려 가까운 편이다.

먼저, 수주사업의 경우, 자산 유동화의 대상 자산으로 선정할 수 있는 것이 바로 시공하고 나서 시공대금으로 받게 되는 공사매출채권이다. 대부분의 수주사업은 기성 실적에 따라 공사대금을 수령하기 때문에 매출채권의 회수에 그리 긴 기간이 소요되지 않는다. 그러나, 발주자가 공사비를 충분히 확보하지 않은 경우 또는 완공 후 안정적인 현금흐름이 예상될 경우에는 공사대금을 할부 채권의 형태로 받을 수 있을 것이다. 이렇게 되면 수주사업 또한 자산 유동화의 구조를 이용하여 공사 자금을 조달할 수 있는 것이다.

둘째, 수주사업과는 달리 분양형 개발사업은 사업 프로세스 상에서 다양한 형태의 미래 현금흐름이 발생하게 된다. 특히, 분양 이후에 현금흐름이 주로 발생하는데 이미 분양이 이루어진 확정매출채권, 미분양된 상태의 미확정 채권, 완공된 이후의 미분양 아파트 등이 자산 유동화의 대상 자산으로 설정될 수 있다.

본 연구에서는 수주사업의 미래 현금흐름인 공사할부채권과 개발사업의 미분양분의 유동화에 대한 가능성을 모색하였다.

<그림 Ⅴ-2> 건설관련 유동화 대상자산

2. 공사할부채권 유동화 방안

(1) 공사할부채권 유동화의 개념 정의

앞 절에서 논의한 바와 같이, 공사할부채권은 수주사업에서 발생되는 미래의 현금흐름을 채권의 형태로 전환한 것이다. 보다 구체적으로 설명하면, 먼저 건설업체는 민간 발주자로부터 받을 공사대금 대신에 공사할부채권을 받고, 이를 자산 보유자에게 양도하여 공사대금을 회수한다. 이러한 구조를 통하여 건설업체는 민간 발주자에게 공급자 금융(seller□s finance)을 제공하는 것이다. 그리고, 자산 보유자는 공사할부채권을 은행 부동산 투자신탁에게 양도하거나, 또는 유동화를 위하여 설립된 특별목적회사에 양도하고, 은행과 특별목적회사는 투자자로부터 양도 대금을 받아 유동화 자산의 대금을 지불하는 것이다.

본 연구에서는 수주사업의 공사매출채권 중에서 상대적으로 안정적인 현금흐름을 창출하는 리모델링 사업에 대한 공사할부채권을 중심으로 유동화의 가능성을 검토하였다.

(2) 리모델링 공사할부채권제도에 관한 설문 조사 결과

오피스 빌딩 소유주와 건설업계간의 리모델링 공사 거래에서 공사대금을 할부채권 형태로 만들 의향이 있는 지를 파악하기 위해서, 304명의 서울지역 빌딩 소유주 또는 빌딩 관리책임자에 대한 설문 조사와 18개 주요 건설업체의 리모델링 담당자를 대상으로 면접 조사를 실시하였다.

<그림 Ⅴ-3> 공사할부채권 유동화의 기본 구조

빌딩 소유주를 대상으로 조사한 결과에 의하면, 리모델링을 시행할 때 가장 큰 애로사항(<그림 Ⅴ-4> 참조)으로 지적된 사항이 경제적인 효과에 대한 확신 부족(50.4%)이었고, 다음으로는 자금 조달의 어려움(23.6%) 등으로 나타났다. 따라서 상당수의 빌딩 소유주들이 자금 조달이 용이할 경우에는 리모델링 시행을 쉽게 결정할 수 있을 것으로 판단된다. 그리고, 자금 조달의 어려움을 상대적으로 높게 느끼는 지역은 종로/중구 지역으로서, 28.8%의 응답률을 보였으며, 완공된 지 5년 이하, 또는 16년 이상이 경과된 빌딩의 경우 자금 조달의 어려움을 보다 심각하게 느끼는 것으로 조사되었다. 또한, 리모델링에 소요되는 자금은 자체 여유 자금으로 조달하겠다는 응답이 전체의 53.1%로 가장 높았고, 그 다음으로 금융기관 차입(15%) 등으로 조사되었다.

또한, 공사할부채권 제도에 대한 선호도를 설문 조사한 결과, 적극 고려 또는 상환기간이나 조건에 따라 검토하겠다는 의견이 66.2%를 차지하여 제도에 대해서 긍정적인 인식을 갖고 있음을 알 수 있었다.

한편, 빌딩 소유주들은 공사할부채권의 발행 조건에 대하여 설문 조사한 결과, 원리금의 상환 방법은 대부분이 일정 기간에 걸쳐 원리금의 균등한 분할 상환을 선호하고 있는 것으로 조사되었다. 또한, 상환 기간은 3∼5년을 선호하는 한편, 발행 금리의 수준은 7%에서 13%까지 매우 다양한 것으로 나타났으나, 대부분의 소유주들은 7∼10% 수준이 적정한 것으로 판단하고 있었다.

그리고, 공사할부채권 유동화 제도가 순조롭게 이루어지기 위해서는 빌딩 리모델링 사업의 향후 현금흐름으로 채권의 원리금을 상환할 수 있어야 한다. 그래서 서울 시내의 한 빌딩을 대상으로 시뮬레이션을 한 결과 리모델링 이후 추가적인 현금흐름으로 리모델링 공사할부채권의 원리금을 상환할 수 있는 것으로 분석되었다. 몇 개의 예를 가지고 가능성을 타진할 수 없지만 부동산 개발 또는 리모델링 사업의 일정부분은 공사할부채권 제도를 통해서 자금공급을 받을 수 있을 것으로 예상된다.

<그림 Ⅴ-4> 오피스 빌딩 소유주의 리모델링과 공사할부채권 제도에 대한 의향

<그림 Ⅴ-5> 오피스 빌딩 소유주의 공사할부채권 발행조건에 대한 의견

(3) 공사할부채권의 유동화 방안

공사할부채권의 유동화 구조는 일반적인 유동화 구조와 크게 다르지 않다. 즉 유동화 대상 자산의 신용 및 위험 분석을 통해서 미래의 현금흐름을 추정하고, 필요한 경우에는 신용 보강을 통해서 투자자의 니즈에 적합한 자산유동화증권을 구조화하여야 한다. 공사할부채권은 발주자의 신용, 발주자의 부동산 담보 제공 여부, 해당 부동산의 미래 임대 수입에 대한 별도 계정(escrow account)의 개설, 시공사의 신용 수준과 제공 여부, 공사 중단에 따른 위험 노출 정도, 발주자와 시공사의 파산 위험 등을 고려하여 신용과 위험 수준이 평가되어야 한다. 특히, 부채 상환 능력의 여부를 파악하는 것이 중요하며, 이를 파악하기 위해서 부채상환비율(Debt Service Coverage Ratio: DSCR)을 이용하는데, 부채상환비율이 1.3∼1.5 이상이 유지되도록 미래의 현금흐름을 유지시킬 수 있는 지를 판단하여야 한다.

여기서 공사할부채권을 보유하는 건설업체들의 대부분이 자산보유자의 자격에 미달하기 때문에 「자산유동화에 관한 법률」에서 규정하는 자산보유자에게 자산을 양도한 이후에야 유동화할 수 있다. 따라서 상대적으로 건설관련 사업에 대한 경험이 풍부하고 관리 능력을 보유한 건설관련 보증기관들에게 자산보유자의 기능을 부여하여 건설업체들이 보유한 다양한 종류의 유동화 자산을 양도받아 유동화를 대행하는 자산보유자의 역할을 할 수 있도록 이들에게 자산보유자의 기능을 부여하여야 할 것이다.

공사할부채권은 발주자, 건설업체, 부동산 담보 또는 미래의 임대 수입 등이 복합적으로 제공되고 있어서 상대적으로 안정적인 신용 상태가 될 것으로 예상된다. 그러나, 건설공사는 예상치 못하는 다양한 위험에 노출될 가능성이 있기 때문에, 신용 보강이나 공사이행 보증 등이 이루어질 필요가 있다. 대부분의 공사할부채권은 공사가 순조롭게 완공될 경우, 위험 요인이 크게 줄어드는 특성이 있는데 이렇게 공사가 이행될 수 있는 장치로써 공사 승계, 공사완공 보증 등의 제도가 있다. 이러한 제도들은 부분적으로 도입되고 있으나, 실제로 공사가 중단될 때 순조롭게 공사를 승계하지 못해 여러 가지 문제점이 야기되고 있는 것이 현실이며, 공사완공 보증 또한 100% 보증이 아니라 부분적으로 보증하고 있는 상황인 것이다. 이외에도 공사할부채권을 유동화하고 난 이후에 현금 유출입에 불일치가 발생될 소지가 있으므로, 이를 보완하는 신용 보강 조치가 필요하다. 그러나, 이와 같이 다양한 신용 보강 기능을 일반적인 보증기관에게 기대하기는 쉽지 않고, 건설사업에 익숙한 건설관련 보증기관들이 전부 또는 일부에 대한 신용 보증을 제공하는 방안이 모색되어야 할 것이다.

결과적으로 건설관련 보증기관의 노력 여하에 따라 이 제도의 성패가 달려있다고 볼 수 있다. 이 제도에서 건설관련 보증기관들은 자산보유자의 기능, 공사이행제도의 개선,  소액 공사할부채권의 수집 기능, 신용 보강 기능, 사업에 대한 종합 관리, 권리 확보의 장치 개발 등에 대한 역할 수행을 전향적으로 검토하여야 할 것이다.

<그림 Ⅴ-6> 공사할부채권의 유동화 구조

3. 미분양분 유동화 방안

미분양분의 유동화 방안을 모색하기 이전에 미분양분의 현금흐름에 대한 특성을 파악할 필요가 있다. 통상적으로 시공 계약에 따라 미분양 현금흐름의 지분이 시공사와 시행사로 나누어지며, 여기에서 시공사는 공사 비용의 부담이 있어 유동화하기 어렵지만, 시행사의 지분은 유동화 대상이 될 것이다. 미분양분은 공사 시작 이후에 시간이 경과할수록 다른 유동화 자산과는 다르게 오히려 담보 가치가 증가하는 특성이 있다. 그리고, 입주 이전에 미분양분이 해소될 경우, 투자 자금의 회수가 매우 용이해지기 때문에 현금흐름의 안정성이 높은 편이다.

그러나, 입주 시까지 미분양분이 해소되지 않을 경우에는 시행사가 일시 상환하게 되고 시행사가 상환을 못하게 될 경우에는 미분양 아파트 물건으로 변제를 받을 수 있도록 완공시의 근저당권 설정 확약서를 징구하거나 부동산신탁회사에 처분 신탁을 의뢰할 수 있도록 법적 권리를 확보하여야 할 것이다.

이외에도 각종 신용 보강 장치로써, 아파트 분양대금의 결제 계좌를 별도로 개설한 이후 근질권의 설정, 완공 시 미분양분에 대한 근저당권의 설정, 자금 및 사무 관리의 위탁 계약(기성에 따른 시공비의 지급), 시공사의 공사완공 보증, 시공사 파산시의 공사이행 보증 등이 필요하다. 결과적으로 미분양분의 유동화 또한 공사의 완공 여부에 따라 미분양분의 위험이 크게 달라진다는 점이다. 따라서 공사이행 보증이 100% 보장될 수 있도록, 건설관련 보증기관의 역할을 재정립하여야 할 것이다.

<그림 Ⅴ-7> 미분양분의 유동화 구조

4. 향후 과제

공사할부채권과 미분양분의 유동화 제도를 본격적으로 도입하기 위해서는 몇 가지 개선되어야 할 사항이 있다. 첫째, 대부분의 건설업체가 자산보유자의 자격에 해당되지 않으므로 건설관련 보증기관들에게 「자산유동화에 관한 법률」상의 자산보유자 자격을 부여하여야 할 것이다.

둘째, 공사할부채권에는 민간 발주자와 시공사의 신용이 동시에 포함되기 때문에, 상대적으로 안정적인 채권이 될 수 있다. 그러나, 만약 공사가 순조롭게 진행되지 않을 경우 담보의 확보가 원활하지 않고 채권 회수가 장기화될 가능성이 높다. 따라서 공사 이행에 관한 안정 장치가 보완되어야 한다.

셋째, 건설관련 보증기관들의 공사 보증이 확실하게 이루어지기 위해서는, 해당 보증기관들이 공사에 문제가 생길 경우에 공사 전체를 인수할 수 있어야 하며, 공사 기간 중에 공사관련 자금을 관리할 수 있어야 한다.

넷째, 부동산관련 사업에 자금 공급이 원활하게 이루어지기 위해서는 그 무엇보다도 공사가 시작되면 특별한 문제가 없는 한 공사가 완공될 수 있는 제도적 인프라가 갖추어져야 한다. 현재와 같이 불확실한 보증 체계에서는 예측할 수 없는 위험에 노출될 가능성이 높기 때문이다. 이와 같은 위험이 상존하는 상황에서 부동산 금융의 기본적인 여건이 크게 개선될 여지가 없는 것이다.

끝으로 부동산 사업의 추진 이전에 시공사, 시행사, 금융기관간의 계약에 의한 합의가 매우 중요하다. 공사 착수나 분양 이전에 프로젝트와 관계한 이해 관계자들이 상호 리스크를 분담할 필요가 있는 것이다.

참고 문헌

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□정희남, □국가 경제 활성화를 위한 부동산금융의 역할□, 국제부동산금융세미나 『21세기 한국 부동산금융의 발전 방향』, 주제 발표 논문, 2000.4.

□조흥은행, □CHB부동산투자신탁 1호 투자 설명서□, 2000.9.

□주택은행, 『주택금융 수요실태조사』, 2000.12.

□주택은행, 『주택금융』, 2000 겨울호.

□주택은행, 『도시주택가격동향』, 각월호.

□증권감독원, 『증권조사월보』, 각월호.

□하나은행, □하나부동산투자신탁 2호 투자 설명서□, 2000.10.

□한국부동산분석학회, 아더앤더슨코리아, 한국토지공사, 『부동산투자회사 제도 도입을 위한 공청회』, 2000.5.

□한국은행, 『조사통계월보』, 각월호.

□한국은행, 『기업경영분석』, 각년호.

□한국은행 은행국, 『우리나라 주택저당증권(MBS) 발행 현황 및 전망』, 2001. 5.

주요 Web-Sites:

□건설교통부, http://www.moct.go.kr.

□금융감독원, http://www.fss.or.kr.

□(주)모두넷, http://www.r114.co.kr.

□박훤일, http://my.netian.com/~onepark.

□알투코리아(주), http://www.r2korea.co.kr.

□주택은행, http://www.hcb.co.kr.

□한국토지공사, http://www.koland.co.kr.

Abstract

Abstract·

Change in Real Estate Financing Environment

and New Construction Financing Methods

Since the advent of the IMF's bailout, several policy measures have been implemented to promote the restructuring of the enterprise sector and the financial industry, and to activate the business condition of the construction and real estate industries.  The most notable one was to make an favorable legal environment for real estate investment in order to induce the structural change of business firms and banks by introducing indirect investment system for real estate properties.

The legal system of real estate indirect investment has been set up in two ways.  The first is the securitization system of real estate, such as asset-backed securities (ABS) and mortgage-backed securities (MBS), which were announced in 1998 and 1999, respectively.  The second is the real estate investment trust (REIT) system, which is very similar to the REITs system in the United States of America and the listed property trust (LPT) system in Australia.

In particular, the REIT system in Korea can be broken into three different systems.  The first is the trust-type REIT system, which was based on the amendment of the Enforcement Decree of the Trust Business Act in 1998.  The second is the company-type REIT system, which was based on the announcement of the Real Estate Investment Company (REIC) Act from the second half of 2001.  And, the third is the mutual fund-type corporate restructuring REIT (CR-REIT) system, which was also based on the REIC Act.

These new systems of real estate indirect investment have been expected to have significant influence on real estate financing, which is closely related to construction financing in several manners.  In particular, as the financing system for real estate tends to change from the conventional direct investment to new indirect investment, it is expected that experienced experts should be in charge of real estate investment in a professional way, and that larger amount of money should be put in the process of construction.  On the basis of these expectations, the main purpose of the current study is to apply a system of real estate indirect investment to help general contractors in a financial way during the process of construction.

In order to figure out ways to help them financially, the current study consists of five chapters, which are as follows.  In chapter after an introductory chapter, a review of the changing situation of construction financing, both direct and indirect, including housing financing since the IMF's bailout.  Also, real estate market by sector is reviewed in the same chapter from land and housing sectors to CBD office market, with a discussion of the mega trend in real estate market.

Chapter three reviews each of the systems of indirect investment for real estate, first legally, and then marketwise.  Firstly, the system of securitization of real estate such as commercial MBS and MBS is examined with a special comparison in terms of their similarities and differences.  And then, the system of REIT from trust-type to company-type and mutual fund-type is reviewed.  In particular, the current situation of the trust-type REIT market is fully examined, as its financial product became available since August of 2000.

Chapters four and five are designed to apply a system of real estate indirect investment, in particular securitization-type system, to provide construction companies more financial sources, since the REIT-type system is not active yet.  More specifically, chapter four presents a way to securitize unsold but completed apartments with a strong credit enhancement measure from the Korea Housing Corporation (KHC).  And, chapter five presents a means of securitizing amortized bonds for construction works, both remodelling or newly-constructed, and unsold apartments.  In particular, in chapter, the importance of the role of the construction- related surety firms is strongly emphasized, since the risks associated the securitization of amortized bonds for construction works and unsold but completed apartments could be minimized once the construction works under progress are done.

□저자 소개□
왕세종 (sjwang@cerik.re.kr)	《주요 논문 및 저서》
□고려대학교 정경대학 경제학과 졸업 □미 The Illinois State University 경제학 석사 □미 The Ohio State University 경제학 박사 □미 The University of Toledo 경제학과 객원교수 역임 □현재 한국건설산업연구원 연구위원	-「건설산업과 국민경제」 -「금융 환경 변화와 건설금융 개선 방안」(공저) -「민자 유치 촉진을 위한 제도 개선 방안」(공저) -「신탁제도를 활용한 부동산 투자신탁 활성화 방안」(공저) -「계약형 부동산 투자신탁 제도: 현황, 전망 및 시사점」 등 다수
신창득 (shiny357@kornet.net)
□연세대학교 상경대학 경영학과 졸업 □연세대학교 경영대학원 경영학 석사 □경기대학교 경영대학원 경영학 박사 과정 □미 Harvard University, 디자인 대학원 ITP 과정 수료 □한국토지공사 재무관리처장 및 특수금융실장 역임 □현재 Dain FRESCO 대표이사	-「택지개발사업의 내부수익률 변동 요인에 관한 연구」 -「부동산금융과 투자」(Brueggeman/Fisher저) 공동 번역 -「부동산투자회사제도와 향후 관련업계의 변화 전망」 -「REITs의 IPO 및 자금 조달 전략」 -「부동산 금융에 대한 이해 및 현행 법제」 -「주택저당채권의 이해와 분석」 등 다수
서후석 (davis@r2korea.co.kr)
□연세대학교 상경대학 경제학과 졸업 □연세대학교 경영대학원 경영학 석사 □중앙대학교 경영대학원 경영학 박사 □한국건설산업연구원 부연구위원 역임 □현재 알투코리아(주) 대표이사	-「거시경제변수를 이용한 마케타이밍 전략의 유용성에 관한 연구」 -「자산디플레이션과 부동산 증권화」(공저) -「부동산투자회사 제도 도입 방안」(공저) -「아파트 투자 지표 개발에 관한 연구」(공저) -「아파트 투자 지표와 부동산 포트폴리오 효과에 관한 연구」 등 다수

저자 소개·